Введение

Инвестиционная деятельность представляет собой один из наиболее важных аспектов функционирования любой коммерческой организации.  Причинами, обусловливающими необходимость инвестиций, являются обновление имеющейся материально-технической базы, наращивание объемов производства, освоение новых видов деятельности.

Процесс инвестирования играет важную роль в экономике любой страны. Инвестирование в значительной степени определяет экономический рост государства, занятость населения и составляет существенный элемент базы, на которой основывается экономическое развитие общества. Поэтому проблема, связанная с эффективным осуществлением инвестирования, заслуживает серьезного внимания.

В основе принятия инвестиционных решений лежит оценка инвестиционных качеств  предполагаемых объектов инвестирования, которая в соответствии с методикой современного инвестиционного анализа ведется по определенному набору критериальных показателей эффективности. Определение значений показателей эффективности инвестиций позволяет оценить рассматриваемый инвестиционный объект с позиций приемлемости для дальнейшего анализа, произвести сравнительную оценку ряда  конкурирующих инвестиционных объектов и их ранжирование, осуществить выбор совокупности инвестиционных проектов, обеспечивающих заданное соотношение эффективности и риска.

Оценка эффективности инвестиций является наиболее ответственным этапом принятия инвестиционного решения, от результатов которого в значительной мере зависит степень реализации цели инвестирования. В свою очередь, объективность и достоверность полученных результатов во многом обусловлены  используемыми методами анализа. В связи с этим важно рассмотреть существующие методические подходы к оценке эффективности инвестиций и определить возможности их применения с целью рационального выбора вариантов инвестирования.

Глава 1. Основы методики оценки эффективности инвестиционного проекта

Понятие инвестиции.

Инвестиции – долгосрочные вложения частного или государственного капитала в различные отрасли национальной (внутренние инвестиции) или зарубежной (заграничные инвестиции) экономики с целью получения прибыли. В соответствии с законом "Об инвестициях в РФ" под инвестициями понимают денежные средства; целевые банковские вклады; пай; акции и др. ценные бумаги; технологии; машины и оборудование; лицензии; кредиты; имущественные права; интеллектуальные ценности, вкладываемые в предпринимательские и другие виды деятельности с целью получения прибыли (дохода) и социального эффекта.[15]

Согласно Положению по бухгалтерскому учету долгосрочных инвестиций (дов. письмом Минфина РФ от 30.12.93 № 160) под долгосрочными инвестициями в основные средства  следует понимать затраты на создание и воспроизводство основных средств. Инвестиции могут осуществляются в форме капитального строительства и приобретения объектов основных средств.[14]

Инвестиции вкладываются на продолжительный период, начиная с постановки цели инвестирования и заканчивая закрытием предприятия после полной отдачи вложенного капитала. Средний период отдачи вложенного капитала в России составляет от 10 до 12 лет.

Инвестиции подразделяются на реальные, финансовые и интеллектуальные.

Реальные (прямые) инвестиции – вложение капитала частной фирмой или государством в производство какой-либо продукции.

Финансовые инвестиции – вложения в финансовые институты, т.е. вложения в акции, облигации и другие ценные бумаги, выпущенные частными компаниями или государством, а также в объекты тезаврации, банковские депозиты.

Интеллектуальные инвестиции – подготовка специалистов на курсах, передача опыта, лицензий и ноу-хау, совместные научные разработки и др.[5]

Понятие инвестиционного менеджмента в условиях переходной экономики, как правило, относится к управлению двумя видами инвестиций: реальными и финансовыми.

По отношению к совокупности этих двух видов инвестиций на предприятиях применяют понятие инвестиционного портфеля, а инвестиции в различные виды активов, связанные единой инвестиционной политикой, называются портфельными инвестициями.

В качестве отдачи от инвестиций принимается разность между доходами в течение срока использования инвестиционных ресурсов и затратами денежных средств в том же периоде (издержки производства, налоги и т. д.). Эта разность в итого является либо прибылью либо убытками.

Все предприятия в той или иной степени связаны с инвестиционной деятельностью. Принятие решений по инвестированию осложняется следующими факторами:

ü  множественность доступных вариантов вложения капитала;

ü  ограниченность финансовых ресурсов для инвестирования;

ü  риск, связанный с принятием того или иного решения по инвестированию, и т. п.

Причины, обуславливающие необходимость инвестиций, могут быть различны, однако в целом их можно объединить по принципу получения дохода:

ü  реальные инвестиции проводятся с целью снижения затрат на производство продукции;

ü  финансовые инвестиции проводятся с целью получения дохода от курсовой разницы или дивидендов.

Важным также является вопрос о размере предполагаемых инвестиций, так как от этого зависит глубина аналитической проработки экономической стороны инвестиционного проекта, которая предшествует принятию решения.[3]

На многих предприятиях и объединениях становится обыденной практика дифференциации права принятия решений инвестиционного характера, т. е. ограничивается максимальная величина инвестиций, в рамках которой тот или иной руководитель может принимать самостоятельные решения.

Нередко решения должны приниматься в условиях, когда имеется ряд альтернативных или взаимно независимых инвестиционных возможностей. В этом случае необходимо сделать выбор одного или нескольких вариантов, основываясь на принятых критериях. Очевидно, что таких критериев может быть несколько, а вероятность того, что какой-то вариант будет предпочтительнее других, как правило, меньше единицы.

В условиях рыночной экономики возможностей для инвестирования довольно много. Вместе с тем любое предприятие имеет ограниченные свободные финансовые ресурсы, доступные для инвестирования. Поэтому возникает задача оптимизации инвестиционного портфеля.

Здесь весьма существенен фактор риска. Инвестиционная деятельность всегда осуществляется в условиях неопределенности, степень которой может значительно варьироваться. Например, в момент приобретения новых основных средств никогда нельзя точно предсказать экономический эффект этой операции. Поэтому нередко решения принимаются на интуитивной логической основе, но, тем не менее, они должны подкрепляться экономическим расчетом.

Определение инвестиционных возможностей является отправной точкой для деятельности, связанной с инвестированием. В конечном счете, это может стать началом мобилизации инвестиционных средств.

Учет риска инвестора осуществляется путем увеличения используемого банками реальной процентной ставки на величину "премии за риск".

