5. 
   ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ ПРОЕКТА.
   

Эффективность проекта характеризуется системой показателей, отражающих соотношение затрат и результатов применительно к интересам его участников.

Различают следующие показатели эффективности инвестиционного проекта:

1.Показатели коммерческой (финансовой) эффективности, учитывающие финансовые последствия реализации проекта для его непосредственных участников.

2.Показатели бюджетной эффективности, отражающие финансовые последствия осуществления проекта для государственного, регионального или местного бюджета.

3.Показатели экономической эффективности, учитывающие затраты и результаты, связанные с реализацией проекта, выходящие за пределы прямых финансовых интересов участников инвестиционного проекта и допускающие стоимостное изменение
В процессе разработки проекта производится оценка его социальных и экологических последствий, а также затрат, связанных с социальными мероприятиями и охраной окружающей среды.

Сравнение различных инвестиционных проектов (или вариантов проекта) и выбор лучшего из них рекомендуется производить с ис­пользованием следующих показателей:

чистый дисконтированный доход (ЧДД) или интегральный эффект,

индекс доходности (ИД),

внутренняя норма доходности (ВИД),

срок окупаемости,

другие показатели, отражающие интересы участников или спе­цифику проекта.

Чистый дисконтированный доход (ЧДД) определяется как сумма текущих эффектов за весь расчетный период, приведенная к на­чальному шагу, или как превышение интегральных результатов над интегральными затратами. Величина ЧДД для постоянной нормы дисконта (Е) вычисляется по формуле:



где R_t — результаты, достигаемые на t-ом шаге расчета, 3_t — затраты, осуществляемые на том же шаге, Т — горизонт расчета (продолжительность расчетного пе­риода); он равен номеру шага расчета, на котором про­изводится закрытие проекта, Э = (R_t -3_t) — эффект, достигаемый на t-ом шаге, Е — постоянная норма дисконта, равная приемлемой для ин­вестора норме дохода на капитал.
Если ЧДД инвестиционного проекта положителен, проект является эффективным (при данной норме дисконта) и может рассмат­риваться вопрос о его принятии. Чем больше ЧДД, тем эффектив­нее проект. Если инвестиционный проект будет осуществлен при отрицательном ЧДД, инвестор понесет убытки, т.е. проект неэф­фективен.

На практике часто пользуются модифицированной формулой для определения ЧДД. Для этого из состава Зt исключают капитальные вложения и через 3_t⁺ обозначают затраты на t-ом шаге при условии, что в них не входят капиталовложения. Тогда:



где К — сумма дисконтированных капиталовложений.

Модифицированный показатель ЧДД выражает разницу между суммой приведенных эффектов и приведенной к тому же моменту времени величиной капитальных вложений (К).
Индекс доходности (ИД) представляет собой отношение сум­мы приведенных эффектов к величине капиталовложений



Индекс доходности тесно связан с ЧДД если ЧДД положителен, то ИД>1 и наоборот. Если ИД>1, проект эффективен, если ИД<1 — неэффективен.

Внутренняя норма доходности (ВНД) представляет собой ту норму дисконта (Е), при которой величина приведенных эффектов равна приведенным капиталовложениям.

Иными словами Е_вн (ВНД) является решением уравнения:


Если расчет ЧДД инвестиционного проекта дает ответ на вопрос, является он эффективным или нет при некоторой заданной норме дисконта (Е), то ВНД проекта определяется в процессе расчета и затем сравнивается с требуемой инвестором нормой дохода на вкла­дываемый капитал.

В случае, когда ВНД равна или больше требуемой инвестором нормы дохода на капитал, инвестиции в данный инвестиционный проект оправданны, и может рассматриваться вопрос о его приня­тии. В противном случае инвестиции в данный проект нецелесооб­разны.

