4.6. Финансово-инвестиционная стратегия предприятия

Под финансово-инвестиционной стратегией предприятия понимается совокупность стратегических решений, охватывающих выбор, приоритеты и размеры использования возможных источников привлечения и расходования финансовых средств. В зависимости от сферы принятия стратегических решений они различаются на технические (I), маркетинговые (II), социальные (III) и управленческие (IV) (рис. 4.6.1).

Этот вид стратегии можно считать важнейшим, так как реализация товарно-ресурсной, технической, социальной и других компонент комплексной стратегии предприятия требует поддержки в виде совокупности базисных решений в сфере финансов.

Из представленных на данном рисунке сфер принятия стратегических решений центральное место занимает товарно-рыночная (маркетинговая) стратегия, которая, как правило, в значительной степени индуцирует соответствующие стратегии и решения в других сферах (технической, социальной и управленческой). Однако эти сферы принятия решений могут быть реализованы также и автономно.

 

Рис.4.6.1. Взаимосвязь различных стратегий предприятия с финансово-инвестиционной стратегией (основные направления финансово-инвестиционной деятельности)




Как уже говорилось, важной характеристикой стратегического решения является его масштабность: в большинстве случаев она тесно коррелирует с необратимостью последствий принятого решения, что и делает его стратегическим, важным для деятельности предприятия. В контексте финансово-инвестиционной стратегии это означает, что величины планируемых финансовых потоков должны быть значительными (например, по отношению к размеру предприятия), хотя в редких случаях возможны также и низкозатратные стратегические решения. Стратегические финансово-инвестиционные решения обычно связаны с привлечением внешних (по отношению к предприятию) источников финансирования, но в любом случае должны определять и расходование собственных средств. Потребность в финансовых ресурсах отражена на нижнем уровне рис. 4.6.1 с помощью стрелок двух видов: пунктирными характеризуется незначительная потребность в финансовых ресурсах, которая часто удовлетворяется за счет собственных средств предприятия; двойными – значительная потребность, требующая привлечения внешних источников. В этой же схеме предусмотрена деятельность предприятия на финансовых рынках, предполагающая вложения средств для расширения будущих финансовых возможностей (формула «деньги делают новые деньги», реализуемая, например, путем дополнительной эмиссии акций).

Совокупность стратегических решений в маркетинговой, технической, социальной и управленческой сферах, локализованных во времени и подчиненных определенной цели или задаче, образует проект развития предприятия, который является объектом финансирования. Увязка конкретного проекта развития предприятия со стратегическими решениями по источникам финансирования позволяет разработать соответствующий инвестиционный проект.

Понятие финансово-инвестиционной стратегии шире понятия инвестиционного проекта: в рамках одной комплексной социально-экономической стратегии может быть реализовано (последовательно или параллельно) несколько инвестиционных проектов. Кроме того, часть инвестиционно-финансовой деятельности предприятия протекает вне сферы конкретных проектов и направлена на поддержание непрерывности функционирования (жизнедеятельности) бизнеса.

В рамках финансово-инвестиционной стратегии могут быть выделены основные направления инвестиционной деятельности предприятия. К ним относятся : 1) инвестиции на поддержание простого воспроизводства (в основном из амортизационных фондов с привлечением дополнительных средств в случае инфляции и обесценения накоплений); 2) вложения в капитальное строительство; 3) инвестиции на прирост оборотных средств; 4) финансирование инновационных разработок и НИОКР.

Эти направления представляют стратегические ориентиры при формировании финансово-инвестиционной стратегии предприятия в ином разрезе, не совпадающем с проектным. Например, один инвестиционный проект расширения предприятия может включать в себя направления по финансированию капитального строительства, инвестиции на прирост оборотных средств, вложения в НИОКР. В то же время стратегическое решение об ориентации на инвестирование в строительство дополнительного здания (офисного или производственного назначения) означает, что преобладающая сумма средств (или преобладающее число инвестиционных проектов) будет в течение достаточно продолжительного времени связана именно с этим направлением инвестирования.

Итак, описание финансово-инвестиционных стратегий должно базироваться, с одной стороны, на основных направлениях предпринимательской активности предприятия и портфеле инвестиционных проектов, а с другой, – на анализе главных источников получения финансовых ресурсов – их доступности, уровне риска и эффективности использования, а также оценки их потенциальной емкости.

Ввиду особой важности анализа источников финансирования в современных условиях, характеризующихся хроническим дефицитом финансовых средств на производственных предприятиях, остановимся на этом виде анализа более подробно. На рис. 4.6.2 представлена классификация основных источников финансовых средств предприятия, к числу которых относятся:
(1) – фонды развития предприятия (нераспределенная прибыль, амортизация, резервы, неиспользованная часть социальных фондов и т.д.);
(2) – ресурсы, привлеченные за счет дополнительной эмиссии ценных бумаг предприятия ;
(3) – ресурсы, привлеченные в качестве консолидированных средств других предприятий (в рамках договоров интеграции);
(4) – коммерческие и вексельные кредиты;
(5) – банковские кредиты и ссуды различных видов;
(6) – государственные (льготные) кредиты (в рамках централизованной инвестиционной программы);
(7) – прямые государственные инвестиции (в рамках централизованной инвестиционной программы).