Рисковые инвестиции или "венчурный капитал" – это термин, применяемый для обозначения капиталовложений, для которых трудно оценить возможные доходы и сопутствующие расходы. Венчурный капитал представляет собой инвестиции в новые сферы деятельности, связанные с большим риском. Как правило, венчурный капитал инвестируется в несвязанные между собой проекты в расчете на быструю окупаемость вложенных средств.

За рубежом обычно создаются специализированные независимые венчурные компании, которые привлекают средства других инвесторов и создают фонд венчурного капитала. Этот фонд имеет непостоянный объем средств, который управляющая фондом венчурная фирма распределяет по проектам. Поскольку всем вкладчикам заранее известно, что вложение капитала представляет собой венчурный, то есть высокорискованный, характер, то целью венчурной фирмы является получение максимального дохода практически без учета риска. Единственным способом снижения риска является высокая диверсификация проектов.

Специализируясь на финансировании проектов с высокой степенью неопределенности результата, венчурные фирмы предоставляют инвестиции не в форме ссуды, а в обмен на большую часть акционерного капитала создаваемого венчурного предприятия. Это позволяет жестко контролировать финансовое состояние, финансовые результаты, а также ход работ по венчурному проекту.

Таким образом, основная задача инвестиций – принести инвестору предполагаемый доход при минимальном уровне риска, который достигается путем формирования диверсифицированного инвестиционного портфеля.[6]
Оценка инвестиционного проекта. Методы, системы показателей.

Инвестиционные проекты, анализируемые в процессе составления бюджета капитальных вложений, имеют определенную логику.

ü  С каждым инвестиционным проектом принято связывать денежный поток (Cash Flow), элементы которого представляют собой либо чистые оттоки (Net Cash Outflow), либо чистые притоки денежных средств (Net Cash Inflow). Под чистым оттоком в k-м году понимается превышение текущих денежных расходов по проекту над текущими денежными поступлениями (при обратном соотношении имеет место чистый приток). Денежный поток, в котором притоки следуют за оттоками, называется ординарным. Если притоки и оттоки чередуются, денежный поток называется неординарным.

ü  Чаще всего анализ ведется по годам, хотя это ограничение не является обязательным. Анализ можно проводить по равным периодам любой продолжительности (месяц, квартал, год и др.). При этом, однако, необходимо помнить о сопоставимости величин элементов денежного потока, процентной ставки и длины периода.

ü  Предполагается, что все вложения осуществляются в конце года, предшествующего первому году реализации проекта, хотя  в принципе они могут осуществляться в течение ряда последующих лет.

ü  Приток (отток) денежных средств относится к концу очередного года.

ü  Коэффициент дисконтирования, используемый для оценки проектов с помощью методов, основанных на дисконтированных оценках, должен соответствовать длине периода, заложенного в основу инвестиционного проекта (например, годовая ставка берется только в том случае, если длина периода - год).

Необходимо особо подчеркнуть, что применение методов оценки и анализа проектов предполагает множественность используемых прогнозных оценок и расчетов. Множественность определяется как возможность применения ряда критериев, так и безусловной целесообразностью варьирования основными параметрами. Это достигается использованием имитационных моделей в среде электронных таблиц.

Критерии, используемые в анализе инвестиционной деятельности, можно разделить на две группы в зависимости от того, учитывается или нет временной параметр:

1.1.      Основанные на дисконтированных оценках ("динамические" методы):

1.2.      Чистая приведенная стоимость - NPV (Net Present Value);

1.3.      Индекс рентабельности инвестиций - PI (Profitability Index);

1.4.      Внутренняя норма прибыли - IRR (Internal Rate of Return);

1.5.      Модифицированная внутренняя норма прибыли- MIRR (Modified Internal Rate of Return);

1.6.      Дисконтированный срок окупаемости инвестиций - DPP (Discounted Payback Period).

             Основанные на учетных оценках ("статистические" методы):

1.7.      Срок окупаемости инвестиций - PP (Payback Period);

1.8.      Коэффициент эффективности инвестиций - ARR (Accounted Rate of Return).

До самого последнего времени расчет эффективности капиталовложений производился преимущественно с "производственной" точки зрения и мало отвечал требованиям, предъявляемым финансовыми инвесторами:

ü  во-первых, использовались статические методы расчета эффективности вложений, не учитывающие фактор времени, имеющий принципиальное значение для финансового инвестора;

ü  во-вторых, использовавшиеся показатели были ориентированы на выявление производственного эффекта инвестиций, т.е. повышения производительности труда, снижения себестоимости в результате инвестиций, финансовая эффективность которых отходила при этом на второй план.

Поэтому для оценки финансовой эффективности проекта целесообразно применять т.н. "динамические" методы, основанные преимущественно на дисконтировании образующихся в ходе реализации проекта денежных потоков. Применение дисконтирования позволяет отразить основополагающий принцип "завтрашние деньги дешевле сегодняшних" и учесть тем самым возможность альтернативных вложений по ставке дисконта. Общая схема всех динамических методов оценки эффективности в принципе одинакова и основывается на прогнозировании положительных и отрицательных денежных потоков (грубо говоря, расходов и доходов, связанных с реализацией проекта) на плановый период и сопоставлении полученного сальдо денежных потоков, дисконтированного по соответствующей ставке, с инвестиционными затратами.

 Очевидно, что такой подход сопряжен с необходимостью принятия ряда допущений, выполнить которые на практике (в особенности в российских условиях) достаточно сложно. Рассмотрим два наиболее очевидных препятствия.

 Во-первых, требуется верно оценить не только объем первоначальных капиталовложений, но и текущие расходы и поступления на весь период реализации проекта. Вся условность подобных данных очевидна даже в условиях стабильной экономики с предсказуемыми уровнем и структурой цен и высокой степенью изученности рынков. В российской же экономике объем допущений, которые приходится делать при расчетах денежных потоков, неизмеримо выше (точность прогноза есть функция от степени систематического риска).

Во-вторых, для проведения расчетов с использованием динамических методов используется предпосылка стабильности валюты, в которой оцениваются денежные потоки. На практике эта предпосылка реализуется при помощи применения сопоставимых цен (с возможной последующей корректировкой результатов с учетом прогнозных темпов инфляции) либо использования для расчетов стабильной иностранной валюты. Второй способ более целесообразен в случае реализации инвестиционного проекта совместно с зарубежными инвесторами.

