Федеральное агентство по образованию Российской Федерации

Государственное образовательное учреждение высшего профессионального образования

Южно-Уральский государственный университет

Факультет «Экономики и управления»

Кафедра «Экономическая теория и мировая экономика»
КУРСОВАЯ РАБОТА

По дисциплине «Международные валютно-кредитные отношения»
на тему:

«Проблемы управления международными валютными активами Банка России»
Руководитель, доцент, к.э.н.:

______________Н.В.Моцаренко

______________________2009г.


Автор работы:

Студент группы ЭиУ-317

____________

______________________2009г.
Работа защищена

с оценкой (прописью, цифрой)

_______________________

______________________2009г.


Челябинск, 2009г.

Аннотация
. «Проблемы управления международными валютными активами Банка России» – Челябинск: ЮУрГУ,

ЭиУ-317, 32 с., 8 рис.

библиогр. список - 5 наим.
Курсовая работа выполнена с целью выявления проблем управления международными валютными активами Банка России.

В курсовой работе были раскрыты понятия международных валютных активов, а также была проанализирована структура управления международными валютными активами Банка России.

В курсовой работе тщательно проанализированы и выявлены теоретические аспекты проблем управления международными валютными активами Банка России, а так же выявлены способы решения этих проблем.
ОГЛАВЛЕНИЕ

	Введение…………………….………………………………….…………		4
1	Международные валютные активы Банка России ………………….....		5
	1.1	Валютные активы Банка России и распределение их по видам валют………………………………………………………………....	6
	1.2	Инвестирование валютных активов……………………………………………………………….	8
	1.3	Распределение валютных активов по степени кредитного риска………………………………………………………………….	9
	1.4	Доходность валютных активов ………………………………….....	10
2	Финансовые инструменты, обеспечивающие защиту валютных активов от инфляции……………………………………………………..		13
	2.1	Индексируемые облигации...……………………………………....	14
	2.2	Расчет индексируемых облигаций……..……………………………………………………...	17
	2.3	Подразумеваемый уровень инфляции и инфляционные ожидания……………………………………………………………..	21
	2.4	Преимущества и недостатки индексируемых облигаций по сравнению с неиндексируемыми облигациями…………………...	24
	2.5	Другие инструменты, обеспечивающие защиту от инфляции…...	28
	Заключение………………………………………………………………..		31
	Библиографический список……………………………………………...		32

Введение


На данный момент времени, когда мировая валютная система нестабильна, тема управления международными валютными активами Банка России, является наиболее важной и актуальной для нашей страны. Следует понимать, как Банку России управлять международными валютными активами, и при этом избежать их потери. Для этого существует ряд инструментов, которые в полной мере представлены в моей курсовой работе и нуждаются в более подробном рассмотрении.

Целями данной курсовой работы являются выявления проблем управления международными валютными активами, а так же рассмотрение способов решения этих проблем.

Задачи курсовой работы:

• 
  определить способы управления международными валютными активами Банка России;
  
• 
  определить проблемы и особенности управления международными валютными активами Банка России;
  
• 
  выявить способы решения проблем управления международными валютными активами Банка России;
  
• 
  проанализировать перспективы дальнейшего использования международных денежных единиц;
  

Объект работы – Международные валютные активы Банка России.

Результаты работы рекомендуется использовать как дополнительные сведения при изучении курса «международные валютно-кредитные отношения».
1.
Международные
валютные активы Банка России
Валютные активы Банка России - это денежные средства, выраженные в иностранной валюте, которые могут быть инвестированы в депозиты, ценные бумаги иностранных эмитентов, различные виды сделок, облигации и т.д. Валютные активы Банка России делятся на резервные и не резервные валютные активы.

Нерезервные валютные активы Банка России - Российские еврооблигации, депозиты в иностранной валюте в российских банках и прочие активы в резервных валютах, не являющиеся резервными активами.

Резервные валютные активы - Требования Банка России к зарубежным банкам в резервных иностранных валютах (долларах США, евро, фунтах стерлингов Соединенного Королевства, японских иенах, швейцарских франках), а также принадлежащие Банку России и проданные Банком России с обязательством обратного выкупа ценные бумаги зарубежных эмитентов в резервных валютах.

