Пашутин Сергей Борисович, доктор биол. наук

В настоящее время фармацевтический рынок переживает далеко не лучшие инвестиционные времена. Не может не вызывать недоумения ситуация, когда достаточно рентабельный рынок лекарств находится вне зоны инвестиционных приоритетов. То есть существуют заведомо более привлекательные российские товарные рынки, нежели фармацевтический, куда в настоящее время и направлены финансовые ресурсы инвесторов.

Чтобы понять почему инвестиционные потоки направлены в другие отрасли, а фармацевтический сектор непривлекателен для финансовых вложений, и почему не выгодно вкладывать инвестиционные ресурсы в лекарственные средства, в отличие, например, от казалось бы, малоперспективного агропрома, необходимо проанализировать предпочтения инвесторов разных типов и конкретизировать те особенности фармрынка, которые, судя по всему и отпугивают инвесторов, либо не позволяют последним воспользоваться благоприятными возможностями, действительно имеющих место на рынке медикаментов.

Прежде всего, следует отметить, что инвестиционная среда не является однородной. По крайней мере, существует не менее трех категорий или типов инвесторов: стратегические, портфельные и прямые финансовые инвесторы. И у каждого типа свои цели и приоритеты. Для одних необходимо выраженное присутствие на рынке и расширение своей доли на нем; другим важно удачное размещение своих финансовых ресурсов в акционерном капитале; для третьих - это рисковое, или как его еще называют, венчурное, и по сути спекулятивное вложение капитала в совместные потенциально интересные проекты, но с отдаленной и во многом неясной финансовой перспективой. Конечно, существует интегральный спектр общих условий инвестиционной привлекательности. Однако они являются лишь базисом, объединяющим всех инвесторов, на фоне которого четко обозначены критерии их предпочтений, то есть у каждой категории инвесторов существуют свои собственные представления и понятия о привлекательности объектов для вложения средств. Непонимание этих очевидных положений приводит к парадоксальной ситуации, когда потенциально выгодный объект, при этом осознающий свои инвестиционные перспективы, ориентирован не на “своего” инвестора. Естественно, он его не находит, а те категории инвесторов, на которых он рассчитывает, предпочитают совершенно иные точки приложения своих ресурсов. В итоге, появляется очередной миф фармрынка в виде деклараций об отсутствии интереса к заведомо прибыльным проектам по лекарственному обеспечению, хотя, по сути, это не более чем свидетельство неадекватного позиционирования своего инвестиционного потенциала.

Каковы же предпочтения у разных категорий инвесторов? И могут ли перекрещиваться их симпатии? По всей вероятности, если они и пересекаются, то только на почве сведения возможных финансовых рисков к минимуму. Возможно также, что они не выстраиваются для передачи денег в очередь, если контрольный пакет объекта для инвестиций принадлежит государству или находится у него в залоге. Ну а в остальном, каждый из них предпочитает существовать в своей нише и то, что будет значимым для стратегического инвестора, совсем не нужно портфельному. В свою очередь у портфельного инвестора свои мотивы для финансовых вложений, не затрагивающие интересов венчурного инвестора, который также как и остальные,  руководствуется собственными представлениями и имеет свои критерии для прямого финансирования подходящих для него объектов. Предпочтения стратегических инвесторов направлены, прежде всего, на зрелый бизнес и значимым стимулом для них станет предоставление возможности разместить или сформировать всю цепочку создания стоимости или хотя бы ее центральное звено. Главное для них - это доминировать в своем рыночном диапазоне всеми возможными для этого допустимыми способами, не пренебрегая в ряде случаев такой разновидностью “гринмейла”, как недружественное поглощение. Портфельное инвестирование это фактически, либо игра на фондовом рынке, исключительно с целью достижения краткосрочных коммерческих успехов от конъюнктурной реализации акций, либо долгосрочное вложение финансов для получения гарантированных дивидендов (принцип “рантье”). В любом случае, инвестиционная стратегия портфельных акционеров не претендует на завоевание конкурентных преимуществ, захват рыночных долей или контрольного пакета, хотя по возможности они от этого не откажутся, но приоритетным и более важным для них является устойчивость, благополучие и процветание бизнеса, то есть его зрелая стадия или средний уровень развития. Для прямых финансовых инвесторов привлекательными являются как раз начальные стадии развития бизнеса, еще не обеспеченные на ранних этапах своего становления должной динамикой своего роста. То есть, если цель стратегического инвестора - сокращение издержек и ликвидация потенциальных конкурентов для большей рентабельности бизнеса, то цель венчурного капитала - это рост стоимости бизнеса, в основном, для его последующей перепродажи с большей выгодой. Поэтому для прямого рискового финансирования определяющим инвестиционным приоритетом является работоспособный бизнес с вразумительной стратегией развития, предсказуемым потенциалом и квалифицированными управленческими кадрами. Также очень важно соблюдение корпоративной этики, прозрачности коммерческих операций и наличие возможности выхода из конкретного бизнеса без финансовых и иных потерь.

