1. Предприятие «Т» анализирует проект, предусматривающий строительство фабрики по производству продукта «Е». При этом был составлен следующий план капиталовложений:

Вид работ	Период (1)	Стоимость
1. Нулевой цикл строительства	0	30 000,00
2. Постройка зданий и сооружений	1	700 000,00
3. Закупка и установка оборудования	2	1 000 000,00
4. Формирование оборотного капитала	3	400 000,00

Выпуск продукта «Е» планируется начать с 4-го года и продолжать по 13-й включительно. При этом выручка от его реализации будет составлять 1 235000,00 ежегодно; переменные и постоянные затраты – 200000,00 и 135000,00 соответственно. Начало амортизации основных средств совпадает с началом операционной деятельности и будет продолжаться в течение 10 лет по линейному методу. К концу жизненного цикла проекта их стоимость предполагается равной нулю, однако здание может быть реализовано за 300 000,00. Планируется также высвобождение оборотного капитала в размере 25% от первоначального уровня.

Стоимость капитала для предприятия равна 14%, ставка налога – 45%.

1) Разработайте план движения денежных потоков и осуществите оценку экономической эффективности проекта.

2) Как изменится эффективность проекта, если при прочих равных условиях сроки выпуска продукта будут сокращены на 2 года? Подкрепите свои выводы соответствующими расчетами.

Решение:

1) Определим основные элементы денежного потока по проекту. Прежде всего необходимо оценить общий объем первоначальных затрат или капиталовложений I.

Согласно условиям общий объем инвестиций на начало реализации проекта включает затраты на нулевой цикл строительства, постройку зданий и сооружений, покупку, доставку и установку оборудования, а также стоимость дополнительного оборотного капитала:

I₀ = 30 + 700 + 1000 + 400 = 2130 тыс. ден. ед.

Прежде чем приступить к оценке величины посленалогового операционного потока, необходимо определить ежегодные амортизационные платежи At. По условиям задачи на предприятии используется линейный метод начисления амортизации. При этом списанию подлежат затраты на постройку зданий и сооружений, покупку, доставку и установку оборудования за минусом его ликвидационной стоимости. Тогда величина ежегодных амортизационных начислений At составит:

At = (700 + 1000 – 300) / 10 = 140 тыс. ден. ед.

Теперь можно приступить к определению величины посленалогового операционного потока OCFt, она будет равна:

OCF13 = (1235 – 200 – 135) х (1 – 0,45) + 140 * 0,45 = 558 тыс. ден. ед.

Заключительным элементом общего денежного потока по проекту является поток от завершения проекта LCF, образующийся за счет продажи здания и возврата оборотного капитала к 25% от прежнего уровня.

В задаче он возникает в конце срока реализации проекта. Величина ликвидационного потока составит:

LCF13 = 300 + 400 * 0,25 = 400 тыс. ден. ед.

Полная оценка денежного потока по периодам с учетом динамических критериев приведена в таблице 1.

Чистая приведенная стоимость

NPV = 2038,28 – 1682,9 = 355,38

Индекс прибыльности

PI = 2038,28 / 1682,9 = 1,21

Внутренняя норма доходности

IRR рассчитан при помощи MS EXCEL, функция ВСД, и равен 17,8%.

Модифицированная норма доходности

– 1 = – 1 = 1,157 – 1 = 0,157 или 15,7%

Как следует из полученных результатов, при данных условиях проект генерирует чистый приток денежных средств в 355,38 ден. ед. Внутренняя норма доходности проекта равна 17,8% и превышает стоимость капитала, требуемого для его осуществления. При этом отдача на каждый вложенную денежную единицу составляет 1,21 ден. ед.

Таким образом, критерии оценки свидетельствуют об экономической эффективности проекта, его следует принять к реализации.

2) Сроки выпуска продукта будут сокращены на 2 года.

Тогда величина ежегодных амортизационных начислений At составит:

At = (700 + 1000 – 300) / 8 = 175 тыс. ден. ед.

Полная оценка денежного потока по периодам с учетом изменившихся условий и динамических критериев приведена в таблице 2.

Чистая приведенная стоимость

NPV = 1891,97 – 1682,9 = 209,07

Индекс прибыльности

PI = 1891,97 / 1682,9 = 1,12

Внутренняя норма доходности

IRR рассчитан при помощи MS EXCEL, функция ВСД, и равен 16,5%.

Модифицированная норма доходности

– 1 = – 1 = 1,152 – 1 = 0,152 или 15,2%

Как следует из приведенного решения, значения всех показателей эффективности рекомендуют вернутся к первоначальным условиям проекта (выпуск продукции в течении 10 лет), а при данных условиях проект становится неэффективным.