Разница между величиной активов в резервных валютах и обязательств в резервных валютах представляет собой чистые валютные активы, валютная структура которых является источником валютного риска.
.

1. 
   Валютные активы Банка России и распределение их по видам валют
   

Валютные активы Банка России номинированы в долларах США, евро, фунтах стерлингов Соединенного Королевства и японских иенах. У Банка России имелись также обязательства, выраженные в резервных валютах: остатки на счетах клиентов, включая счета Федерального казначейства в Банке России, остатки на валютных счетах коммерческих банков и денежные средства, полученные по операциям по продаже (покупке) ценных бумаг с обязательством последующего выкупа (продажи) через определенный срок по заранее оговоренной цене с иностранными контрагентами (в дальнейшем «РЕПО»).

Принимаемый Банком России уровень валютного риска ограничивается нормативной валютной структурой, которая определяет целевые значения долей резервных валют в чистых валютных активах и пределы допустимых отклонений от нее. Так как общая величина валютных активов измеряется в долларах США, под валютным риском в процессе управления валютными активами понимается снижение стоимости валютных активов вследствие отклонения фактической валютной структуры от нормативной при неблагоприятных колебаниях курсов резервных валют к доллару США.

На международном валютном рынке Банком России проводятся конверсионные сделки с долларом США, евро, фунтом стерлингов и японской иеной. В связи со значительными объемами продажи долларов США на внутреннем валютном рынке и изменением величины и структуры обязательств Банка России в иностранных валютах, основной объем сделок приходился на продажи других резервных валют против доллара США для приведения их долей в величине чистых валютных активов в соответствие с нормативным показателем.


Рисунок 1. Распределение резервных и нерезервных валютных активов Банка России по видам валют.
Из рисунка 1, следует заметить, что Банк России большую часть своих резервных и нерезервных активов, в процентном соотношении, номинирует в Доллар США (48%). Однако, Евро тоже занимает большую часть в распределении валютных активов Банка России. И лишь небольшую часть своих валютных активов Банк России предпочел Японской иене и Фунту стерлингов, 1% и 9 % соотвецтвенно.

2. 
   Инвестирование валютных активов
   

Валютные активы Банка России были инвестированы в следующие классы инструментов: депозиты и остатки на корреспондентских счетах — 11,3%, сделки РЕПО — 8,8%, ценные бумаги иностранных эмитентов — 79,9% . Ценные бумаги иностранных эмитентов представляют собой купонные государственные облигации, эмитированные, в частности, США, Германией, Соединенным Королевством, Францией, Японией, а также бескупонные и купонные ценные бумаги государственных агентств.

Географическое распределение валютных активов. представлено на рисунке 2. На США приходилось 37,0% активов, Германию — 17,2%, Францию — 19,5%, Соединенное Королевство — 11,8%, на остальные страны — 14,5%.

Распределение построено по признаку местонахождения головных контор банковских групп — контрагентов Банка России по операциям денежного рынка и эмитентов ценных бумаг, входящих в состав портфелей валютных активов Банка России.

Рисунок 2. Географическое распределение резервных и нерезервных валютных активов Банка России.

1.3 Распределение валютных активов по степени кредитного риска
Кредитный риск ограничивался лимитами, установленными на контрагентов Банка России, а также требованиями, предъявляемыми к кредитному качеству эмитентов ценных бумаг, входящих в состав резервных валютных активов Банка России. Минимально допустимый рейтинг долгосрочной кредитоспособности контрагентов и должников Банка России по операциям с резервными валютными активами Банка России установлен на уровне «А» по классификации рейтинговых агентств Fitch Ratings и Standard & Poor’s (либо «А2» по классификации рейтингового агентства Moody’s). Минимальный рейтинг выпусков долговых ценных бумаг (или эмитентов долговых ценных бумаг) установлен на уровне «АА–» по классификации рейтинговых агентств Fitch Ratings и Standard & Poor’s (либо «Аа3» по классификации рейтингового агентства Moody’s). Сделки, связанные с управлением валютными активами, заключались с включенными в соответствующий перечень иностранными контрагентами в пределах установленных на них лимитов по кредитному риску.