Таким образом, если инвестиционная среда не гомогенна и жестко структурирована по категориям в зависимости от своих критериев, предпочтений и приоритетов, то и фармрынок, как объект приложения инвестиционного потенциала, также  является дискретным. У составляющих его элементов разная инвестиционная привлекательность. Если что и объединяет индустриальный и товаропроводящий сегменты рынка, то это, прежде всего степень зрелости их бизнеса. Подавляющее большинство российских фармкомпаний, за небольшим исключением, находятся в диапазоне между начальным этапом развития бизнеса и следующей за ним стадией расширения и формирования (накопления либо восстановления) его стоимости. Из этого не следует, что инвестиции в фармбизнес не направляются. Вложения в разные рыночные сегменты, хотя и скудные, но происходят. Что в частности подтверждается бурным ростом коммерческих аптечных учреждений в том же розничном сегменте лекарственного рынка. Кроме того, значительные средства вкладываются в развитие аптечных сетей, в том числе и зарубежными венчурными фондами, финансирующими, к примеру, создание сети выездной фармацевтической торговли (московский эксперимент с передвижными автоаптеками). Но, как правило, это прерогатива внутренних инвесторов из числа крупных дистрибьюторов, которые либо активно развивают собственную аптечную сеть с наличием централизованного управления едиными товарно-финансовыми потоками, либо плотно работают с аптеками на местах, по принципу технологической взаимосвязи, формально сохраняя их юридическую самостоятельность. Дополнительно удерживать аптеки около себя и координировать их деятельность в нужном для себя русле, дистрибьютору позволяют разнообразные программы поддержки розничного звена, укрепляющие партнерские взаимоотношения за счет безвозмездного финансирования и прочих факторов неценовой конкуренции, распространяющиеся только на примкнувшие к оптовику аптечные структуры. Однако, скорее всего, это не стратегическое инвестирование, а вынужденная мера, позволяющая дистрибьютору обезопасить свой бизнес и оставить за собой гарантированный рынок сбыта. Или же это стремление максимизировать свою прибыль, путем значительного сокращения издержек обращения, что возможно в случае присутствия одного номинального владельца на всех этапах создания стоимости. В принципе, в нормальной экономике наибольшая эффективность достигается не с помощью распыления ресурсов, а наоборот, за счет их концентрации на отдельных видах бизнеса, то есть при предоставлении специализированных услуг. Возможно российский рынок тоже придет к подобному цивилизованному распределению ролей. Но на данном этапе его развития, к одному из немногих значимых способов повышения эффективности фармбизнеса, относится адекватная консолидация индустриального и товаропроводящего сегмента рынка, что по силам, правда, пока лишь финансово-промышленным группам или ведущим дистрибьюторским фирмам. Совершенно очевидно, что на сегодняшний день такая консолидация является реальным внутренним ресурсом для оздоровления лекарственного рынка. Другое дело, насколько это все рентабельно, чтобы заставить инвесторов безболезненно отвлечь значительные средства из оборота и ринуться выстраивать вертикально интегрированные структуры с замкнутым циклом производства и реализации медикаментов.

Если вернуться к инвестиционной ситуации на отдельных рыночных сегментах, то среди оптовых фармкомпаний можно было наблюдать волну слияний и поглощений. В определенной степени динамика концентрации дистрибьюторов это отражение внутренних инвестиционных процессов в товаропроводящей сети. Тем не менее, инвестиций со стороны, в последние 2-3 года, в отличие от предыдущих 5-8 лет, практически не отмечено, что недвусмысленно указывает на бесперспективность такого рода финансовых вложений в данное время на данном рыночном сегменте.