Если сравнение альтернативных (взаимоисключающих) инвести­ционных проектов (вариантов проекта) по ЧДД и ВНД приводят к противоположным результатам, предпочтение следует отдавать ЧДД.
Коммерческая эффективность (финансовое обоснование) проекта определяется соотношением финансовых затрат и результатов, обеспечивающих требуемую норму доходности.

Коммерческая эффективность может рассчитываться как для про­екта в целом, так и для отдельных участников с учетом их вкладов. При этом в качестве эффекта на определенном временном отрезке (t шаге) выступает поток реальных денег.

При осуществлении проекта выделяется три вида деятельности: инвестиционная (1), операционная (2) и финансовая (3).

В рамках каждого вида деятельности происходит приток Пi (t) и отток Оi (t) денежных средств. Обозначим разность между ними че­рез Ф,(1):

Фi(t) = Пi(t) - 0і(t), где (i=l,2, 3).
Потоком реальных денег Ф(t) называется разность между при­током и оттоком денежных средств от инвестиционной и операци­онной деятельности в каждом периоде осуществления проекта (на каждом шаге расчета).

Фi(t) = [Пi(t) -0i(t) ]+[П₂ (t) -0₂ (t)] =Ф₁(t) +Ф⁺ (t),
Сальдо реальных денег называется разностью между прито­ком и оттоком денежных средств от всех трех видов деятельности (также на каждом шаге расчета).

Поток реальных денег от операционной деятельности включает в себя следующие виды доходов и затрат (см. табл.1):

Таблица 1.

	Наименование показателя
1	Объем продаж
2	Цена
3	Выручка ( = 1x2)
4	Внереализационные доходы
5	Переменные затраты
6	Постоянные затраты
7	Амортизация зданий
8	Амортизация оборудования
9	Проценты по кредитам
10	Прибыль до вычета налогов для проекта в целом (=3+4-5-6-7-8) для реципиента (=3+4-5-6-7-8-9)
11	Налоги и сборы
12	Проектируемый чистый доход (=10-11)
13	Амортизация (=7+8)
14	Чистый приток от операций (=12+13)

Поток реальных денег от финансовой деятельности включает в себя следующие виды притока и оттока реальных денег (табл.2):
Таблица2.

	Наименование показателя
1	Собственный капитал (акции, субсидии и др.)
2	Краткосрочные кредиты
3	Долгосрочные кредиты
4	Погашение задолженностей по кредитам
5	Выплата дивидендов
6	Сальдо финансовой деятельности для проекта в целом (=1+2+3- 4) для свободных средств реципиента (=1+2+3- 4-5)

(3.10)

Чистая ликвидационная стоимость объекта (чистый поток реаль­ных денег на стадии ликвидации объекта) определяется на основа­нии данных, приводимых в табл.3.

Таблица 3

	Наименование показателя
1	Рыночная стоимость
2	Затраты (табл. 2)
3	Начислено амортизации
4	Балансовая стоимость на Т-ом шаге (=2-3)
5	Затраты по ликвидации
6	Доход от прироста стои­мости капитала (=1-4)
7	Операционный доход (убытки) (=1-(4+5))
8	Налоги
9	Чистая ликвидационная стоимость (=1-8)

Порядок оценки ликвидационной стоимости объекта при ликви­дации его на Т-ом шаге (первом шаге за пределом установленного для объекта срока службы) следующий.

Рыночная стоимость элементов объекта оценивается независи­мо, исходя из тех изменений, которые ожидаются в районе его рас­положения.

Балансовая стоимость объекта для шага Т определяется как раз­ность между первоначальными затратами и начисленной амортизацией

Прирост стоимости капитала относится к земле и определяется как разность между рыночной и балансовой стоимостью имущества.

Операционный доход (убытки) относится к остальным элементам капитала, которые реализуются от­дельно.

Чистая ликвидационная стоимость каждого элемента представ­ляет собой разность между рыночной ценой и налогами, которые начисляются на прирост остаточной стоимости капитала и доходы от реализации имущества.