Состав портфелей валютных активов Банка России в зависимости от их кредитного рейтинга приведен на рисунке 3. Активы с рейтингом «АAА» составляли 75,7% всех валютных активов, с рейтингом «АА» — 14,6%, с рейтингом «А» — 3,4%, с рейтингом «ВВВ»1 — 4,9%. Доля депозитов в Банке международных расчетов и денежных средств, размещенных по сделкам обратного РЕПО с контрагентами без кредитных рейтингов, ценными бумагами с рейтингом не ниже «AA–», составляют 1,4%. Распределение построено на основе информации о рейтингах долгосрочной кредитоспособности, присвоенных головным конторам банковских групп — контрагентов Банка России по операциям денежного рынка и эмитентам ценных бумаг, входящих в состав валютных активов Банка России, рейтинговыми агентствами Fitch Ratings, Standard & Poor’s и Moody’s. Если рейтинги контрагента или эмитента по классификации указанных агентств различались, во внимание принимался наиболее низкий рейтинг. Распределение по уровню кредитного риска представлено по основным рейтинговым категориям «AAA», «АА», «А», «ВВВ» без детализации рейтинговой шкалы внутри каждой категории.

Рисунок 3. Распределение резервных и нерезервных валютных активов Банка России по кредитному рейтингу по состоянию на конец периода.

4. 
   Доходность валютных активов
   

Для оценки показателей процентного риска и доходности портфелей фактических активов используются нормативные портфели. Они формировались в соответствии с процедурой, установленной внутренними документами Банка России.

C 1 апреля 2008 г. ребалансировка нормативных портфелей осуществлялась еженедельно. Нормативный портфель представлял собой набор инструментов, сформированный путем присвоения определенного веса (доли) в портфеле каждому инструменту, соответствующему установленным внутренними документами Банка России требованиям.

В качестве показателя процентного риска, то есть риска финансовых потерь вследствие изменений процентных ставок по каждой из резервных валют, использовалась дюрация. Дюрация - средневзвешенный срок до погашения актива (портфеля активов). Рассчитывается как взвешенная сумма сроков до будущих выплат по активу (портфелю активов), где в качестве весов используются доли приведенной к текущему моменту времени стоимости соответствующих выплат в общей приведенной стоимости актива (портфеля активов).

Для ограничения процентного риска устанавливались пределы отклонений эффективной дюрации фактических портфелей валютных активов Банка России от аналогичных показателей нормативных портфелей. Доходность и эффективная дюрация фактических портфелей и соответствующих им нормативных портфелей оценивались на ежедневной основе. Показатели доходности учитывали как реализованные доходы, так и изменения в стоимости входящих в портфели активов. Доходность оценивалась отдельно по каждому одновалютному портфелю. Показатели доходности портфелей валютных резервов Банка России даны на рисунке 4.


2
.
Финансовые инструменты, обеспечивающие защиту валютных активов от инфляции
Инфляция, бесспорно, будет являться главной проблемой управления международных валютных активов Банка России. И для того, что бы избежать потери международных валютных активов, в мировой практике были придуманы различные способы, которые обеспечивают защиту международных валютных активов от инфляции.

Существует ряд финансовых мер, которые способны избавить Банк России от угрозы обесценения их валютных активов. В число таких мер входят: индексируемые облигации, бескупонный инфляционный своп и своп на годовую инфляцию. Далее подробно описаны: структура, принцип действия, а так же различные преимущества и недостатки этих финансовых инструментов.
2.1 Индексируемые облигации

Индексируемые облигации, или облигации с защитой от инфляции (inflationlinked, inflation-indexed или inflation-protected bonds), — это облигации, платежи по которым привязаны к индексу цен. Наиболее широкое распространение получили облигации с индексируемой номинальной стоимостью и неизменной купонной ставкой, купонные платежи по которым растут пропорционально индексу цен. Другой, более редкий, тип облигаций предполагает рост купонной ставки на величину инфляции при неизменной номинальной стоимости.