Следует заметить, что кроме перечисленных источников финансирования предприятий, в условиях переходного периода предприятиям в принципе доступны так называемые квазиинвестиционные ресурсы. Их существование обусловлено особым феноменом российской экономики, получившим название системы взаимных неплатежей. Вызывая острейший дефицит оборотных средств, неплатежи останавливают нормальный ход воспроизводства не только на уровне предприятия, но и на уровне экономики в целом.


 

Рис. 4.6.2. Схема источников финансирования предприятия

Реакцией предприятия на этот феномен является использование в своей деятельности особых неденежных форм инвестирования, которые с известной долей условности можно рассматривать как своеобразные инвестиционные источники финансирования. К ним относятся: взаимные зачеты долгов предприятий, бартер (натуральный обмен произведенными товарами и услугами), накопление средств на особых счетах дочерних фирм. Паллиативный, суррогатный характер этих источников, а также их ограниченность очевидны. Взаимозачеты не решают проблему наличных денег (а они необходимы, например, для оплаты затраченного труда). Сфера применения двустороннего бартера очень ограничена, а построения его многоступенчатых цепочек значительно увеличивают продолжительность кругооборота капитала (Макаров, Клейнер, 1997). Накопление средств на счетах дочерних фирм (так называемая полулегальная «вторая» экономика, получившая наибольшее распространение в сфере малого бизнеса (Егорова, Майн, 1997), хотя и может оказаться «скорой помощью» при решении острых социальных проблем (например, при выплате долгов по зарплате), но имеет временный характер. Легализация финансовых источников приводит, как правило, к самоликвидации фирм, выполнявших роль «потайного кармана».

Хотя основное целевое назначение квазиинвестиционных ресурсов состоит в пополнении оборотных средств предприятия, отдельные их формы могут являться источниками роста и расширения предприятий. Так, средства, накопленные на счетах дочерних фирм, могут служить базой для технического перевооружения, НИОКР и расширения крупных предприятий, осуществлявших долгое время накопление этих средств (Егорова, Майн, 1997). Однако в практике российского предпринимательства такие ситуации являются эпизодическими. В большинстве случаев содержание «потайных карманов» расходуется в сфере потребления для обогащения директората предприятий и лишь в экстремальных случаях возвращается в сферу производства.

К числу таких экстремальных ситуаций относятся, например, следующие.

1. Острое социальное напряжение, вызванное долговременной невыплатой долгов по зарплате. В том случае, если указанные факты получают большой общественный резонанс, а проводимая работниками забастовка наносит значительный экономический ущерб в масштабах страны, директорат предприятий идет на компромисс и использует накопленные резервные средства.

2. Официальное установление неплатежеспособности предприятия. Поскольку это грозит директору потерей должности (а, следовательно, и потерей будущих доходов), то под угрозой увольнения принимаются меры по восстановлению платежеспособности предприятия (находятся «забытые» банковские счета, изыскиваются ресурсы дочерних предприятий, и, таким образом, финансовые средства возвращаются в производство).

3. Возможность получения иностранных кредитов. В большинстве своем зарубежные инвесторы не приемлют «двойную бухгалтерию» и «карманные структуры». Поскольку серьезный инвестор не станет вкладывать свои средства без тщательной аудиторской проверки, тесные связи основного предприятия со структурами «второй экономики» становятся ему известны. При заинтересованности в иностранных инвестициях директор предприятия может заблаговременно использовать средства «карманной структуры» для создания благополучной картины развития.

Таким образом, хотя рассмотренные выше формы квазиинвестиционных ресурсов и широко применяются в современных условиях, однако эти источники характеризуются, как правило, недостаточной емкостью, большой рискованностью и неустойчивостью (эпизодичностью) доступа к ним. Эти источники носят временный характер и по мере стабилизации экономики их роль будет уменьшаться. Так, развязка «гордиева узла» неплатежей будет происходить по мере стабилизации денежного обращения в целом и, в частности, может лежать в русле развития вексельного и коммерческого кредита, которое будет рассмотрено ниже более подробно.

В связи с этим далее рассмотрим главные финансовые источники инвестирования и возможности их использования современными предприятиями.

Следует заметить, что проблема выбора источника привлечения средств в условиях нехватки собственных финансовых ресурсов является достаточно типичной проблемой, встающей перед предприятием. Лишь единицам преуспевающих фирм (в нефтяной, газовой промышленности, в отраслях связи и некоторых других) удается осуществлять самофинансирование проектов собственного развития. Большинство предприятий попадает в «порочный круг». Кризисное состояние, с одной стороны, побуждает их обращаться к внешним ресурсам, а с другой, – является главным препятствием получения финансовых средств, так как оно обусловливает большие риски невозврата вложений и неэффективного их использования.