Действительно, дистрибьюторский рынок уже сформирован, основные игроки уже поделили основные аптеки или доли своего торгового присутствия в каждой из них. То же самое относится к больницам и прочим лечебно-профилактическим учреждениям. Остаются еще малоосвоенные региональные рынки, особенно с труднодоступными территориями, низкой плотностью населения и незначительным уровнем дохода, но и они постепенно попадают в зону интересов как местных, так и национальных дистрибьюторов. Иными словами, вторгаться на готовый устоявшийся рынок, создавая оптовую компанию “с нуля” уже поздно - дорого и опрометчиво. Окупаемость подобного высокозатратного проекта может быть сведена на нет, не менее высокими коммерческими рисками при его реализации. Более перспективным вариантом является покупка действующей и эффективно работающей, а еще лучше процветающей фармкомпании. Но прецедентов продажи такого бизнеса еще не было, в отличие от других, более привлекательных отраслей российской экономики, где ротация ведущих акционеров это вполне рядовое явление. И далеко не в последнюю очередь из-за нежелания владельцев дистрибьюторских компаний расставаться со статусом первых лиц респектабельного бизнеса на рынке, хотя конечно и не такого значимого как в сырьевых сферах, а также со своей влиятельностью и главное - значимостью. Да и стоимость такой компании не позволит быстро вернуть затраченные на ее покупку средства, в связи с относительно небольшими маржинальными дивидендами дистрибьюторов. Если ориентироваться на крепкую среднюю компанию, то в этом диапазоне велика роль конкуренции со стороны аналогичных оптовых структур, но главное - цена вхождения на рынок такова, что инвестор условно становится десятым или пятнадцатым в данной отрасли. А если он вложит те же деньги например в агробизнес, где барьер входа на рынок низкий, то и окажется на первом месте со всеми благоприятными для него вытекающими последствиями.

Инвестиционное пространство фарминдустрии еще менее привлекательно, нежели таковое у товаропроводящей сети фармрынка - сколько-нибудь значимых инвестиций в отрасли не отмечено. Отдельными незначительными объемами внешних  ресурсов, к тому же направленными в основном на расфасовку, можно пренебречь. Причем по аналогии с предыдущим рыночным сегментом,  на благополучное производство инвестора не пустят. Там и без них, в основном за счет внутренних или кредитных ресурсов, вполне успешно решают собственные инвестиционные проблемы и производят то, что покупают. А те места, где продают, то что производят, уже не притягивают самих инвесторов, поскольку плачевное состояние многих заводов не позволяет им выпускать современные высокоэффективные медикаменты. Одно дело приобрести отлаженное и эффективное производство и совсем другое - доводить до ума никчемный завод с ворохом социальных проблем, долгами и неконкурентоспособным товаром. Возводить новые заводы иностранные инвесторы не спешат, а отечественные еще не так сильны в финансовом отношении как западные, и при прочих равных условиях стараются вкладывать деньги в более ликвидные на сегодняшний день отрасли экономики, где им спокойнее, надежнее и выгоднее. У дистрибьюторов хватает забот и в своем секторе, да и не настолько они еще окрепли, чтобы позволить себе отвлечь средства на достаточно длительный срок и с неясными перспективами по их возврату, хотя именно они, как никто другой, лучше знают обо всех потребностях рынка, равно как и специфику работы на нем.

Итак, на какие финансовые вложения может рассчитывать лекарственный рынок, то есть для каких категорий инвесторов он может стать потенциальным полем деятельности, а что для них будет однозначно неприемлемым? По всей вероятности, та стадия развития бизнеса, на которой пребывает в настоящее время фармрынок, корысти или явной выгоды для инвесторов не представляет. Вкладываться, например, в товаропроводящую сеть для венчурного капитала уже нецелесообразно, а для стратегических и портфельных инвесторов пока еще не обеспечен тот потенциал роста и прочие благоприятные возможности, которые могли бы их заинтересовать. Для них же, по той же самой причине не является значимым на сегодняшний день и фарминдустрия. Для краткосрочных спекулятивных операций существуют акции более ликвидных предприятий, нежели фармацевтические. Не проводятся и заранее спланированные акции по недружественному поглощению с целью перепродажи, в отличие от экспортно-ориентированных компаний. То есть, от взятого за бесценок предприятия, потом без потерь и не избавишься, предлагая его в последующем стратегическому инвестору. Справедливости ради следует  отметить, что при определенных условиях стратегические инвестиции в фарминдустрию происходят. К таковым условиям, прежде всего, относится наличие крепких связей на высоком государственном уровне. Действительно неразумно, по возможности,  не воспользоваться своим лоббистским потенциалом или протекцией “нужных” высших чиновников. Однако подобные единичные случаи далеко не рядовое явление и скорее относятся к разряду казуистики, так как для большинства инвесторов, не относящихся к категории избранных, похожее покровительство недоступно.