 Безусловно, оба эти способа далеки от совершенства: в первом случае вне поля зрения остаются возможные изменения структуры цен; во втором, помимо этого, на конечный результат оказывает влияние также изменение структуры валютных и рублевых цен, инфляция самой иностранной валюты, колебания курса и т.п.

В этой связи возникает вопрос о целесообразности применения динамических методов анализа производственных инвестиций вообще: ведь в условиях высокой неопределенности и при принятии разного рода допущений и упрощений результаты соответствующих вычислений могут оказаться еще более далеки от истины. Следует отметить, однако, что целью количественных методов оценки эффективности является не идеальный прогноз величины ожидаемой прибыли, а, в первую очередь, обеспечение сопоставимости рассматриваемых проектов с точки зрения эффективности, исходя из неких объективных и перепроверяемых критериев, и подготовка тем самым основы для принятия окончательного решения.

 Анализ развития и распространения динамических методов определения эффективности инвестиций доказывает необходимость и возможность их применения для оценки инвестиционных проектов. В высокоразвитых индустриальных странах 30 лет назад отношение к этим методам оценки эффективности было примерно таким же, как в наше время в России: в 1964 г. в США только 16% обследованных предприятий применяли при инвестиционном анализе динамические методы расчетов. К середине 80-х годов эта доля поднялась до 86%. В странах Центральной Европы (ФРГ, Австрия, Швейцария) в 1989 г. более 88% опрошенных предприятий применяли для оценки эффективности инвестиций динамические методы расчетов. При этом следует учесть, что во всех случаях исследовались промышленные предприятия, которые зачастую проводят инвестиции вследствие технической необходимости. Тем более важен динамический анализ инвестиционных проектов в деятельности финансового института, ориентированного на получение прибыли и имеющего многочисленные возможности альтернативного вложения средств.

 Наконец, мероприятия по оценке риска инвестирования и применение методов учета неопределенности в финансовых расчетах, позволяющие уменьшить влияние неверных прогнозов на конечный результат и тем самым увеличить вероятность правильного решения, могут существенно повысить обоснованность и корректность результатов анализа.

 Из всего многообразия динамических методов расчета эффективности инвестиций наиболее известны и часто применяются на практике метод оценки внутренней нормы рентабельности проекта и метод оценки чистого приведенного дохода от реализации проекта. Кроме того, имеется ряд специальных методов.[5]
Чистая приведенная стоимость (NPV)

Этот метод основан на сопоставлении величины исходной инвестиции (IC) с общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений, генерируемых ею в течение прогнозируемого срока. Поскольку приток денежных средств распределен во времени, он дисконтируется с помощью коэффициента r, устанавливаемого аналитиком (инвестором) самостоятельно исходя из ежегодного процента возврата, который он хочет или может иметь на инвестируемый им капитал.

Допустим, делается прогноз, что инвестиция (IC) будет генерировать в течение n лет, годовые доходы в размере P₁, P₂, ..., Р_n. Общая накопленная величина дисконтированных доходов (PV) и чистый приведенный эффект (NPV) соответственно рассчитываются по формулам [5] :
,

.        (1)        
Очевидно, что если:

NPV > 0, то проект следует принять;

NPV < 0, то проект следует отвергнуть;

NPV = 0, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

При прогнозировании доходов по годам необходимо по возможности учитывать все виды поступлений как производственного, так и непроизводственного характера, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Так, если по окончании периода реализации проекта планируется поступление средств в виде ликвидационной стоимости оборудования или высвобождения части оборотных средств, они должны быть учтены как доходы соответствующих периодов.

Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение m лет, то формула для расчета NPV модифицируется следующим образом [5]:
,     (2)
где i — прогнозируемый средний уровень инфляции.
Расчет с помощью приведенных формул вручную достаточно трудоемок, поэтому для удобства применения этого и других методов, основанных на дисконтированных оценках, разработаны специальные статистические таблицы, в которых табулированы значения сложных процентов, дисконтирующих множителей, дисконтированного значения денежной единицы и т. п. в зависимости от временного интервала и значения коэффициента дисконтирования.

Необходимо отметить, что показатель NPV отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала предприятия в случае принятия рассматриваемого проекта. Этот показатель аддитивен во временном аспекте, т. е. NPV различных проектов можно суммировать. Это очень важное свойство, выделяющее этот критерий из всех остальных и позволяющее использовать его в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.
Область применения и трудности NPV-метода.

При помощи NPV-метода можно определить не только коммерческую эффективность проекта, но и рассчитать ряд дополнительных показателей. Столь обширная область применения и относительная простота расчетов обеспечили NPV-методу широкое распространение, и в настоящее время он является одним из стандартных методов расчета эффективности инвестиций, рекомендованных к применению ООН и Всемирным банком.

Однако корректное использование NPV-метода возможно только при соблюдении ряда условий:

Объем денежных потоков в рамках инвестиционного проекта должен быть оценен для всего планового периода и привязан к определенным временным интервалам. Денежные потоки в рамках инвестиционного проекта должны рассматриваться изолированно от остальной производственной деятельности предприятия, т.е. характеризовать только платежи и поступления, непосредственно связанные с реализацией данного проекта. Принцип дисконтирования, применяемый при расчете чистого приведенного дохода, с экономической точки зрения подразумевает возможность неограниченного привлечения и вложения финансовых средств по ставке дисконта. Использование метода для сравнения эффективности нескольких проектов предполагает использование единой для всех проектов ставки дисконта и единого временного интервала (определяемого, как правило, как наибольший срок реализации из имеющихся).

При расчете NPV, как правило, используется постоянная ставка дисконтирования, однако в зависимости от обстоятельств (например, ожидается изменение уровня процентных ставок) ставка дисконтирования может дифференцироваться по годам. Если в ходе расчетов применяются различные ставки дисконтирования, то, во-первых, формулы (1) и (2) неприменимы и, во-вторых, проект, приемлемый при постоянной  ставке дисконтирования, может стать неприемлемым.
Индекс рентабельности инвестиций (PI)

Этот метод является по сути следствием метода чистой теперешней стоимости. Индекс рентабельности (PI) рассчитывается по формуле [5] :

.

Очевидно, что если:      

РI > 1, то проект следует принять;

РI< 1, то проект следует отвергнуть;

РI = 1, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Логика критерия PI такова: он характеризует доход на единицу затрат; именно этот критерий наиболее предпочтителен, когда необходимо упорядочить независимые проекты для создания оптимального портфеля в случае ограниченность сверху общего объема инвестиций.