Однако проблема привлечения внешних средств характерна и для стабильной экономики, и в этом смысле она является классической. В связи с этим можно считать, что различные комбинации источников финансирования и стратегических решений, касающихся различных проектов развития предприятия, формируют структуру финансово-инвестиционной стратегии предприятия. На рис. 4.6.3, где приведен пример взаимодействия финансово-инвестиционной стратегии и проектных решений, эти возможные комбинации обозначены стрелками. Заметим, что ресурсы и стратегические решения должны быть увязаны не только по приоритетам, но и по объемам и срокам.




Рис. 4.6.3. Пример формирования финансово-инвестиционной стратегии предприятия

На рис. 4.6.3 финансово-инвестиционная стратегия предприятия включает в себя три проекта его развития (обозначенные контуром), предполагающие:
a) технические (I) и маркетинговые (II) стратегические решения (проект технического перевооружения предприятия в связи с переходом его на выпуск новой продукции);
b) социальные (III) стратегические решения, обусловленные данным переходом (проект переобучения трудовых ресурсов предприятия);
c) социальные (III) и управленческие (IV) стратегические решения (автономный проект организационной перестройки предприятия).

При этом финансирование предполагается осуществлять из следующих источников: а) из собственных фондов предприятия (1), средств, полученных в рамках интеграции (3) и банковских кредитов (5) (для реализации первых двух проектов); б) из государственных инвестиций (6) и кредитов (7) (для третьего проекта). В данном примере стратегическое решение (II), реализуемое в рамках проекта (a), требует инвестиций в размере W₂ £ V₃ , поступающих из 3-го источника финансирования, стратегическое решение (IV), реализуемое в проекте (с), - инвестиций W₄ £ V₆ + V₇ , финансируемых из источников 6 и 7. В то же время решения (I) и (III) реализуются одновременно в двух проектах и потому предполагают распределение средств между проектами. Это выражается неравенствами  W₁^a + W₁^b £ V₁  и W₃^b + W₃^c £ V₃ + V₅ .

Логика построения финансово-инвестиционной стратегии может быть двоякой: ресурсной (идущей от ресурсов к их реализации) или целевой (от целей к ресурсам для их реализации) и зависит от приоритетов, принятых при формировании стратегий (рис. 4.6.4). Обычно процесс формирования стратегии является итеративным, причем в ходе этого процесса происходит корректировка исходных вариантов и по ресурсам и по целям, а его начальная точка определяется наибольшей достоверностью, проработанностью решений (либо это сфера источников финансирования, либо это некоторая совокупность целей).




Рис. 4.6.4. Целевой а) и ресурсный б) подходы при формировании финансово-инвестиционной стратегии

В зависимости от структуры источников финансирования деятельности и развития предприятия, а также от реализуемых инвестиционных проектов можно выделить наиболее характерные типовые варианты финансово-инвестиционной стратегии (Клейнер, Тамбовцев, Качалов, 1997). Приводимая далее типология стратегий достаточно условна, так как не охватывает полного их набора, однако она представляется тем не менее весьма полезной для понимания основных закономерностей инвестиционного поведения предприятий, действующих в условиях рынка.

Тип 1. «Сам себе голова».Предполагает использование преимущественно собственных средств предприятия для инвестирования обычно ограниченного круга небольших инвестиционных проектов. Соответствует «веерной» структуре финансово-инвестиционной стратегии, при которой стрелки рис. 4.6.3 направлены из одного (первого) финансового источника на весь спектр стратегических решений (I) – (IV). Применение этой стратегии ограничено, так как предполагает самодостаточность предприятия и значительные возможности самофинансирования, которые имеются лишь у крупных (в редких случаях средних) компаний. При среднем уровне эффективности данная стратегия характеризуется высокой надежностью, так как ее реализация почти полностью зависит от деятельности самого предприятия (при условии его стабильности и стабильности внешней среды). Наиболее характерна для зрелой экономики и сложившихся рынков реализации товара, не требующих радикальной перестройки деятельности предприятия.

Тип 2. «Любимое чадо». Предполагает использование преимущественно централизованных источников (государственных инвестиций и кредитов). Так же, как и первый тип, характеризуется «веерной» или «квазивеерной» структурой, ориентированной на реализацию стратегических решений (I) – (IV), однако основание этого веера находится у шестого и седьмого источников финансирования (см. рис. 4.6.3.). Стратегия имеет весьма узкую область применения ввиду дефицита государственных средств и недоступности их для подавляющего числа предприятий. Реализация этой стратегии в значительной степени зависит от политических рисков и структурно-промышленной политики. Наибольшее распространение имела в дореформенный период; может быть использована для реализации крупномасштабных проектов предприятий, имеющих статус особо важных и стратегических. В настоящее время реализуется в ситуациях, где руководители предприятия имеют тесные личные связи с представителями властных структур федерального или местного уровня. При удачном «раскладе» может обеспечить высокую эффективность.