Существуют как государственные индексируемые облигации, так и облигации, выпущенные корпоративными эмитентами (последние составляют очень небольшую долю рынка). Первые индексируемые облигации были выпущены в США еще в XVIII веке, во время войны за независимость. В 1780 г. штат Массачусетс выпустил индексируемые облигации, платежи по которым играли роль жалованья американским солдатам. Индексация обеспечивала защиту жалованья от обесценения в условиях высокой инфляции военного времени. Хотя данный опыт был в целом успешным, выпуск таких облигаций воспринимался исключительно как временная мера. На регулярной основе индексируемые облигации стали выпускаться лишь в середине XX века: в 1945 г. — в Финляндии, в 1952 г. — в Швеции, в 1955 г. — в Исландии и Израиле. В первые десятилетия существования данного типа инструментов их выпускали преимущественно развивающиеся страны в периоды высокой инфляции: Бразилия (1964), Чили (1966), Колумбия (1967), Аргентина (1972). Соединенное Королевство в 1975 г. выпустило нерыночные индексируемые облигации, а в 1981 г. — рыночные индексируемые облигации с целью привлечения финансирования в условиях высокой инфляции. Италия в 1983 г. прибегла к выпуску 10-летних индексируемых облигаций из-за проблем с привлечением долгосрочных заемных средств. Однако в середине 1980-х годов ситуация кардинально изменилась — эмитентами индексируемых облигаций стали главным образом развитые страны с низким и стабильным уровнем инфляции: Австралия (1985), Канада (1991), Швеция (1994), Новая Зеландия (1995) и т.д.
Рис. 5 Динамика объема мирового

рынка индексируемых облигаций

в 1998–2009 годах.


В 2008 г. совокупный объем мирового рынка индексируемых облигаций превышал 1,5 трлн. долл. США. Самым крупным рынком индексируемых облигаций является рынок США. Американские облигации с защитой от инфляции (TIPS — Treasury Inflation-Protected Securities) — наиболее популярный инструмент в этом классе — впервые были выпущены в 1997 году. В 2008 г. совокупный объем рынка TIPS превысил 300 млрд. долл. США, составив около 10% рынка госдолга США. В Соединенном Королевстве рост рынка индексируемых облигаций был еще более впечатляющим — к 2008 г. доля индексируемого долга достигла 30%. В еврозоне рынок индексируемых облигаций начал активно формироваться в 2001 году, когда Франция выпустила облигации, привязанные к гармонизированному ИПЦ еврозоны без учета цен на табак (в 1998 г. эта страна уже выпускала облигации, индексируемые по внутреннему индексу инфляции без учета цен на табак). В 2003 г. за Францией последовали Италия и Греция, в 2006 г. — Германия. В 2007 г. объем рынка индексируемых облигаций еврозоны достиг 180 млрд. евро и в настоящее время продолжает расти. Франция остается крупнейшим эмитентом индексируемого долга в зоне евро, при этом на французских эмитентов негосударственного сектора приходится, по данным 2007 г., около 6% индексируемых облигаций.
2.2
Расчет индексируемых облигаций

Большинство государств — эмитентов индексируемых облигаций используют для расчета потока платежей по облигации «канадскую модель», примененную впервые Канадой при выпуске своих индексируемых облигаций в 1990 году. При использовании этой модели номинал и купон индексируемой облигации увеличиваются в соответствии с ростом определенного ценового индекса, причем индексация облигации происходит с временным лагом. Величина лага различается в разных странах и обычно составляет 2—3 месяца. По мере приближения срока до погашения, при условии положительной инфляции, денежные потоки по индексируемой облигации растут вместе с номиналом. В связи с этим дюрация индексируемой облигации обычно выше дюрации неиндексируемой облигации с тем же сроком до погашения.Достоинством «канадской модели» является то, что ее применение позволяет перейти на расчеты в реальном выражении без необходимости ввода дополнительных предпосылок относительно динамики инфляции в будущем, что требуется, к примеру, в «бразильской модели».