В итоге, если фармпромышленность и может на что-то рассчитывать в плане финансовых ресурсов, так это преимущественно на рисковый капитал. Именно фарминдустрия, являясь в силу ряда обстоятельств бизнес-аутсайдером, находится за незначительным исключением на раннем, начальном этапе развития бизнеса и потому расположена в зоне интересов венчурного инвестирования. И чем быстрее привлекательные стороны данного рыночного сегмента, включая большой потенциал оригинальных отечественных научных разработок, будут востребованы предназначенным для этого венчурным инвестиционным капиталом, тем значимее покажется эта отрасль для других категорий инвесторов. Однако существует целый ряд сдерживающих факторов, препятствующих широкомасштабному распространению прямых финансовых инвестиций. Отсутствуют продуманные и четко прописанные “правила игры” для участников лекарственного рынка, что выражается в основательной зависимости фармотрасли от абсолютно субъективных и порой малозначащих обстоятельств. Зато в избытке непоследовательная и зачастую непредсказуемая политика административного регулирования рынка медикаментов, начиная от порядка оформления ввоза лекарственных средств и принципов составления льготного перечня препаратов, до введения НДС без отлаженных механизмов компенсационного лекарственного  страхования, что неприемлемо ни для одной цивилизованной страны. Принципиально важным для венчурного инвестирования в плане демпфирования повышенных коммерческих рисков является устранение “ассиметричности” информации, столь характерной для фармрынка, как впрочем и для всей экономике в целом. Так, согласно “Opacity  Index” - рейтингу непрозрачности, составленному в 2001г. аудиторско-консалтинговой компанией PriceWaterhouse Coopers, из 35-ти стран мира Россия занимает предпоследнее 34-е место. Это имеет и четкое денежное выражение, то есть дополнительные расходы инвестора при работе с Россией увеличиваются на 43% по сравнению с “прозрачными” государствами. Сама же страна недосчитывается больше половины инвестиционных ресурсов, из того, что могла бы получить, если бы по уровню прозрачности соответствовала США, Сингапуру или Великобритании. Поэтому, без четкого представления об истинном финансовом положении компании, ее кредитной истории, распределении акционерного капитала или долях владельцев, арбитражных исках и всего остального, что составляет сведения о хозяйственной деятельности предполагаемого партнера, ни один из цивилизованных и здравомыслящих инвесторов не станет рисковать своим капиталом, пусть даже и рисковым.

Следует отметить, что проблема “ассиметричности” информации не ограничивается рамками только ее недоступности. Нельзя игнорировать фактов искажения оценки финансово-хозяйственной деятельности, когда бизнес-информация предоставленная тем или иным отечественным фармпроизводителем интерпретировалась зарубежным инвестором в привычных для его национальной экономике схемах. Это особенно актуально для зарубежных венчурных инвесторов, зачастую неверно истолковывающих российские реалии, как не соответствующие западному стереотипу ведения бизнеса. В свою очередь, это предусматривает создание справочной службы по обмену информацией о деловой репутации игроков фармрынка в виде аналога “кредитного бюро”, как это принято на всех развитых рынках. Параллельно необходимо проводить планомерную PR-деятельность по разъяснению особенностей национального фармацевтического рынка, в том числе и с помощью рейтингового установления ранговой иерархии участников рынка медикаментов. Подобные маркетинговые мероприятия  могут стать одним из наиболее приемлемых вариантов информационного пространства как для инвесторов, так и для фармпроизводителей. Инвестиционные компании при выборе объекта для вложения средств ориентируются на показатели внутренних отраслевых рейтингов, либо обмениваются или получают информацию об устойчивости своих целевых клиентов и их инвестиционном потенциале через кредитное бюро. В свою очередь производители, из числа заинтересованных в получении инвестиций, мотивированы на объективное определение своего рейтингового статуса, достоверную оценку результативности, заслуженное признание достоинств и на повышение собственного имиджа. В итоге, инвестиционная привлекательность данного рыночного сегмента повышается, несмотря на присутствие ненадежных (невыполнение договорных обязательств) и/или недобросовестных (ненадлежащее ведение бизнеса) игроков, к сожалению имеющих место среди производителей медикаментов. В дальнейшем, по мере финансовой реструктуризации и обеспечения более высокого уровня стоимости конкретного фармпредприятия за счет грамотного приложения финансовых ресурсов венчурного капитала, будет подготовлен переход к более зрелой стадии развития бизнеса, которая станет привлекательной и для других категорий инвесторов, в том числе и для стратегических.

Список литературы

Для подготовки данной работы были использованы материалы с сайта http://aup.ru/