Тип 3. «Консолидация». Предполагает использование более широкого спектра финансовых источников: собственного капитала (1) и внешних инвестиций (2), получаемых за счет акционирования, банковских и коммерческих кредитов (3) и (4) и др. Структура стратегии характеризуется особым конусообразным расположением стрелок рис 4.6.3; при этом образуется один–два конуса, каждый из которых имеет вершину, направленную на реализуемое стратегическое решение (проект). Данная стратегия предполагает консолидированный способ финансирования, требующий значительной предварительной подготовки для своего осуществления. Используется для крупномасштабных стратегических решений при нехватке собственных средств. Имеет широкое применение среди значительного круга современных предприятий, действующих по принципу «с мира по нитке». Эффективность и надежность стратегии зависит от структуры привлекаемых источников и может колебаться в значительных диапазонах.

Тип 4. «Консорциум».Предполагает консолидированное финансирование из различных источников, но в отличие от стратегии типа «консолидация» характеризуется партнерским принципом деятельности, предполагающим интеграцию усилий нескольких предприятий ( фирм, банков и т.д.) в реализации одного или нескольких крупных проектов. При этом происходит диверсификация рисков предпринимательской деятельности, согласование интересов участников сформированной группы как по горизонтали, так и по вертикали. Так как в крупномасштабном проекте обычно реализуется весь спектр стратегических решений (I) – (IV) и привлекаются самые различные источники финансирования (1) – (7), структура стратегии имеет характер «сетки», образуемой взаимным пересечением стрелок, ведущих от инвестиционных источников к стратегическим решениям.

Данная стратегия используется при наличии у предприятия интеграционных возможностей для радикального изменения своего положения на товарном или ресурсном рынке, при внедрении инноваций. Встречается достаточно редко, но является перспективной, так как обеспечивает снижение рисков и увеличение эффективности.

Тип 5. «Пирамида». Представляет собой наиболее последовательный вариант реализации стратегии «консолидация». В этом случае в консолидированное финансирование попадают все инвестиционные источники, а усилия концентрируются на реализации одного стратегического решения или узкоспециализированного проекта развития предприятия. Структура стратегии образует при этом пирамиду. Данная стратегия берется на вооружение, например, в тех случаях, когда фирма реализует маркетинговую политику, ориентированную на достижение лидерства на своем рынке. Применяют в основном крупные фирмы, имеющие существенный стартовый капитал, так как значительное привлечение инвестиционных ресурсов невозможно без предоставления гарантий в форме имущества.

Тип 6. «Быстрота и натиск». Предполагает использование какого-либо одного вида финансовых ресурсов (например, собственных средств) для реализации одного стратегического решения, обычно предполагающего короткий срок исполнения. Структура стратегии на рис. 4.6.3 характеризуется одной стрелкой, которая может иметь различный наклон в зависимости от источника финансирования и реализуемого стратегического решения. Данная стратегия характерна для мелких и средних предприятий, характеризующихся высокой мобильностью и способностью быстро адаптироваться к новым условиям, что определяет перманентный переход от одного варианта развития фирмы к другому. Характеризуется повышенным риском и восприимчивостью к новым инвестиционным предложениям. В силу этого является неустойчивой и имеет склонность к трансформации в другие стратегии (типа «консолидация», «сам себе голова», «консорциум» и т.д.).

Тип 7. «Зонтик». Представляет собой по существу метастратегию, характеризуемую высокой степенью защиты используемых инвестиционных контрактов. Данная защита может быть обеспечена с помощью различного рода страховок и перестраховок, авалированием финансовых обязательств, операциями хеджирования инвестиционных рисков и т.д. Это предполагает взаимодействие рассматриваемой фирмы с различными финансовыми институтами, формирующими рыночную инфраструктуру. В качестве своего ядра метастратегия «зонтик» может содержать любой перечисленный выше тип стратегий. Данная метастратегия в современных условиях имеет ограниченное применение в силу незрелости рыночной инфраструктуры (особенно характерной для сферы страхования), но является перспективной, так как позволяет снизить риски.

При выборе типа стратегии в условиях конкурентной среды одним из основных является критерий устойчивости предприятия. Довольно часто возникает ситуация, когда фирма, казалось бы успешно реализовавшая свою инвестиционную стратегию, оказывалась в зависимости от своего партнера по бизнесу. Такое положение возможно при акционировании капитала, когда фирма теряет контрольный пакет акций; часто потеря «суверенитета» возникает при банковском кредитовании, когда экономическое состояние фирмы оказывается зависящим от решений финансовых партнеров. Здесь возникает уже проблема оценки безопасности инвестиционной стратегии предприятия и вероятности его слияния (или поглощения) другой экономической структурой.

Рассмотрим эту ситуацию подробнее на примере взаимоотношений банка и предприятия. В ряде случаев сложившееся взаимодействие этих структур строится по принципу «финансовой иглы», когда финансовая помощь предприятию превращается в его финансовую зависимость от банка. Механизм такой зависимости прост и основывается на «золотом правиле» рынка: перетекание средств в сферу с большей нормой прибыли. Схема такого механизма показана на рис. 4.6.5. Обладая пакетом акций предприятия, банк обеспечивает такое распределение получаемой прибыли, когда большая ее часть направляется не на развитие производства, а на увеличение банковских депозитов, приносящих относительно больший доход. В результате предприятие испытывает «инвестиционный голод» и для поддержания производства вынуждено обращаться за новыми кредитами к банку, попадая тем самым в еще большую зависимость от него. Круг замыкается, и процесс повторяется снова.