Сальдо накопленных реальных денег B(t) определяется как



Текущее сальдо реальных денег b(t) определяется через B(t) по формуле:

b(t) = B(t)-B(t-l) (3.12)

Поток реальных денег вычисляется по формуле:

ф(0 = b(t)-0₃(t) (3.13)

Положительное B(t) составляют свободные денежные средст­ва на t-ом шаге.

Начальное значение В принимается равным реальному значению текущего счета участника проекта на начальный момент.

При расчете потоков реальных денег следует иметь в виду принципиальное отличие понятий притоков и оттоков реальных денег от понятий доходов и расходов. Существуют определенные номиналь­но-денежные расходы, такие как обесценение активов и амортиза­ция основных средств, которые уменьшают чистый доход, но не вли­яют на потоки реальных денег, так как номинально-денежные рас­ходы не предполагают операций по перечислению денежных сумм.

Все расходы вычитаются из доходов и влияют на сумму чистой прибыли, но не при всех расходах требуется реальный перевод де­нег. Такие расходы не влияют на поток реальных денег.

С другой стороны, не все денежные выплаты (влияющие на поток реальных денег) фиксируются как расходы. Например, покупка то­варно-материальных запасов или имущества связана с оттоком ре­альных денег, но не является расходом.

Учет инфляции при подсчете Ф(t) и b(t) производится путем вычисления входящих в них элементов в прогнозных ценах. Их приведенные значения обозначаются соответственно через Ф(t) и b(t).

Целью обеспечения сравнимости результатов расчета и повышения надежности расчетной оценки эффективности инвестиционного проекта рекомендуется:

• 
  определять поток реальных денег в прогнозных ценах с использованием тех денежных единиц (рублей, долларов и т.д.), ко­торые фактически будут его образовывать в соответствии с про­ектом;
  
• 
  вычислять интегральные показатели эффективности в расчетных ценах;
  
• 
  производить расчет при разных вариантах набора значений исходных данных.
  

Минимальный набор исходных данных, подлежащих варьирова­нию, должен включать в себя:

• 
  цены реализации продукции;
  
• 
  издержки производства;
  
• 
  общие инвестиционные затраты;
  
• 
  нормы запасов и задолженностей;
  
• 
  процент за кредиты.
  

Пределы варьирования исходных данных определяются на ста­дии технико-экономического исследования инвестиционных возмож­ностей.

Необходимым критерием принятия инвестиционного проекта является положительность сальдо накопленных реальных денег в лю­бом временном интервале, где данный участник осуществляет за­траты или получает доходы. Отрицательная величина сальдо накоп­ленных реальных денег свидетельствует о необходимости привле­чения участником дополнительных собственных или заемных средств и отражения этих средств в расчетах эффективности.

Для сравнения различных инвестиционных проектов (вариантов проекта) и обоснования размеров и форм участия в их реализации рекомендуется использовать критерии Чистого дисконтированного дохода (ЧДД), индекса доходности (ИД) и Внутренней нормы доходности (ВИД).

Для дополнительной оценки коммерческой эффективности мо­гут определяться также:

Срок полного погашения задолженности. Определяется толь­ко для участников, привлекающих кредитные и заемные средства (например, для финансирования). Проект может рассматриваться как эффективный с точки зрения кредитного учреждения, если срок полного погашения задолженности по кредиту, предоставляемому в рамках данного проекта, отвечает (с учетом риска несвоевремен­ного или неполного погашения задолженности) интересам и поли­тике этого кредитного учреждения. Обоснованность потребности в заемных средствах проверяется при этом по минимальному из го­довых значений сальдо накопленных реальных денег, которое должно быть положительным, но не чрезмерно большим;

Доля участника в общем объеме инвестиций. Определяется только для участников, предоставляющих свое имущество или денежные средства для финансирования проекта как отношение ин­тегральных дисконтированных затрат участника на указанные цели (стоимость переданного или вложенного имущества и денежных средств) к интегральному дисконтированному общему объему ин­вестиций по проекту.