В Бразилии в связи с высокими и волатильными темпами инфляции в недавние годы большой лаг между выходом инфляционных данных и их использованием для индексирования облигаций привносил бы в оценку бумаг слишком высокую неопределенность, поэтому в данной стране исторически используется схема расчета индексируемых бумаг с более коротким лагом. При этом в первые недели каждого месяца в качестве необходимых для расчета, но еще не опубликованных цифр по инфляции за предыдущий месяц используется консенсусная экспертная оценка. В день выхода данных по инфляции, в случае их отличия от ожидаемых, происходит единовременный пересчет текущего значения инфляционного индекса и номинала бумаг.

В настоящее время лишь страны Латинской Америки, крупнейшим эмитентом среди которых является Бразилия, придерживаются «бразильской модели».

США окончательно перешли на «канадскую модель» в 1997 году. Год спустя примеру США последовала Франция. Последней из развитых стран на указанную модель выпуска перешло Соединенное Королевство, начавшее эмитировать «канадские» индексируемые облига- ции в 2005 г., а уже в 2007 г. полностью перешедшее исключительно к данной модели. Напомним, что инфляционная индексация номинала и купона облигаций в «канадской модели» происходит с определенным временным лагом. К примеру, для американских государственных индексируемых облигаций при вычислении расчетного значения индекса (Reference Index) на август 2009 г используются значения индекса потребительских цен за май и июнь 2009 года. Точная формула расчетного значения индекса выглядит следующим образом:

Как видно из данной формулы, расчетное значение индекса вычисляется на основе ежедневной линейной интерполяции. Наличие временного лага обусловлено техническими причинами. К примеру, значение индекса инфляции в США за июль публикуется лишь в середине августа. Таким образом, данные за июль не могут быть использованы в расчетах стоимости индексируемых бумаг в первые недели августа.

При выпуске индексируемых облигаций устанавливается также значение ценового индекса, принятое за базу для расчета индексирующего фактора — обычно это расчетное значение индекса на дату, с которой начинается начисление «инфляционных» процентов. В день выплаты купона или погашения индексируемой облигации рассчитывается значение индексирующего фактора (Index Ratio):



Ставка купона при выплате умножается на номинал облигации, затем на индексирующий фактор. Выплата по индексируемой облигации при погашении определяется путем умножения номинала на индексирующий фактор на момент погашения. В большинстве стран, использующих «канадскую модель» (но не в самой Канаде), выплата по индексируемой облигации при погашении ограничена снизу номиналом бумаги. Можно сказать, что такая индексируемая облигация несет в себе вид опциона на дефляцию в отношении выплаты при погашении. При этом величина выплачиваемых купонов, включая последний, такого опциона не имеет. Из развитых стран в настоящий момент лишь Япония отказалась от практики встроенных опционов на дефляцию, так как в Японии вероятность дефляционного сценария относительно высока по сравнению с другими странами, что повышает стоимость опциона и существенно усложняет расчет цен и доходностей индексируемых бумаг.

В отличие от большинства других финансовых инструментов поток платежей по индексируемым облигациям привязан к значениям индексов цен, динамика которых подвержена сезонным колебаниям. В то время как данные по темпам инфляции в годовом выражении достаточно устойчивы, месячная динамика цен изменяется в течение года в соответствии с определенными закономерностями (в частности, сезонность изменения цен может быть обусловлена периодами продаж различных групп товаров). Таким образом, выплаты по указанным облигациям также обладают некоторой сезонностью.

В большинстве стран, использующих «канадскую модель», купоны по облигациям выплачиваются каждые 6 месяцев, как и в случае неиндексируемых облигаций. Исключение составляют Греция, Германия, Франция и Швеция, где купонные платежи как по неиндексируемым, так и по индексируемым облигациям осуществляются на ежегодной основе.