Рис. 4.6.5. Схема «финансовой иглы», формирующей зависимость предприятия от банка и перетекание средств из промышленности в банковскую систему

Финансовая зависимость может иметь и обратную направленность: банк становится «донором» для предприятия, которому он дал кредит. Если предприятие кредит не возвращает, он оказывается перед дилеммой: либо отнести выделенную сумму в разряд безнадежных долгов, либо выделить новый кредит для поддержки «лежачего» должника, который обещает «в самой ближайшей перспективе» возвратить и старые, и новые долги. В этой ситуации в схеме рис. 4.6.5 отсутствуют контуры, описывающие процесс реинвестирования, так как полученные финансовые средства обычно направляются на потребление (зарплату); прибыль становится либо отрицательной, либо размеры ее гораздо меньше взятых предприятием кредитных обязательств. Отношения банка и предприятия строятся на основе положительной обратной связи, усиливающей потоки финансовых средств из банка к предприятию, инициирующему «черную дыру» дефицита средств и потребности в новых кредитах. В том и другом случаях сложившаяся зависимость может послужить основой (неформальной) для образования финансово-промышленной группы. Члены такого объединения предпочитают не объявляться в качестве статусной ФПГ, но выступают как единая команда. Возможным является и «официальное оформление» отношений: реже на паритетных началах, чаще на принципах подчиненности. Так формируются «карманные структуры» – «карманные» банки и предприятия, обслуживающие интересы более сильного партнера.

Перейдем к анализу источников финансирования при использовании в тех или иных вариантах финансово-инвестиционной стратегии.

В табл. 4.6.1 приводится интегральная оценка различных источников финансирования с учетом критериев доступности, потенциальной емкости, эффективности использования и уровня риска. Каждый из этих критериев может находиться на одном из уровней (максимальном, существенном, удовлетворительном, низком или минимальном); комментарий в квадратных скобках характеризует основной фактор, определяющий величину этого критерия. Разумеется, данная таблица является достаточно условной классификацией финансовых ресурсов, однако в целом она отражает сложившуюся в современных условиях ситуацию.

Несмотря на очевидную привлекательность государственных инвестиций и государственных (льготных) кредитов, практическая их значимость перечеркивается малой доступностью. В этой сфере распределение инвестиций, как правило, подчинено внеэкономическим критериям и характеризуется большой нестабильностью принимаемых решений. Получить государственный кредит или инвестирование в современной ситуации хронического дефицита бюджета так же трудно, как «пролезть верблюду в игольное ушко».

Таблица 4.6.1.Характеристика источников финансирования

№	Виды	Критерии оценки
п/п	финансирования	Доступность	Емкость	Эффективность	Уровень риска
1	Фонды развития	Максимальная	Незначительная (пропорции распределения прибыли на потреление и накопление)	Максимальная (бесплатный ресурс)	Минимальный
2	Эмиссия акций	Удовлетворительная (для рентабельных предприятий)	Существенная привлекательность акций)	Существенная (дивиденды по акциям)	Удовлетворительный (структура акционерного капитала)
3	Консолидированные средства	Удовлетворительная (интеграционная возможность предприятия)	У д о в л е т в о р и т е л ь н ы е (условие договоров консолидирующихся структур)
4	Кредиты и ссуды	Низкая (для высокорентабельных и надежных предприятий)	Максимальная	Низкая (уровень кредитной ставки)	Низкий (условия кредтного договора)
5	Государственные кредиты	Минимальная (приоритетность предприятия)	Максимальная	Максимальная (дешевый ресурс)	Минимальный
6	Государственные инвестиции	Минимальная (особый статус предприятия)	Максимальная	Максимальная (бесплатный ресурс)	Минимальный

Так, в соответствии с государственной программой поддержки гражданской авиации, предусматривались серьезные государственные инвестиции в эту отрасль, которые должны были обеспечить, в частности, финансирование важнейших инвестиционных проектов по разработке новых летательных аппаратов на авиационных предприятиях Ульяновска («Авиастар») и Воронежа («ВАСО»). В связи с нехваткой государственных средств было решено «поменять лошадей на переправе» и обратиться (временно!) к банковским кредитам, которые впоследствии должны были быть компенсированы за счет централизованных источников. В результате непродуманных в правовом отношении действий (кредиты выдавались без поручительства Минфина РФ) и предприятия, и кредитующие их банки попали в сложное положение: кредиты не возвращены, инвестиционные проекты не реализованы.

По мере стабилизации экономики и выхода предприятий из кризисной ситуации будет возрастать доступность таких источников финансирования, имеющих внешнюю потенциальную емкость, как эмиссия акций и кредитные ресурсы. Следует отметить, что данные источники финансовых средств занимают как бы промежуточное положение между внешними и внутренними ресурсами, так как в той или иной форме предполагают плату за их использование (процент за кредит, дивиденды), которая может быть очень значительной и составлять 50 и более процентов от суммы заимствования. В результате использование привлеченных средств сопровождается изъятием из оборота и собственных ресурсов предприятия (в соответствии с формулой: «берешь чужие – отдаешь свои»). Именно поэтому использование этих источников стимулирует максимальную эффективность их применения, которая должна обеспечить экономическую обоснованность данного стратегического решения с учетом выплаты долговых обязательств.