Выбор проекта (варианта проекта) и принятие решения об инвестировании должны производиться на основании всех приведен­ных выше показателей коммерческой эффективности, среди кото­рых есть определенные отношения приоритетности. Помимо этого должна, учитываться структура потока и сальдо реальных денег.
Показатели бюджетной эффективности отражают влияние результатов осуществления проекта на доходы и расходы соответствующего (государственного, регионального или местного) бюджета.

Основным показателем бюджетной эффективности, используе­мым для обоснования предусмотренных в проекте мер государственной, региональной финансовой поддержки, является бюджетный эффект.

Бюджетный эффект (Б_t) для t-го шага осуществления проекта определяется как превышение доходов соответствующего бюд­жета (Д_t) над расходами (P_t) в связи с осуществлением данного проекта:

Б_t = Д_t - Р_t (3.14)

Интегральный бюджетный эффект Б_инт рассчитывается как сумма дисконтированных годовых бюджетных эффек­тов или как превышение интегральных доходов бюджета (Д_инт) над интегральными бюджетными расходами (Р_инт .).

В состав расходов бюджета включаются:

средства, выделяемые для прямого бюджетного финансирова­ния проекта;

кредиты Центрального, региональных и уполномоченных банков для отдельных участников реализации проекта, выделяемые в каче­стве заемных средств, подлежащих компенсации за счет бюджета;

прямые бюджетные ассигнования на надбавки к рыночным ценам на топливо и энергоносители;

выплаты пособий для лиц, оставшихся без работы в связи с осуществлением проекта (в том числе — при использовании им­портного оборудования и материалов вместо аналогичных отече­ственных);

выплаты по государственным ценным бумагам;

государственные, региональные гарантии инвестиционных рис­ков иностранным и отечественным участникам;

средства, выделяемые из бюджета для ликвидации последствий, возможных при осуществлении проекта чрезвычайных ситуаций и компенсации иного возможного ущерба от реализации проекта.

В состав доходов бюджета включаются:

налог на добавленную стоимость, специальный налог и все иные налоговые поступления (с учетом льгот) и рентные платежи данного года в бюджет с российских и иностранных предприятий и фирм-участников в части, относящейся к осуществлению проекта;

увеличение (уменьшение) налоговых по­ступлений от сторонних предприятий, обусловленное влиянием ре­ализации проекта на их финансовое положение;

поступающие в бюджет таможенные пошлины и акцизы по продуктам (ресурсам), производимым (затрачиваемым) в соответствии с проектом;

эмиссионный доход от выпуска ценных бумаг под осуществление проекта;

дивиденды по принадлежащим государству, региону акциям и другим ценным бумагам, выпущенным с целью финансирования про­екта;

поступления в бюджет подоходного налога с заработной платы украинских и иностранных работников, начисленной за выполнение работ, предусмотренных проектом;

поступления в бюджет платы за пользование землей, водой и другими природными ресурсами, платы за недра, лицензии на пра­во ведения геологоразведочных работ и т.п. в части, зависящей от осуществления проекта;

доходы от лицензирования, конкурсов и тендеров на разведку, строительство и эксплуатацию объектов, предусмотренных проек­том;

погашение льготных кредитов на проект, выделенных за счет средств бюджета, и обслуживание этих кредитов;

штрафы и санкции, связанные с проектом, за нерациональное использование материальных, топливно-энергетических и природ­ных ресурсов.

К доходам бюджета приравниваются также поступления во внебюджетные фонды — пенсионный фонд, фонды занятости, медицинского и социального страхования — в форме обязательных отчислений по заработной плате, начисляемой за выполнение работ, предусмотренных проектом.