3. 
   Подразумеваемый уровень инфляции и инфляционные ожидания
   

Разница между доходностями к погашению неиндексируемой облигации и индексируемой облигации с тем же сроком до погашения называется подразумеваемым уровнем инфляции (break-even inflation rate). Это такой уровень инфляции, при котором доходность индексируемой облигации была бы равна доходности неиндексируемой облигации с тем же сроком. Доходность к погашению, по которой котируется индексируемая облигация, теорети чески должна соответствовать реальной процентной ставке по государственным облигациям с соответствующим сроком до погашения, в то же время доходность к погашению неиндексируемой облигации включает компенсацию инфляции. Поэтому оценка разницы в уровнях доходности неиндексируемых и индексируемых облигаций — это очевидный способ измерить инфляционные ожидания. Однако подразумеваемый уровень инфляции не позволяет сделать это с абсолютной точностью, поскольку на величину данного показателя оказывают влияние и другие факторы, воздействие которых является разнонаправленным. С одной стороны, доходность неиндексируемых облигаций включает не только компенсацию потерь от инфляции, но и премию за инфляционный риск. Чем выше неопределенность относительно уровня инфляции в будущем, тем выше должна быть эта премия.

За счет действия данного фактора подразумеваемый уровень инфляции завышает инфляционные ожидания. С другой стороны, рынок индексируемых облигаций значительно уступает рынку неиндексируемых облигаций по объему и по уровню ликвидности. Соответственно, вклад премии за ликвидность в доходность индексируемых облигаций, скорее всего, будет выше. Действие указанного фактора приводит к тому, что подразумеваемая инфляция может занижать инфляционные ожидания. При этом и премия за инфляционный риск, и премия за ликвидность постоянно изменяются вслед за изменением ситуации на рынке. Из-за этого трудно не только оценить величину искажения инфляционных ожиданий показателем подразумеваемого уровня инфляции, но даже определить знак такой ошибки.

Данные за весь период наблюдения показателя подразумеваемого уровня инфляции показывают, что он обладает достаточно высокой волатильностью, существенно превышающей волатильность других известных индикаторов инфляционных ожиданий (таких, например, как индикатор инфляционных ожиданий американских потребителей, публикуемый Университетом штата Мичиган).

Это заставляет предположить, что изменения премии за ликвидность и за инфляционный риск вносят большой вклад в наблюдаемую изменчивость показателя. Например, в конце 2008 г. подразумеваемый уровень инфляции, рассчитанный на основе доходностей государственных облигаций США, какое-то время был отрицательным, что отражало не только опасения участников рынка относительно наступления дефляции, но и, вероятно, значительно возросшую премию за ликвидность в доходности индексируемых облигаций. Но несмотря на подверженность колебаниям из-за изменений конъюнктуры финансовых рынков, подразумеваемый уровень инфляции остается одним из основных индикаторов инфляционных ожиданий, и более точных общепризнанных измерителей ожидаемой инфляции на сегодняшний день не существует.
Рис. 6 Факторы, формирующие

различия в уровне доходности

индексируемых и неиндексируемых

облигаций



2.4 Преимущества и недостатки индексируемых облигаций по сравнению с неиндексируемыми облигациями


Рис. 7 Динамика доходностей индексируемых и

неиндексируемых государственных облигаций США в 2004–2009 годах.


Основное преимущество индексируемых облигаций с точки зрения инвесторов — это их способность защитить вложения от непредвиденных скачков инфляции, поскольку стоимость облигации изменяется вместе с индексом цен, к которому она привязана. Если инвестор приобретает индексируемую облигацию и держит ее до погашения, реальная доходность его вложений зафиксирована. В связи с этим одними из основных инвесторов в данный класс инструментов являются страховые компании и пенсионные фонды. Таким компаниям необходимы не просто долгосрочные инструменты, которые позволяли бы привести в соответствие структуру активов и пассивов по срокам, но и инструменты, предлагающие защиту от инфляции, поскольку обязательства компаний также изменяются в зависимости от динамики инфляции. С другой стороны, из-за индексации номинальная доходность облигаций может меняться. Более того, поскольку индексируемые облигации, как правило, привязаны к не очищенному от сезонных колебаний индексу цен, номинальные платежи по ним, как и их фактическая стоимость, подвержены серьезным сезонным колебаниям.