Увеличение доступности этих источников на фоне имеющихся стимулов и эффективности использования обусловливает их особую перспективность, что требует более подробного рассмотрения.

Эмиссия ценных бумаг (в данном случае акций) – это установленная законом «О рынке ценных бумаг» последовательность действий эмитента (в данном случае предприятия) по их размещению, которая включает в себя:
решение об – их выпуске;
регистрацию; –
размещение (т. е. их продажу или передачу на – оговоренных условиях).

Акции предприятий (наряду с акциями других частных экономических структур, корпораций) называют также корпоративными ценными бумагами.

В табл. 4.6.2 представлена классификация вариантов эмиссии (Руднева, 1997).

Таблица 4.6.2. Характеристика типов эмиссий акций

№ п/п	Признаки	Типы
1	Последовательность	Первичные, вторичные
2	Виды акций	Обыкновенные, привилегированные
3	Способы размещения	А. Распределение (среди учредителей при первичной и акционеров при вторичной эмиссии) Б. Подписка (на возмездной основе путем заключения договоров); бывает открытой (неограниченной) и закрытой (частной, среди заранее определенного круга лиц) В. Конвертация (замена акций другими видами акций или ценных бумаг)
4	Источники	А. При распределении – за счет собственных средств предприятия (нераспределенная прибыль, остатки фондов развития, диведенды, средства от переоценки фондов, эмиссионные доходы от продажи акций сверх номинала) Б. При подписке – за счет средств инвесторов – акционеров В. При конвертации – за счет собственных и привлеченных средств
5	Цели	При первичной эмиссии: А. Выход на рынок ценных бумаг Б. Увеличение уставного капитала (за счет эмиссионного дохода При вторичной эмиссии: А. Увеличение уставного капитала Б. Изменение структуры акционерного капитала В. Мобилизация инвестиционных ресурсов Г. Погашение долговых обязательств

Так как порядок осуществления первичной эмиссии строго определен, наибольший интерес представляет для предприятия вторичная эмиссия, предоставляющая ему широкие возможности для принятия стратегических решений по привлечению инвестиционных ресурсов. Такие стратегические решения (в соответствии с табл. 4.6.2) должны предусматривать выбор:
- целей эмиссии;
- способов размещения акций;
- источников эмиссии.

Для достижения целей мобилизации внешних ресурсов вторичная эмиссия может рассматриваться как один из наиболее эффективных способов. В ряде случаев он оказывается более предпочтительным, чем целевые инвестиции или кредиты. Действительно, получение целевых государственных инвестиций или льготных кредитов, конечно, неизмеримо дешевле, но трудно осуществимо. Решение же об эмиссии принимается самим предприятием. Другой способ – получение кредита – обычно обходится предприятию значительно дороже эмиссии: проценты по долгосрочному кредиту должны быть не ниже ставки рефинансирования (в настоящее время более 25–30%), в то время как затраты на эмиссию по экспертным оценкам колеблются от 5 до 20% (Руднева, 1997). В то же время он связан с уже упоминавшимся риском финансовой зависимости предприятия от банка.

Несмотря на привлекательность этого источника, российский рынок вторичных ценных бумаг слабо развит. Примеров финансово-инвестиционных стратегий, успешно реализованных путем вторичной эмиссии акций, немного. К ним относятся эмиссия акций кондитерской фабрикой «Красный Октябрь», АО «ЦУМ». Данные опроса свидетельствуют о том, что 94% руководителей предприятий считают нехватку инвестиционных ресурсов своей ключевой проблемой, всего 19% из них считают вторичную эмиссию перспективным направлением ее решения, и только 10% реально работают в этом направлении.

Причины сложившегося положения кроются в перекосах развития фондового рынка (наводненность его в недавнем прошлом суррогатами ценных бумаг типа билетов МММ, скомпрометировавшими этот рынок в глазах вкладчиков), а также в отсутствии информационной прозрачности этого рынка, не позволяющей инвестору достоверно оценить привлекательность объектов вложения. В современных условиях наибольшей популярностью на фондовом рынке пользуются надежные и высокодоходные акции крупнейших предприятий ТЭК, а также отраслей связи и телекоммуникаций – РАО «Газпром», РАО «ЕЭС России», «ЛУКойл», «Связьинвеста» и др. (так называемые «голубые фишки»). Следующими по популярности являются «серые фишки» – акции второго эшелона (предприятия алюминиевой промышленности, ряда пищевых отраслей и т.д.). Последней новинкой является охота за «темными лошадками» – предприятиями, стоимость акций которых (в силу их недооцененности и прогнозируемости будущих высоких доходов) может возрасти на 200–300%. По прогнозам и их числу могут относиться предприятия, производящие оборудование для ТЭК, химической промышленности, транспорта, автомобилестроения и др. Для того чтобы стать «темной лошадкой», предприятию в течение ряда лет необходимо проводить последовательную эмиссионную политику, которая должна включать в себя: 1) разработку эффективной финансово-инвестиционной стратегии; 2) обеспечение своей информационной прозрачности; 3) осуществление активной рекламной кампании, так как вложения в их акции считаются хотя и потенциально высокодоходными, но и очень рискованными.