2. Оборудование типа «Л» было куплено 5 лет назад за 75000,00. В настоящее время его чистая балансовая стоимость составляет 30000,00. Нормативный срок эксплуатации равен 15 годам, после чего оно должно быть списано. Новое оборудование типа «М» стоит 150000,00. Его монтаж обойдется в 10000,00. Нормативный срок службы данного оборудования составляет 10 лет, после чего его ликвидационная стоимость равна 0. Внедрение оборудования «М» требует дополнительного оборотного капитала в объеме 25000,00. При этом ожидается ежегодное увеличение выручки с 400000,00 до 450000,00, операционных затрат с 200000,00 до 215000,00. Стоимость капитала для предприятия составляет 10%, ставка налога на прибыль – 55%. Используется линейный метод амортизации.

1. Разработайте план движения денежных потоков и осуществите оценку экономической эффективности проекта.

2. Предположим, что к концу жизненного цикла проекта оборотный капитал будет высвобожден в полном объеме. Как повлияет данное условие на общую эффективность проекта?

Подкрепите свои выводы соответствующими расчетами.

Решение:

Стартовые инвестиции в данный проект: 150000 + 10000 + 25000 (дополнительный оборотный капитал) = 185000.

При этом старое оборудование также продолжает использоваться.

Оборудование типа «Л» было приобретено за 75 000 руб. 5 лет назад. Срок полезного использования – 15 лет. Следовательно, сумма амортизационных отчислений составит 5 000 руб. ежегодно. Соответственно балансовая стоимость на текущий период должна составлять 50 000 руб. Именно эта сумма будет использоваться при дальнейших расчетах.

Рассчитаем величину амортизационных отчислений по новому оборудованию (согласно условию амортизация рассчитывается линейным методом): (150 000 + 10 000) / 10 + 30 000 / 10 = 16 000.

Определим величину посленалогового операционного потока OCFt, которая будет равна:

OCFt = (R – OC) * (1-T) + At * T, где

R – выручка от реализации проекта

OC (operating costs) – операционные расходы

At – сумма амортизационных отчислений за период

T – ставка налога на прибыль

OCFt = (50 000 – 15 000) * (1 – 0,55) + 0,55 * 16 000 = 24 550 руб.

На дальнейшем этапе возможно два варианта развития событий (далее Проект 1 и Проект 2):

1. к концу жизненного цикла оборотный капитал не высвобождается, тогда обратный денежный поток в конце срока реализации будет равен 0 (оборотный капитал остается в распоряжении предприятия, а ликвидационная стоимость оборудования равна 0)

2. после завершения проекта оборотный капитал полностью высвобождается, тогда:

LCF₄ = FA + WC = 0 + 25’000 = 25 000 руб.

где WC – высвобождение оборотного капитала, FA – выручка от реализации оборудования.

Полная оценка денежного потока по периодам для рассматриваемых проектов (1 – без высвобождения оборотного капитала, 2 – с высвобождением оборотного капитала) приведена в таблице 3.

Определим чистую приведенную стоимость для проектов

r – норма дисконта = 0,10 (10%)

n – число периодов реализации проекта = 10 лет

FCF – чистый денежный поток в периоде t

Расчет чистой приведенной стоимости (NPV) Проекта 1

Чистый денежный поток NCFt	1+r	t	(1+r)t	NCFt /(1+r)t
-200,000	1.10	0	1.00	-200,000
27,300	1.10	1	1.10	24,818
27,300	1.10	2	1.21	22,562
27,300	1.10	3	1.33	20,511
27,300	1.10	4	1.46	18,646
27,300	1.10	5	1.61	16,951
27,300	1.10	6	1.77	15,410
27,300	1.10	7	1.95	14,009
27,300	1.10	8	2.14	12,736
27,300	1.10	9	2.36	11,578
27,300	1.10	10	2.59	10,525
NPV 1				-32,253

Расчет внутренней нормы доходности IRR Проекта 1

Чистый денежный поток FCFt (13+14–12)

-200,000

27,300

27,300

27,300

27,300

27,300

27,300

27,300

27,300

27,300

27,300

IRR = 6.10%

Расчет индекса рентабельности PI

PI = NPV / – I₀ + 1

NPV = -32,253

– I₀ = 200,000

PI = 0,84

Критерий NPV дает вероятностную оценку прироста стоимости предприятия в случае принятия данного проекта. NPV < 0. В данном случае имеет место снижение стоимости компании в результате принятия данного проекта. Внутренняя норма доходности IRR равна 6,10%. Это показатель меньше стоимости капитала (которая является нижним «приемлемым» уровнем нормы рентабельности), что говорит о невыгодности реализации проекта.

Индекс рентабельности PI характеризует уровень доходов на единицу затрат, т.е. эффективность вложений. Согласно данному критерию проект не является рентабельным 0,84 < 1.