В отличие от чистого приведенного эффекта индекс рентабельности является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения NPV, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением NPV.

Отличия ИРИ(PI) от других методов оценки инвестиционного проекта

ü  представляет собой относительный показатель;

ü  характеризует уровень доходности на единицу капитальных вложений;

ü  представляет собой меру устойчивости как самого инвестиционного проекта, так и предприятия которое его реализует;

ü   позволяет ранжировать инвестиционные проекты по величине ИРИ(PI).
Внутренняя норма прибыли инвестиций (IRR)

Вторым стандартным методом оценки эффективности инвестиционных проектов является метод определения внутренней нормы рентабельности проекта (internal rate of return, IRR), т.е. такой ставки дисконта, при которой значение чистого приведенного дохода равно нулю.

IRR = r, при котором NPV = f(r) = 0.

Смысл расчета этого коэффициента при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект полностью финансируется за счет ссуды коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.

На практике любое предприятие финансирует свою деятельность, в том числе и инвестиционную, из различных источников. В качестве платы за пользование авансированными в деятельность предприятия финансовыми ресурсами оно уплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и т.п., т.е. несет некоторые обоснованные расходы на поддержание своего экономического потенциала. Показатель, характеризующий относительный уровень этих расходов, можно назвать "ценой" авансированного капитала (CC). Этот показатель отражает сложившийся на предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, его рентабельность и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной.

Экономический смысл этого показателя заключается в следующем: предприятие может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя CC (или цены источника средств для данного проекта, если он имеет целевой источник). Именно с ним сравнивается показатель IRR, рассчитанный для конкретного проекта, при этом связь между ними такова.

Если:   IRR > CC. то проект следует принять;

IRR < CC, то проект следует отвергнуть;

IRR = CC, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Практическое применение данного метода осложнено, если в распоряжении аналитика нет специализированного финансового калькулятора. В этом случае применяется метод последовательных итераций с использованием табулированных значений дисконтирующих множителей. Для этого с помощью таблиц выбираются два значения коэффициента дисконтирования r₁<r₂ таким образом, чтобы в интервале (r₁,r₂) функция NPV=f(r) меняла свое значение с "+" на "-" или с "-" на "+". Далее применяют формулу [5]:

,

где      r₁ —  значение табулированного коэффициента дисконтирования, при котором f(r₁)>0 (f(r₁)<0);

  r₂ —  значение табулированного коэффициента дисконтирования, при котором f(r₂)<О (f(r₂)>0).

Точность вычислений обратно пропорциональна длине интервала (r₁,r₂), а наилучшая аппроксимация с использованием табулированных значений достигается в случае, когда длина интервала минимальна (равна 1%), т.е. r₁ и r₂ - ближайшие друг к другу значения коэффициента дисконтирования, удовлетворяющие условиям (в случае изменения знака функции с "+" на "-"):

r₁ —    значение табулированного коэффициента дисконтирования, минимизирующее положительное значение показателя NPV, т.е. f(r₁)=min_r{f(r)>0};

r₂ —    значение табулированного коэффициента дисконтирования, максимизирующее отрицательное значение показателя NPV, т.е. f(r₂)=max_r{f(r)<0}.

Путем взаимной замены коэффициентов r₁ и r₂ аналогичные условия выписываются для ситуации, когда функция меняет знак с "-" на "+".
Область применения и трудности IRR-метода.

При анализе условий применения IRR-метода в литературе выделяются два типа инвестиционных проектов: изолированно проводимые, или чистые инвестиции (pure investments), и смешанные (mixed investments).

Под чистыми инвестициями понимаются инвестиции, которые не требуют промежуточных капиталовложений, а полученные от реализации проекта средства направляются на амортизацию вложенного капитала и в доход. Нормальным признаком чистых инвестиций является характер динамики сальдо денежных потоков: до определенного момента времени только отрицательные сальдо (т.е. превышения расходов над доходами), а затем - только положительные сальдо (чистый доход), причем итоговое сальдо денежных потоков должно быть неотрицательным (т.е. проект должен быть номинально прибыльным).

Формальным признаком смешанных инвестиций является чередование положительных и отрицательных сальдо денежных потоков в ходе реализации проекта.
Однозначное определение показателя IRR становится невозможным, а применение IRR-метода для анализа смешанных инвестиций - нецелесообразным. Эффективность смешанных инвестиций рассчитывается при помощи применения NPV-метода или одного из специальных методов расчета эффективности. Поэтому, говоря далее об IRR-методе,  будет иметься в виду анализ только чистых инвестиций.

Для определения эффективности инвестиционного проекта при помощи расчета внутренней нормы рентабельности используется сравнение полученного значения с базовой ставкой процента, характеризующей эффективность альтернативного использования финансовых средств. Проект считается эффективным, если выполняется следующее неравенство:

IRR > i,   где i - некоторая базовая ставка процента.

Этот критерий также ориентирован в первую очередь на учет возможностей альтернативного вложения финансовых средств, поскольку он показывает не абсолютную эффективность проекта как таковую (для этого было бы достаточно неотрицательной ставки IRR), а относительную - по сравнению с операциями на финансовом рынке.

Показатель IRR может применяться также и для сравнения эффективности различных инвестиционных проектов между собой. Однако здесь простого сопоставления значений внутренней нормы рентабельности сравниваемых проектов может оказаться недостаточно. В частности, результаты, полученные при сравнении эффективности инвестиционных проектов при помощи NPV- и IRR-методов, могут привести к принципиально различным результатам. Это обусловлено следующими обстоятельствами: для достижения абсолютной сопоставимости проектов необходимо применение т.н. дополнительных инвестиций, позволяющих устранить различия в объеме инвестированного капитала и сроках реализации проектов. При использовании NPV-метода предполагается, что дополнительные инвестиции также дисконтируются по базовой ставке процента i, в то время как использование IRR-метода предполагает, что дополнительные инвестиции также обладают доходностью, равной внутренней норме рентабельности анализируемого проекта и которая заведомо выше, чем базовая ставка дисконта .