Гибкой формой привлечения средств является кредитование. Оно может быть применено для реализации различных стратегических решений предприятия и особенно эффективно, когда в основе его инвестиционной стратегии лежат цели маркетингового продвижения товара.

Рассмотрим несколько схем кредитования предприятий в звене: поставщик – потребитель (Халевинская, 1997).

На рисунках, иллюстрирующих далее эти схемы, простыми стрелками отображаются информационные (договорные) связи экономических объектов; двойными стрелками – финансовые потоки между ними; жирными стрелками – информационная согласованность этих потоков.

Коммерческий фирменный кредит – одна из простейших форм кредитования, состоящая в отсрочке платежа за проданные товары (на оговоренный срок) и предоставляемая предприятием – поставщиком предприятию – потребителю.

В чистом виде такой кредит применяется редко и обычно сочетается с банковским кредитом (ссудой под залог). При этом обеспечивается пополнение оборотных средств предприятия – поставщика за счет ссуды, выданной под залог поставленных товаров на весь их период движения от продавца к покупателю, включая отсрочку платежа покупателя (рис. 4.6.6). Такое сочетание позволяет предприятию-поставщику сокращать размеры собственного оборотного капитала и ускорять время его оборота, а предприятию-потребителю – использовать свободные финансовые ресурсы в течение оговоренного срока для получения дополнительной прибыли. Особенностью этой схемы кредитования является ее ограниченность по размеру (величина продаж), срокам (время движения товара), связям (связанность покупателя с определенным поставщиком). Кроме того, так как поставщиком осуществляется выплата процента за кредит, цена товара повышается по сравнению с продажей за наличные.

Далее рассматриваются другие схемы банковского кредита, предоставляемого предприятию-поставщику, предприятию-потребителю или обоим вместе под планируемую программу продвижения товара (рис. 4.6.7).

Как видно из этих схем, условиями кредитного контракта в этих случаях предусматривается участие в нем предприятия-потребителя и предприятия-поставщика, что ориентирует хозяйственных агентов на реализацию конечной цели производства – продажу изготовленного товара.

При этом в первой схеме предусматривается выплата долговых обязательств потребителем в счет оплаты им поставок товара по контракту (рис. 4.6.7); во второй – кредит предоставляется потребителю для его расчетов с поставщиком (рис.4.6.8); в третьей – банк потребителя оплачивает поставку товара в счет кредита потребителю (рис. 4.6.9); в четвертой – осуществляется согласованное кредитование поставщика и потребителя под планируемый контракт (рис. 4.6.10). Все расчеты осуществляются через соответствующие банки, между которыми заключено кредитное соглашение.


Рис. 4.6.6. Схема коммерческого кредита

В банковской практике существуют также более сложные формы компенсационного кредита, при которых часть долговых обязательств, отображенных на приведенных выше схемах, компенсируется за счет продажи товара. Рассмотренные схемы связывают кредитными отношениями поставщика и потребителя и могут рассматриваться как форма «связанного кредита», однако традиционно этот термин закрепился за схемой кредитования, представленной на рис. 4.6.6.





 

Рис. 4.6.7. Схема банковского кредита «от поставщика»




Рис. 4.6.8. Схема банковского кредита «на покупателя»




Рис. 4.6.9. Схема кредитования потребителя «под контракт»


Рис. 4.6.10. Схема двойного кредитования в звене «поставщик-потребитель».

Серия «связанных» кредитов, последовательно распределенных заданным во времени способом, образует кредитную линию. Кредитная линия предназначается для крупных инвестиционных проектов, финансирование которых осуществляется либо одним банком – гигантом, либо группой банков – инвесторов; сроки финансирования в рамках кредитной линии определяются временем фактического осуществления этапов инвестиционного проекта, что позволяет скорректировать сроки и размеры кредитов, намеченные изначально.

Заметим, что в рассмотренных схемах банкам отводилась роль посредников, увязывающих интересы предприятий (покупателей и продавцов) при осуществлении ими актов купли-продажи товара и обусловливающих ускорение оборота капитала. Следующим шагом в развитии взаимодействия банков и предприятий является привлечение банков в качестве гарантов по осуществлению этих актов.

Основным видом банковских рисков при кредитовании производственной сферы являются так называемые риски делькредере, связанные с невозвращением части или всей суммы коммерческого кредита (кредитный риск) или несвоевременным его возвращением (риск ликвидности). Решение этой проблемы осуществляется путем традиционных и нетрадиционных методов кредитования, рассматриваемых ниже.