В зависимости от состояния рынка доходность индексируемых облигаций может быть как выше, так и ниже доходности аналогичных по сроку неиндексируемых облигаций. Решающим фактором является инфляция: если она оказывается выше ожиданий участников рынка, индексируемые облигации дают более высокую доходность, чем неиндексируемые облигации. В случае дефляции риски инвестора ограниченны, поскольку, как правило, эмитенты гарантируют, что стоимость облигации не опустится ниже номинала.

Доходность неиндексируемых облигаций включает не только компенсацию инфляции, но и премию за инфляционный риск, которая тем выше, чем выше неопределенность относительно уровня инфляции в будущем. Приобретая индексируемую облигацию вместо неиндексируемой, инвестор теряет эту часть доходности. С другой стороны, инвестор может рассчитывать на дополнительную премию за ликвидность, поскольку рынок индексируемых облигаций имеет гораздо меньший объем, чем рынок неиндексируемых облигаций, и существенно уступает последнему в ликвидности. Индексируемые облигации предоставляют гарантированную реальную доходность, только если удерживаются инвестором до погашения. В случае досрочной продажи существует риск неблагоприятного изменения реальных ставок на рынке, что может привести к убытку от продажи бумаги. При покупке облигаций с целью удержания до погашения соображения ликвидности могут быть гораздо менее значимыми. К тому же ликвидность рынка индексируемых облигаций существенно возросла за последние предкризисные годы. Наконец, индексируемые облигации пользуются популярностью среди инвесторов как диверсифицирующий актив.

Главная причина, по которой эмитенту выгодно выпускать индексируемый долг, — это возможность снизить стоимость заимствований. Поскольку покупатели индексируемых облигаций не требуют премии за инфляционный риск, доходность индексируемых облигаций будет ниже аналогичных неиндексируемых. Кроме того, выпуск индексируемых облигаций позволяет расширить базу инвесторов — привлечь институциональных инвесторов, особенно заинтересованных в защите от инфляции. При выпуске индексируемых облигаций эмитент защищает инвесторов от инфляционного риска, принимая его на себя. Реальная стоимость обслуживания индексируемого долга зафиксирована, но сохраняется неопределенность относительно величины номинальных платежей в будущем. Но когда речь идет о государственном долге, необходимо учитывать тот факт, что значительная часть доходов государственного бюджета также изменяется вслед за инфляцией. В этих условиях выпуск индексируемого долга позволяет привести в соответствие структуру государственных активов и пассивов. Стоимость обслуживания индексируемого долга непостоянна, но ее динамика обычно благоприятна с точки зрения циклов деловой активности. Инфляция, как правило, бывает максимальной в период перегрева экономики, когда максимальны также доходы бюджета, а состояние государственных финансов наилучшее — в этих условиях рост стоимости обслуживания долга не должен вызывать осложнений. В период спада активности, напротив, доходы бюджета уменьшаются, а расходы возрастают, но снижается и инфляция, а значит, стоимость обслуживания индексируемого долга становится относительно меньше.

Индексируемые облигации как актив конкурируют с неиндексируемыми облигациями, поэтому выпуск индексируемых облигаций, приводящий к дополнительной сегментации рынка, может быть проблематичным для страны с маленьким рынком государственного долга. Выпуск индексируемых облигаций может привести к снижению ликвидности в каждом отдельно взятом сегменте, и рост премии за ликвидность может привести к увеличению стоимости заимствований в целом, несмотря на выгоды от исключения премии за инфляционный риск. Существуют примеры того, как страны с относительно небольшим уровнем государственного долга отказывалась от выпуска индексируемых облигаций: Австралия, выпускавшая индексируемые облигации с 1985 г., после 2003 г отказалась от их дальнейшего выпуска, как и Новая Зеландия.