На практике сравнительный анализ инвестиционных проектов проводится в большинстве случаев при помощи простого сопоставления значений внутренних норм рентабельности. Несмотря на определенную теоретическую некорректность, такой подход позволяет устранить влияние субъективного выбора базовой ставки процента на результаты анализа. Действительно, основная цель использования инструментария дополнительных инвестиций заключается в попытке согласовать результаты сравнительного анализа при помощи применения NPV- и IRR-методов, точнее, привязать второе к первому, поскольку при таком подходе приоритет имеет чистый приведенный доход проекта. Кроме того, применение инструмента дополнительных инвестиций корректно только в случае сравнительного анализа альтернативных, или взаимоисключающих, проектов, что еще более сужает область его применения и делает совершенно непригодным для анализа инвестиционной программы.

В целом по сравнению с NPV-методом использование показателя внутренней нормы рентабельности связано с большими ограничениями.

Во-первых, для IRR-метода действительны все ограничения NPV-метода, т.е. необходимость изолированного рассмотрения инвестиционного проекта, необходимость прогнозирования денежных потоков на весь период реализации проекта и т.д.

Во-вторых, сфера применения IRR-метода ограничена только областью чистых инвестиций. [5]
Срок окупаемости инвестиций (PP)

Этот метод - один из самых простых и широко распространен в мировой практике, не предполагает временной упорядоченности денежных поступлений. Алгоритм расчета срока окупаемости (РР) зависит от равномерности распределения прогнозируемых доходов от инвестиции. Если доход распределен по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат на величину годового дохода, обусловленного ими. При получении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого. Если прибыль распределена неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиция будет погашена кумулятивным доходом. Общая формула расчета показателя РР имеет вид:

РР = n , при котором       Рк > IC. [5]

Показатель срока окупаемости инвестиций очень прост в расчетах, вместе с тем он имеет ряд недостатков, которые необходимо учитывать в анализе.

Во-первых, он не учитывает влияние доходов последних периодов. Во- вторых, поскольку этот метод основан на не дисконтированных оценках, он не делает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, но различным распределением их по годам.

Существует ряд ситуаций, при которых применение метода, основанного на расчете срока окупаемости затрат, может быть целесообразным. В частности, это ситуация, когда руководство предприятия в большей степени озабочено решением проблемы ликвидности, а не прибыльности проекта - главное, чтобы инвестиции окупились как можно скорее. Метод также хорош в ситуации, когда инвестиции сопряжены с высокой степенью риска, поэтому, чем короче срок окупаемости, тем менее рискованным является проект. Такая ситуация характерна для отраслей или видов деятельности, которым присуща большая вероятность достаточно быстрых технологических изменений.
Специальные методы оценки инвестиционных проектов.

Описанные выше IRR- и NPV-методы принадлежат к числу традиционных методов оценки инвестиций и используются уже в течение более чем трех десятилетий. В абсолютном большинстве случаев определением чистого приведенного дохода и внутренней нормы рентабельности проекта и исчерпывается анализ эффективности. Такое положение вещей имеет под собой объективную основу: эти методы достаточно просты, не связаны с громоздкими вычислениями и могут применяться для оценки практически любых инвестиционных проектов, т.е. универсальны.

Однако обратной стороной этой универсальности является невозможность учета специфики реализации некоторых инвестиционных проектов, что в определенной степени снижает точность и корректность анализа. Специальные методы позволяют акцентировать внимание на отдельных моментах, могущих иметь серьезное значение для финансового инвестора и более детально исследовать инвестиционный проект в целом. Если показатели внутренней нормы рентабельности и чистого приведенного дохода дают лишь общее представление о том, что из себя представляет проект, то применение специальных методов позволяет составить представление об отдельных его аспектах и тем самым повысить общий уровень инвестиционного анализа.

Основные специальные методы оценки эффективности можно разделить на две группы: методы, основанные на определении конечной стоимости инвестиционного проекта, т.е. приведенной не на начало, а на конец планового периода, что позволяет рассматривать отдельно ставки процента на привлеченный и вложенный капитал. Таким образом, они основаны на принципиально ином подходе, чем традиционные методы; методы, представляющие собой модификацию традиционных схем расчетов. [5]
Глава 2. Расчеты по оценке коммерческой эффективности инвестиционного проекта.

2.1 Исходные данные.

Таблица 1. Исходные данные
Порядковый номер шага	1	2	3	4	5
Продолжительность шага расчета	Квартал	Квартал	Квартал	Квартал	Квартал
Объем продаж за шаг	0	0	0	0	3 800
Порядковый номер шага	6	7	8	9	10
Продолжительность шага расчета	Квартал	Квартал	Квартал	Полугодие	Полугодие
Объем продаж за шаг	7 600	11 400	14 250	28 500	28 500
Порядковый номер шага	11	12	13	14	15–19
Продолжительность шага расчета	Полугодие	Полугодие	Полугодие	Полугодие	Год
Объем продаж за шаг	28 500	28 500	28 500	28 500	57 000

Таблица 2. Прямые материальные затраты (цены даны без НДС и без учета инфляции)
Номер шага	Материалы (комплект)		Топливо (т.)		Электроэнергия (МВт·ч)		Комплектующие (комплект)
	Коли-чество	Цена (руб./к-т)	Коли-чество	Цена (руб./т.)	Коли-чество	Цена (руб./ МВт·ч)	Коли-чество	Цена (руб./к-т)
0	0	80	0,00	3 000	0,00	1 000	0	200
1	0	80	0,00	3 000	0,00	1 000	0	200
2	0	80	0,00	3 000	0,00	1 000	0	200
3	0	80	0,00	3 000	0,00	1 000	0	200
4	0	80	0,00	3 000	0,00	1 000	0	200
5	3 800	80	126,67	3 000	50,67	1 000	3 800	200
6	7 600	80	253,33	3 000	101,33	1 000	7 600	200
7	11 400	80	380,00	3 000	152,00	1 000	11 400	200
8	14 250	80	475,00	3 000	190,00	1 000	14 250	200
9	28 500	80	950,00	3 000	380,00	1 000	28 500	200
10	28 500	80	950,00	3 000	380,00	1 000	28 500	200
11	28 500	80	950,00	3 000	380,00	1 000	28 500	200
12	28 500	80	950,00	3 000	380,00	1 000	28 500	200
13	28 500	80	950,00	3 000	380,00	1 000	28 500	200
14	28 500	80	950,00	3 000	380,00	1 000	28 500	200
15	57 000	80	1 900,00	3 000	760,00	1 000	57 000	200
16	57 000	80	1 900,00	3 000	760,00	1 000	57 000	200
17	57 000	80	1 900,00	3 000	760,00	1 000	57 000	200
18	57 000	80	1 900,00	3 000	760,00	1 000	57 000	200
19	57 000	80	1 900,00	3 000	760,00	1 000	57 000	200