На основе показателей годовых бюджетных эффектов определяются также дополнительные показатели бюджетной эффективности:

внутренняя норма бюджетной эффективности;

срок окупаемости бюджетных затрат;

степень финансового участия государства (региона) в реализа­ции проекта, рассчитываемая по формуле:



где Р_ннт — интегральные бюджетные расходы,

З_инт — интегральные затраты по проекту, рассчитываемые на уровне государства и региона.
Показатели народнохозяйственной экономической эффективности отражают эффективность проекта с точки зрения интересов всего народного хо­зяйства в целом, а также для участвующих в осуществлении проекта регионов (субъектов государства), отраслей, организаций и пред­приятий.

Сравнение различных проектов (вариантов проекта), предусматривающих участие государства, выбор лучшего их них и обоснова­ние размеров и форм государственной поддержки проекта производится по наибольшему значению показателя интегрального народнохозяйственного экономического эффекта.

Расчеты показателей экономической эффективности для указан­ных субъектов производятся по общим формулам данной темы.

При расчетах показателей экономической эффективности на уров­не народного хозяйства в состав результатов проекта включаются (в стоимостном выражении):

конечные производственные результаты (выручка от реализации на внутреннем и внешнем рынке всей произведенной продукции, кроме продукции, потребляемой российскими предприятиями-участ­никами). Сюда же относится и выручка от продажи имущества и ин­теллектуальной собственности (лицензий на право использования изобретения, ноу-хау, программ для ЭВМ и т.п.), создаваемых участ­никами в ходе осуществления проекта;

социальные и экологические результаты, рассчитанные исходя из совместного воздействия всех участников проекта на здоровье населения, социальную и экологическую обстановку в регионах;

прямые финансовые результаты;

кредиты и займы иностранных государств, банков и фирм, по­ступления импортных пошлин и т.п.

Необходимо учитывать также косвенные финансовые результа­ты, обусловленные осуществлением проекта, изменения доходов сторонних предприятий и граждан, рыночной стоимости земельных участков, зданий и иного имущества, а также затрат на обусловлен­ную реализацией проекта консервацию или ликвидацию производ­ственных мощностей, потери природных ресурсов и имущества) от возможных аварий и других чрезвычайных ситуаций.

Социальные, экологические, политические и иные результаты, не поддающиеся стоимостной оценке, рассматриваются как дополни­тельные показатели народнохозяйственной эффективности и учи­тываются при принятии решения о реализации и (или) о государст­венной поддержке проектов.

В состав затрат проекта включаются предусмотренные в проекте и необходимые для его реализации текущие и единовременные за­траты всех украинских участников осуществления проекта, исчис­ленные без повторного счета одних и тех же затрат и без учета за­трат одних участников в составе результатов других участников. В этой связи не включаются в расчет:

затраты предприятий-потребителей некоторой продукции на приобретение ее у изготовителей — других участников проекта;

амортизационные отчисления по основным средствам, созданным (построенным, изготовленным) одними участниками проекта и используемым другими участниками;

все виды платежей украинских предприятий-участников в доход государственного бюджета, в том числе — налоговые платежи. Штра­фы и санкции за невыполнение экологических нормативов и сани­тарных норм учитываются в составе народнохозяйственных затрат только в том случае, если экологические последствия нарушений указанных норм не выделены особо в составе экологических ре­зультатов проекта и не включены в состав результатов проекта в стоимостном выражении;

проценты по кредитам Национального банка Украины, его агентов и коммерческих банков, включенных в число участников реализации инвестиционного проекта;

затраты иностранных участников.
Основные средства, временно используемые участником в про­цессе осуществления инвестиционного проекта, учитываются в рас­чете одним из следующих способов:

остаточная стоимость основных средств на момент начала их использования включается в единовременные затраты; на момент прекращения использования единовременные затраты уменьшают­ся на величину (новой) остаточной стоимости этих средств;

арендная плата за указанные основные средства за время их использования включается в состав текущих затрат.