Одним из наиболее традиционных финансовых инструментов является вексель – ценная бумага, удостоверяющая обязательство должника (векселедателя) уплатить до наступления определенного срока обусловленную сумму владельцу векселя (векселедержателю) или (по его указанию) произвести эту оплату другим лицам. Векселя широко применяются не только для системы взаимозачетов обязательств, но и как инструмент контроля по их выполнению. С этой целью используется ряд процедур, позволяющих диверсифицировать риски невыполнения долговых обязательств за счет расширения круга лиц, ответственных по векселю.

Одна из них состоит в использовании переводного векселя (тратты). Тратта– это краткосрочный вексель (выдаваемый на 2–3 месяца), который содержит в себе предложение его владельца, обращенное к должнику, об уплате оговоренной суммы третьему лицу (ремитенту). Это осуществляется с помощью специальной передаточной надписи – индоссамента, выполняющей также гарантийные функции. Наиболее надежными векселями считаются банковские тратты.

Для уменьшения рисков финансовых сделок используются также акцептно-авальныеоперации, производимые с векселями. Акцепт векселя означает согласие банка на его оплату (банк принимает на себя кредитный риск); аваль – поручительство банка за выполнение всех обязательств по нему (включая векселедателя, векселедержателя, акцептанта и индоссанта). В случае, если они осуществляются солидными банками, вексель приобретает статус первоклассного (т. е. наименее рискового). Авалированный вексель означает, что все риски по возврату коммерческого кредита берет на себя авалирующий банк. В современных российских условиях разновидностью авалирования долговых обязательств можно считать также поручительства Минфина РФ.

Примерами широко распространяющихся новых форм банковского кредитования являются факторинг, форфейтинг и лизинг.

Факторингпредставляет собой сочетание кредита поставщика с комиссионными услугами, состоящими в принятии кредитных рисков фирмой-фактором. При этом фирма-фактор принимает на себя обязательство получения неоплаченных долгов. Фирма-фактор обычно связана с банком (является ее дочерним филиалом). В российских условиях факторинговыми операциями занимаются специализированные отделы банков. Схема факторинговой операции состоит из двух частей (рис. 4.6.11): 1) выплаты фирмой-фактором 80–90% суммы контракта; 2) выплаты остатка контракта за вычетом комиссионных услуг (включающих премию за риск) после расчетов с покупателями.




Рис. 4.6.11. Схема факторинга

Факторинг – молодая, но развивающаяся отрасль мировой финансовой индустрии. Зародилась она в 60-х годах, но уже к настоящему времени мировой оборот факторинговых операций достиг 395 млрд. долл. Основная его цель – поддержание ликвидности предприятий-поставщиков; сфера применения – краткосрочные контракты на небольшие суммы для приобретения оборудования, заключаемые в сфере среднего и малого бизнеса

Форфейтинг – вид кредитования поставщика, при котором все кредитные риски принимает на себя форфетирующий банк. В отличие от факторинга эти риски принимаются без оборота на поставщика. При этом форфетирующий банк обеспечивает свои интересы путем аваля обязательств покупателя со стороны его банка (рис. 4.6.12).

Форфейтинг (операции «а-форфе») используется при поставках оборудования на крупные суммы и на длительный срок (до 5–6 лет); считается дорогой формой кредитования (так как предусматривает увеличение числа посредников, а также обеспечивает большие гарантии поставщику).


 

Рис. 4.6.12. Схема форфейтинга

Лизинг – это кредит, предоставляемый предприятию в неденежной форме – в виде имущества (оборудования), передаваемого в пользование на оговоренный срок. По истечению этого срока оборудование либо возвращается владельцу, либо приобретается предприятием по остаточной стоимости. Лизинговые платежи – это плата за пользование кредитом в виде имущества. Если лизинговая сделка носит компенсационный характер, платежи могут осуществляться продукцией предприятия (рис. 4.6.13). Экономическая сущность лизинга близка к аренде (с правом выкупа). Так как предоставляемое оборудование является формой залога по сделке, данный вид кредита считается низкорисковым. Важным его преимуществом при реализации инновационной стратегии предприятия является неденежная форма и временный характер, что позволяет избежать приобретения морально устаревшего оборудования и не утяжеляет активы предприятия, так как лизинговое оборудование не включается в баланс.


 

Рис. 4.6.13. Схема лизинга

В том случае если лизингодатель не является поставщиком, а лизингополучатель – потребителем, схема лизинга усложняется за счет фирм – посредников, финансирующих лизинг банков и страховых компаний. При этом речь идет о встраивании лизинга в одну из рассмотренных ранее схем кредитования.

Лизинг широко используется в сфере малого бизнеса и при реализации программ занятости. Например, государственная программа создания рабочих мест в Республике Дагестан в качестве основного финансового инструмента предусматривала лизинг оборудования.

В данном разделе мы осветили далеко не все аспекты финансово-инвестиционной деятельности предприятия, основное внимание уделив источникам финансирования развития. Проблемы анализа инвестиционных проектов, выбора из них одного или нескольких для финансирования и реализации рассмотрены более подробно в гл. 6.

Подробный перечень видов и вариантов финансово-инвестиционной стратегии предприятия приведен в п. 4.10.