Таблица 3. Численность работников (человек) и заработная плата
Номер шага	Основной производственный персонал	Вспомогательный производственный персонал	Административно-управленческий персонал	Сбытовой персонал	Прочие
	Зарплата – 5 500р.	Зарплата – 4 500р.	Зарплата –10 000р.	Зарплата – 6 000р.	Зарплата – 3 000р.
0	0	0	0	0	0
1	0	0	0	0	0
2	0	0	0	0	0
3	0	0	0	0	0
4	0	0	5	0	3
5	253	0	10	10	6
6	380	8	10	10	6
7	507	12	10	10	6
8	634	12	10	10	6
9	634	12	10	10	6
10	634	12	10	10	6
11	634	12	10	10	6
12	634	12	10	10	6
13	634	12	10	10	6
14	634	12	10	10	6
15	634	12	10	10	6
16	634	12	10	10	6
17	634	12	10	10	6
18	634	12	10	10	6
19	634	12	10	10	6

Таблица 4. Затраты по шагам расчета (тыс. руб.). Текущие цены
Коэффициент корректировки: 1,27
Вид затрат	Шаг ввода в эксплуатацию	Номер шага расчета
		1	2	3	4
Приобретение лицензий, патентов и др. (стоимость с НДС)	5	762,00	0,00	0,00	0,00
Годовая норма амортизации	20,00%
Приобретение оборудования (стоимость с НДС)	5	6 096,00	9 144,00	0,00	0,00
Годовая норма амортизации оборудования	10,00%
Строительно-монтажные работы (с НДС)	5	3 429,00	10 058,40	7 086,60	2 286,00
Годовая норма амортизации	10,00%
Прочие затраты (с НДС)	5	1 238,25	381,00	190,50	95,25
Годовая норма амортизации	5,00%

2.2 Расчет денежных потоков проекта.

Выручка от реализации:

Выручка без НДС = Объем реализации *Цена за шт. = 14250,00 * 2,60 =

 = 37050,00 тыс.руб.

НДС к выручке = Выручка без НДС * Ставка НДС = 37050,00 * 0,18 =

 = 6669,00 тыс.руб.
Прямые материальные затраты:

1.Материалы.

Затраты без НДС = Расходы на материалы * Цена за комплект без НДС = 14250,00*0,08 = 1140,00 тыс.руб.

НДС к затратам = Затраты без НДС * НДС = 1140,00 * 0,18=205,20 тыс.руб.

2. Топливо, электроэнергия и комплектующие рассчитываются таким же образом, как и материалы.

Итого прямые материальные затраты = Сумма затрат без НДС = 1140,00 +

+ 1425,00 + 190,00 + 2850,00 = 5605 тыс.руб.

Итого НДС к затратам = Прямые материальные затраты * НДС = 5605 *

* 0,18 = 1008,90 тыс.руб.

Итого затраты с НДС = Прямые материальные затраты + НДС к затратам =  5605 + 1008,90 =6613,90 тыс.руб.
Численность и заработная плата:

1.Основной производственный персонал.

Зарплата основного производственного персонала = Месячный оклад * Численность *3 = 5,50 * 634 *3 = 10461 тыс.руб.

Отчисления на социальные нужды = Зарплата основного производственного персонала *  Ставка ЕСН = 10461 * 0,26 = 2719,86 тыс.руб.

2.Аналогичным образом рассчитывается заработная плата вспомогательного, административно-управленческого, сбытового, прочего персонала.

Итого численность = Сумма численности персонала по подразделениям =

= 634,00 + 12,00 + 10,00 + 10,00 + 6,00 = 672,00 чел.

Итого заработная плата = Сумма заработной платы по подразделениям =

= 10461,00 + 162,00 + 300,00 + 180,00 + 54,00  = 11157,00 тыс.руб.

Итого отчисления на социальные нужды =  Сумма отчислений на социальные нужды = 2719,86 + 42,12 + 78,00 + 46,80 + 14,04 = 2900,82 тыс.руб.
         Себестоимость и полные производственные затраты:

1.Наименование прочих затрат = 5% от Прямых затрат = 19989,45  * 0,05 =

= 999,47 тыс.руб.

Прямые затраты = (Прямые материальные затраты  +  Зарплата основного производственного персонала + Отчисления на социальные нужды + Заработная плата вспомогательного персонала + Отчисления на социальные нужды) / 0,95 = (5605,00 + 10461,00 + 2719,86 + 162,00 + 42,12)/0,95 = 19989,45 тыс.руб.

Итого общехозяйственные расходы = Зарплата вспомогательного персонала+

+ Отчисления на социальные нужды + Наименование прочих затрат =

= 162,00 + 42,12 +999,47 = 1203,59 тыс.руб.

2. Итого административные расходы = Заработная плата АУП + Отчисления на социальные нужды + Заработная плата прочего персонала + Отчисления на социальные нужды + Наименование прочих затрат = 300,00 + 78,00 +

 + 54,00 + 14,04 + 999,47 = 1445,51 тыс.руб.

3.Операционные затраты = Прямые затраты  +  Итого административные расходы + Итого сбытовые расходы = 19989,45 +1445,51 + 2079,30 = 

= 23514,26 тыс.руб.

4.Себестоимость =  Операционные затраты + Амортизационные отчисления= =  23514,26 + 1014,41 = 24528,67 тыс.руб.

5.Итого НДС к себестоимости = НДС  к затратам + НДС к прочим общехозяйственным расходам + НДС  к прочим административным расходам  +  НДС к прочим  сбытовым расходам = 1008,90 + 179,90 + 179,90 + 333,45 =

= 1702,15 тыс.руб.

         Постоянные активы.

1.График оплаты = Затраты на приобретение  (без НДС) / Затраты на приобретение итого (без НДС) * 100 = [762,00 + 6096,00 + 3429,00 + 1238,25 /762,00 + 6096,00 + 3429,00 + 1238,25] * 100 = 100 %.

1.Приобретение лицензий, патентов:

Амортизационные отчисления = Затраты на приобретение (с НДС) * 20% /4кв = 762,00 * 0,2/4 = 38,1  тыс.руб.