При расчетах показателей экономической эффективности на уров­не региона (отрасли) в состав результатов проекта включаются:

региональные (отраслевые) производственные результаты - выручка от реализации продукции, произведенной участниками проекта - предприятиями региона (отрасли), за вычетом потребленной этими же или другими участниками проекта;

социальные и экологические результаты, достигаемые в ре­гионе (на предприятиях отрасли);

косвенные финансовые результаты, получаемые предприятия­ми и населением региона (предприятиями отрасли). В состав затрат при этом включаются только затраты предпри­ятий - участников проекта, относящихся к соответствующему регио­ну (отрасли) также без повторного счета одних и тех же затрат и без учета затрат одних участников в составе результатов других участ­ников.
При расчетах показателей экономической эффективности на уров­не предприятия (фирмы) в состав результатов проекта включаются: производственные результаты — выручка от реализации произ­веденной продукции, за вычетом израсходованной на собственные нужды;

социальные результаты в части, относящейся к работникам предприятий и членам их семей.

В состав затрат при этом включаются только единовременные и текущие затраты предприятия без повторного счета (в частности, не допускается одновременный учет единовременных затрат на созда­ние основных средств и текущих затрат на их амортизацию).
При реализации с участием иностранных государств крупномасштабных проектов, оказывающих существенное воздействие на экономику других госу­дарств или на состояние мирового рынка, целесообразно убедиться в миро­хозяйственной эффективности проекта. В этих целях рекомендуется опреде­лить интегральный мирохозяйственный экономический эффект проекта. Со­ответствующий расчет производится с использованием мировых цен на все виды продукции, товаров и услуг.

При этом в состав результатов проекта включаются (в стоимостном выра­жении):

конечные производственные результаты (выручка от реализации произве­денной продукции, за вычетом потребляемой всеми предприятиями-участни­ками);

социальные и экологические результаты, рассчитанные исходя из совмест­ного воздействия всех участников проекта на здоровье населения, социальную и экологическую обстановку во всех затрагиваемых проектом регионах;

косвенные финансовые результаты (обусловленные реализацией проекта изменения доходов украинских и иностранных сторонних предприятий и граж­дан, рыночной стоимости земельных участков, зданий и иного имущества, а также затрат на обусловленную реализацией проекта консервацию или ликвидацию производственных мощностей, потери природных ресурсов и имущества от возможных аварий и других чрезвычайных ситуаций).

В состав затрат проекта в этом случае включаются текущие и единовре­менные затраты всех участников реализации проекта (украинских и иностранных), исчисленные без повторного счета одних и тех же затрат и без учёта затрат одних участников в составе результатов других участников. В этой свя­зи не включаются в расчет: ]

затраты предприятий-потребителей некоторой продукции на приобретение у изготовителей — других участников проекта; (

амортизационные отчисления по основным средствам, созданным (постро­енным, изготовленным) одними участниками проекта и используемым други­ми участниками;

все виды платежей предприятий-участников в доход государственных бюд­жетов, в том числе — налоговые платежи, экспортные и импортные пошлины. Штрафы и санкции за невыполнение экологических нормативов и санитарных норм учитываются в составе мирохозяйственных затрат только в том случае, если экологические последствия нарушений указанных норм не выделены особо в составе экологических результатов проекта и не включены в состав резуль­татов проекта в стоимостном выражении;

проценты по кредитам государственных и коммерческих банков, включен­ных в число участников реализации проекта.

Для пересчета затрат на оплату труда (по украинским и иностран­ным предприятиям-участникам) в мировые цены используется ко­эффициент пересчета (К_пз), рассчитываемый по формуле:

Кпз= Скм /Скв,

где Скм — общая стоимость товаров и услуг, входящих в "потребительскую корзину" соответствующей категории населения в мировых цена;

Скв — то же, во внутренних ценах соответствующей страны.