Приведенный выше расчет позволяет считать второй проект (с условием высвобождения капитала по окончании проекта) выгодным.

Положительными моментами принятия данного проекта является обновление основных фондов, дополнительная выручка и увеличение стоимости компании в целом (NPV > 0).

3. Корпорация «Ц» рассматривает два взаимоисключающих проекта «А» и «Б». Проекты требуют первоначальных инвестиций в объеме 170000,00 и 150000,00 соответственно. Менеджеры корпорации используют метод коэффициентов достоверности при анализе инвестиционных рисков.

Ожидаемые потоки платежей и соответствующие коэффициенты достоверности приведены ниже:

Год	Проект «А»		Проект «Б»
	платежи	коэффициент	платежи	коэффициент
1	90 000,00	0,8	90 000,00	0,9
2	100 000,00	0,7	90 000,00.	0,8
3	110000,00	0,5	100000,00	0,6

Ставка дисконта для корпорации обычно равна 8%. Купонная ставка доходности по трехлетним государственным облигациям – 5%.

1. Определите:

а) критерии NPV, IRR, PI для каждого проекта исходя из реальных значении потоков платежей;

б) критерии NPV, IRR, PI проектов для безрисковых эквивалентов потоков платежей.

2. Какой проект вы рекомендуете принять? Почему?

Решение:

Определим критерии чистой приведенной стоимости NPV, индекса рентабельности PI и внутренней нормы доходности IRR для проекта А исходя из реальных значений потоков платежей.

NPV =	90000*0,8	+	100000*0,7	+	110000*0,5	-170000=171011,5–170000=1011,5
	1,081		1,082		1,083

Платежи CFt	Коэффициент аt	Ставка дисконта (1+r)^t	at x CFt	at x CFt/(1+r)^t
90000	0,8	1,08	72000	66666,67
100000	0,7	1,16	70000	60344,83
110000	0,5	1,25	55000	44000
Итого				171011,5

PI = =	171011,5	= 1,006
	170000

IRR = 8,17%

Определим критерии чистой приведенной стоимости NPV, индекса рентабельности PI и внутренней нормы доходности IRR для проекта Б.

Платежи CFt	Коэффициент аt	Ставка дисконта (1+r)^t	at x CFt	at x CFt/(1+r)^t
90000	0,9	1,08	81000	75000
90000	0,7	1,16	72000	62068,97
100000	0,5	1,25	60000	48000
Итого				185068,97

NPV =	90000*0,9	+		100000*0,8	+	110000*0,6		-150000=185068,97–150000=35068,9
	1,081			1,082		1,083
PI =			185068,97				= 1,23
			150000

IRR = 21,12%.

Таким образом, при ставке дисконтирования 8% проект Б является более выгодным, так как приносит большую прибыль предприятию

Определим критерии чистой приведенной стоимости NPV, индекса рентабельности PI и внутренней нормы доходности IRR для проекта А для безрисковых эквивалентов потоков платежей.

Платежи CFt	Коэффициент аt	Ставка дисконта (1+r)^t	at x CFt	at x CFt/(1+r)^t
90000	0,8	1,05	72000	68571,43
100000	0,7	1,10	70000	63492,06
110000	0,5	1,16	55000	47511
Итого				179574,6

NPV =	90000*0,8	+	100000*0,7	+	110000*0,5	-170000=179574,6–170000=9574,6
	1,051		1,052		1,053

PI =	179574,6	= 1,06
	170000

IRR = 8,17%

Определим критерии чистой приведенной стоимости NPV, индекса рентабельности PI и внутренней нормы доходности IRR для проекта Б для безрисковых эквивалентов потоков платежей.

Платежи CFt

	Коэффициент аt			Ставка дисконта (1+r)^t			at x CFt	at x CFt/(1+r)^t
90000		0,9			1,05			81000	77142,86
90000		0,8			1,10			72000	65306,12
100000		0,6			1,16			60000	51830,26
Итого									194279,24
NPV =	90000*0,9		+	100000*0,8		+	110000*0,6			-150000=194279,2–150000=44279,2
	1,051			1,052			1,053

PI =	194279,2	= 1,3
	150000

IRR = 21,12%.

При безрисковой ставке 5%, проект Б также является более выгодным, чем проект А, так как генерирует большую прибыль для предприятия.

Таким образом лучшие показатели имеет проект Б и критерии оценки свидетельствуют об экономической эффективности инвестиционного проекта Б. Исходя из ожидаемых потоков платежей: 90000, 90000, 100000 ден. ед. и исходя из скорректированных потоков платежей (с учетом коэффициента достоверности): 81000, 72000, 60000 ден. ед. в случае отсутствия у предприятия более привлекательных альтернатив проект Б следует принять к реализации.