2. Приобретение и монтаж оборудования, строительно-монтажные работы, прочие затраты считаются таким же образом.

3. Постоянные инвестиционные затраты = сумма затрат на приобретение по всем статьям по квартально = 762,00 + 6096,00 + 3429,00 + 1238,25 = 11525,25 тыс.руб.

4. Амортизационные отчисления = сумма амортизационных отчислений по всем статьям по квартально = 38,1 + 381,00 + 571,50 + 23,81 = 1014,41 тыс.руб.
         Нормируемые текущие активы:

1.Материалы = (Затраты  на материалы без НДС/число дней в периоде) * (Страховой запас, дни + ( Оборот, дни /2)) = (1140,00/90)*(15 + (30/2) =

= 380,00 тыс.руб.

Топливо, Электроэнергия, Комплектующие рассчитываются аналогично.

Итого стоимость запасов = Материалы + Топливо + Электроэнергия + Комплектующие = 380,00 + 475,00 + 0 + 950,00 = 1805,00 тыс.руб.

2.Незавершенная продукция.

Стоимость незавершенного производства  =( Прямые затраты / Количество дней в периоде)* время цикла =(19989,45/90) * 10 = 2221,05 тыс.руб.
3.Запасы готовой продукции

Стоимость готовой продукции = Выручка без НДС*(Периодичность отгрузки/(2*продолжительность шага)) = 37050,00 * ( 10/ 2* 90) =

=2058,33 тыс.руб.

4.Кредиты покупателям.

Сумма счетов к получению = Выручка с НДС * Доля кредитов в выручке* *(Средний срок кредитов/Продолжительность шага) = 43719,00  * 90 * 60/90= = 26231,40 тыс.руб.

5.Авансы поставщикам

Сумма уплаченных авансов = Затраты с НДС * Доля авансов в прямых материальных затратах * Средний срок авансовых платежей / /Продолжительность шага = 6613,90 * 0,2 * 15/90 = 220,46 тыс.руб.

6.Резерв денежных средств.

Сумма = (Операционные затраты – Прямые материальные затраты) * Покрытые потребности / Продолжительность шага = (23514,26 – 5605,00) *

* 5/90 = 994,96 тыс.руб.

Нормируемые оборотные активы = Итого стоимость запасов + Стоимость незавершенного производства + Стоимость готовой продукции + Сумма счетов к получению + Сумма уплаченных авансов + Сумма по резервам денежных средств +  Сумма НДС уплаченный = 1805,00 + 2221,05 + 2058,33+

+  26231,40 + 220,46 + 994,96 + 324,90 = 33856,10 тыс.руб.
Нормируемые краткосрочные пассивы.

1.Кредиты поставщиков = Прямые материальные затраты * (Отсрочка платежа/ Продолжительность шага) = 5605,00 (10/90) = 622,78 тыс.руб.

2.Авансы покупателей.

Сумма полученных авансов = Выручка без НДС * Доля авансов в выручке * * Средний срок аванса / Продолжительность шага

3.Расчеты с персоналом.

Сумма = Заработная плата * Средний срок выплаты заработной платы / 2 *

* Продолжительность шага =11157,00* 15/2 * 90 = 929,75 тыс.руб.

4.Расчеты с бюджетом.

Сумма = по НДС + по налогу на прибыль + по прочим налогам и платежам = = 773,66 + 312,75 + 602,55 = 1688,96 тыс.руб.

Сумма по НДС = (НДС  к выручке + НДС  к себестоимости + НДС  к запасам)  * 30/ 2*90= (6669,00 + 1702,15 + 324,90) * 30/ 2 * 90 =

=  773,66 тыс.руб.

Сумма по налогу на прибыль = Налог на прибыль * ( 30/ 2*90) = 1876,47 *

 * (30/ 2* 90) = 312,75 тыс.руб.

Сумма по прочим налогам и платежам = (Налог на имущество/2) +

+ (Отчисления на социальные нужды * (30/2*90) =  238,16/2  + 2900,82  * 

* 30/2*90 =  602,55 тыс.руб.

Нормируемые краткосрочные пассивы =  Сумма счетов к оплате + Сумма полученных авансов + Сумма расчетов с персоналом + Сумма расчетов с бюджетом = 622,78 + 0,00 + 929,75 + 1688,96 = 3241,49 тыс.руб.
         Полные инвестиционные затраты.

1.Чистый оборотный капитал.

Потребность в чистом оборотном капитале = Нормируемые оборотные активы  -  Нормируемые краткосрочные пассивы = 33856,10 – 3241,49 =

= 30614,61 тыс.руб.

2.Постоянные активы

Полные инвестиционные затраты = Постоянные инвестиционные затраты –

- Потребность в чистом оборотном капитала = 0,00 + 30614,61 =

 = 30614,61 тыс.руб.
         Налоги и платежи во внеоборотные фонды.

1.Налог на добавленную стоимость.

2.Налог на прибыль = Балансовая прибыль * 0,2 = 9382,35 * 0,2 =

=  1876,47 тыс.руб.

3.Прочие налоги и платежи во внебюджетные фонды.

Налог на имущество  = (Запасы сырья и материалов  + Незавершенная продукция + Готовая продукция +( Остаточная стоимость /2) )*( Ставка налога /4) = (37723,77 + 36709,36 + 1805,00 + ((2221,05 + 2058,33)/2) *

* (0,022/4) = 238,16 тыс.руб.

Итого к выплате по прочим налогам = Налог на имущество + Отчисления на социальные нужды = 238,16 + 2900,82 = 3138,98 тыс.руб.
 Проектный отчет о прибыли.

Балансовая прибыль = Выручка от реализации – Себестоимость продукции - - Налог на имущество = 37050,00  - 24528,67  - 3138,98 = 9382,35 тыс.руб.

Чистая прибыль = Балансовая прибыль – Налог на прибыль – Прочие текущие затраты = 9382,35 – 1876,47 – 0,00 = 7505,88 тыс.руб.
Проектный балансовый отчет.

1.Активы.

Начисленный износ = Амортизационные отчисления + Начисленный износ за предшествующий период = 3043,23 + 1014,41 = 4057,64 тыс.руб.

Остаточная стоимость = Балансовая стоимость – Начисленный износ =

= 40767 – 4057,64 = 36709,36 тыс.руб.