5. 
   Другие инструменты, обеспечивающие защиту от инфляции
   

Существует ряд производных финансовых инструментов, выплаты по которым зависят от значений темпов инфляции. Наиболее ликвидным является рынок инфляционных свопов, которые бывают нескольких видов. Бескупонный инфляционный своп (zerocoupon inflation swap) представляет собой сделку, в которой одна из сторон через определенный промежуток времени получает фиксированный процент от номинальной суммы договора и платит при этом процент, равный изменению ценового индекса за этот период. Как и в случае индексируемых облигаций, при этом устанавливается некоторое базовое значение индекса цен, относительно которого осуществляются в дальнейшем расчеты. Обмен денежными потоками в бескупонном свопе происходит единственный раз — по истечении срока сделки. Стандартный срок инфляционного свопа — 3 месяца. Другим распространенным производным инструментом защиты от инфляции является своп на годовую инфляцию (year-on-year swap). В отличие от бескупонного инфляционного свопа этот инструмент подразумевает периодические платежи, чаще всего на ежемесячной основе. Стороны договора в определенные даты обмениваются денежными потоками, один из которых является фиксированным процентом от номинала, а второй представляет собой годовой темп инфляции за плавающий двенадцатимесячный период, приведенный к временной размерности, соответствующей частоте платежей.

Некоторые участники рынка для защиты от инфляции используют опционы на инфляцию, наиболее распространенным из которых является «соглашение о максимальном уровне инфляции» (inflation cap). В соответствии с условиями этой сделки сторона, желающая застраховаться от роста инфляции, платит определенную сумму при заключении договора и впоследствии в течение зафиксированного в сделке срока получает периодические платежи в случае превышения инфляцией определенного уровня в соответствующие периоды. В долгосрочной перспективе защиту от инфляции могут обеспечить инвестиции в золото, недвижимость и акции.

Вместе с тем реальная доходность от инвестиций в перечисленные активы очень волатильна в кратко- и среднесрочном периоде.
Рисунок 8. Индексы изменения реальной стоимости инвестиций в различные классы активов.


Как можно видеть на рисунке 8, в зависимости от момента покупки актива периоды отрицательной средней реальной доходности от вложений могли достигать десяти и более лет. За период с 1960 г. средняя годовая реальная доходность вложений в золото составила 2,7%, в американский рынок акций — 1,8%. Реальная годовая доходность инвестиций в недвижимость США в 1975 г. составила бы к настоящему моменту 1,0%, что меньше темпов роста экономики США за этот период. Таким образом, можно сделать вывод об ограниченности свойств указанных активов обеспечивать защиту инвестора от инфляции.

Приведенные данные показывают, что наиболее стабильный положительный реальный доход последние 10 лет приносят инвестиции в индексируемые бумаги США. Доходность за этот же период инвестиций в большинство других активов оказалась бы в среднем меньше при большей ее изменчивости.

В данной курсовой работе были рассмотрены международные валютные активы Банка России, порядок распределения активов Банка России по видам валют. Была рассчитана доходность валютных активов. Выявлены проблемы управления международными валютными активами Банка России, и способы решения этих проблем.

В процессе выявления способов решения проблем управления международных валютных активов было выявлено:

1. 
   Управление валютными активами является приоритетной задачей Банка России;
   
2. 
   Выявлены ключевые проблемы управления международными валютными активами.
   
3. 
   Наиболее рациональные способы решения проблем связанных с инфляцией и с обесценением международных валютных активов;
   
4. 
   Каким образом валютные активы распределяются по степени кредитного риска.
   

Таким образом, цель данной курсовой работы достигнута, задачи – решены.

Полученные результаты можно использовать в качестве дополнительного теоретического материала при изучении курса «международные валютно-кредитные отношения».


БИБЛИОГРАФИЧЕСКИЙ СПИСОК

1. 
   Ермакова Е.Н. о проблемах управления валютными активами государства/ Е.Н.Ермакова// Финансы и кредит – 2008 – 4
   
2. 
   Фамазанов К.Л. о особенностях управления международными резервами Банка России/К.Л.// Финансы и кредит –2009 –26
   
3. 
   Международные валютно-кредитные и финансовые отношения: учебник/ под ред. Л.Н. Красавиной – М., 2005.
   
4. 
   www.cbr.ru (сайт Банка России).
   
5. 
   Международные валютно-кредитные отношения: учебник/ под ред. С.Р. Моисеева-М., 2007.