Итого оборотные активы = Запасы сырья и материалов + Незавершенная продукция + Готовая продукция + Кредиты покупателям + Авансы поставщикам + НДС уплаченный + Резерв денежных средств + Свободные денежные средства = 1805,00 + 2221,05 + 2058,33 +  26231,40 +220,46+ +324,90 + 994,96 + (-53266,91) = -19410,81 тыс.руб.

Итого активов = Остаточная стоимость + Незавершенные капитальные вложения + Итого оборотных активов + Убытки = 36709,36 + 0,00 +

+ (-19410,81) + 0,00 = 17298,55  тыс.руб.
Сводный отчет о движении денежных средств.

1.Приток денежных средств = Увеличиние УК + Привлечение кредитов + Прирост нормируемых краткосрочных пассивов + Выручка от реализации + Доходы от прочей реализации и внераелизационной деятельности + Курсовая разница = 623,26 + 37050,00 = 37673,26 тыс.руб.

2.Отток денежных средств

Итого отток = Прирост постоянных активов + Прирост нормируемых оборотных активов + Операционные затраты + Общая сумма выплат по кредитам + Прочие текущие затраты + Налоговые выплаты + Дивиденды выплаченные = 6757,19 + 23514,26 + 5015,45 = 35286,90 тыс.руб.

Баланс денежных средств = Итого приток - Итого отток  = 37673,26 –

 -35286,90 = 2386,36 тыс.руб.
 Эффективность полных инвестиционных затрат.

Приток средств = Выручка от продаж + Внереализационные поступления = 

= 37050,00 тыс.руб.

Отток средств = Капитальные вложения + Операционные затраты + Прирост оборотного капитала + Налоговые выплаты  = 23514,26 + 6133,93 + 5015,45 =  =  34663,64 тыс.руб.

Чистый поток денежных средств = Приток денежных средств – Отток денежных средств = 37050,00 – 34663,64 = 2386,36 тыс.руб.

Дисконтированный ДЧПДС = ЧПДС * Коэффициент дисконтирования =

= 2386,36  * 0,846 = 2018,86 тыс.руб.

Поток при норме дисконта равной ВНД = ЧПДС * Коэффициент дисконтирования для ВНД = 2386,36  * 0,5516502 = 1316,44 тыс.руб.
Показатели эффективности полных инвестиционных затрат.

Простой срок окупаемости = число лет, предшествующих году окупаемости+ + (Невозмещенная стоимость на начало года окупаемости / Приток наличности в течение года окупаемости) = 8 п/г (4 года) +  15063,61/ 17120,17= 3,6 лет

Аналогичным образом рассчитывается срок окупаемости с дисконтом.
ЧДД = ДЧПДС + (Остаточная стоимость основных средств + Нормируемые оборотные активы – Нормируемые краткосрочные пассивы) * Коэффициент дисконтирования = 105578,45+(4857,73+33856,10-3205,32) * 1,0241^ (-39)= 119605,95
ВНД = ВНД₁ + (ВНД₂ – ВНД₁) * (ЧДД₁/(ЧДД₁ – ЧДД₂)) = 40,48 + (40,485 –  40,48) * (2,88/(2,88 – (-3,77))) =   17,533 %
Соотношение «Выгоды/Издержки» = 760325,28/654746,83 = 1,161

Глава 3. Заключение по оценке проекта.

Исходя из рассчитанных критериальных показателей эффективности инвестиционного проекта, можно сделать вывод, что данный проект следует принять к исполнению. Об этом свидетельствуют: Чистый денежных доход (NPV) проекта составил ЧДД 11 9605,95 тыс. руб., тогда как критерий целесообразности реализации – NPV > 0, следовательно, проект дает прибыль в 119 605,95 тыс. руб.  Срок окупаемости проекта (РР), как простой, так и с дисконтом наступает в период жизни проекта на четвертом и пятом году соответственно. Внутренняя норма доходности (IRR) проекта составила  17,533% годовых, тогда как инвестирование осуществляется под 10% годовых. Соотношение «Выгоды/Издержки» составило 1,161, тогда как критериальный показатель должен быть больше единицы. Это свидетельствует о том, на каждый рубль вложенных средств проектоустроитель получает 1,16 чистой выгоды.  

Список литературы:

1.     Абрамов С.И.    Инвестирование. – М.: Центр экономики и маркетинга, 2000. – 440 с.

2.     Кныш М.И., Перекатов Б.А.,  Тютиков Ю.П. Стратегическое планирование инвестиционной деятельности: Учебное пособие. - Спб.: Изд.дом «Бизнес-пресса», 1998. – 315 с.

3.     Новикова Т.С.   Финансовый анализ инвестиционных проектов. – Новосибирск: НГУ, 1998. - -135с.

4.     Жданов В.П. Инвестиционные механизмы регионального развития. – Калининград, БИЭФ, 2001 . – 355 с.

5.     Ковалёв В.В. Методы оценки инвестиционных проектов. – М.: Финансы и статистика, 2000 . – 144 с.

6.     Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов в условиях риска и неопределенности (теория ожидаемого эффекта). – М.: ЦЭМИ РАН, 2001 . – 143 с.

7.     Зимин И.А. Реальные инвестиции. Учебное пособие. – М.: «Тандем». Изд. «Экмос», 2000 . – 304 с.

8.     Крюков С.В. Методы и модели оценки и выборов инвестиционных проектов: Монография/РГЭУ. – Ростов Н/Д., 2001 . – 252 с.

9.     Виленский П.Л., Лившиц В.Н., Орлова Е.Р., Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов. Серия «Оценочная деятельность» Учебно – практическое пособие. – М.: Дело, 1998 . – 248 с.

10. Золотогоров В.Г. Инвестиционное проектирование. Учебное пособие.-Мн.:ИП «Экоперспектива», 1998 . – 463 с.

11. Виленский П.Л., Лившиц В.Н., Смоляк Н.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов: Теория и практика: Учебно – практическое пособие. – М.: Дело, 2001 . – 832 с.

12. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов: (Вторая редакция). Официальное издание. – М.: Экономика, 2000 . – 421 с.

13. Сергеев И.В., Веретенникова И.И. Организация и финансирование инвестиций: Учебное пособие. – М.: Финансы и статистика, 2000 . – 272 с.

14. Положение по бухгалтерскому учету долгосрочных инвестиций (дов. письмом Минфина РФ от 30.12.93 № 160)

15. Федеральный закон «Об инвестиционной деятельности в РФ».
Приложение