МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ И НАУКИ

РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

ФЕДЕРАЛЬНОЕ АГЕНСТВО ПО ОБРАЗОВАНИЮ

Государственное образовательное учреждение

высшего профессионального образования

ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ УПРАВЛЕНИЯ
ИНСТИТУТ ЗАОЧНОГО ОБУЧЕНИЯ
Институт национальной и мировой экономики

Кафедра макроэкономики
КОНТРОЛЬНОЕ ЗАДАНИЕ
По дисциплине Макроэкономика

Тема Риски российской экономики – 2009-2010 г.г.: кредитный кризис и инфляция
Выполнил студент

Заочной формы обучения

специальности Финансовый менеджмент

специализации___________________________

1 курса, группы_ФМ-3,5-2008/3

           № студенческого билета_№ 08-262            _____________         С. В. Трофимов

       (подпись)
Проверил преподаватель

к. э. н. доцент кафедры                                         ____________            А. С. Савостицкий

(ученая степень, звание)                                                       (подпись)
Москва – 2009


Наиболее важные угрозы, с которыми пришлось столкнуться российской экономике в 2009 году и которые предстоит решать в 2010 году, - накопление кредитных рисков и высокое инфляционное давление. (ссылки добавить)

Последствия «кредитной заморозки»: в зоне риска – средние по размерам торговые и строительные компании. Доля заемных средств в оптовой торговле составляет порядка 82,3%, в строительстве – 76,8%, т.е. практически все потребности в оборотном капитале обеспечены за счет кредитов. Рефинансирование в 2003-2007 гг. облегчали и высокие темпы роста, которые эти компании демонстрировали. Сейчас такая модель бизнеса под угрозой: из-за замедления доходов населения падают темпы роста, сужается доступ к рефинансированию из-за жесткой монетарной политики. Чтобы избежать системного кризиса «плохих долгов», государству необходимо прекратить ужесточение монетарной политики, правительству – пойти на предоставление банкам долгосрочных ресурсов, банкам – предпринять усилия по диверсификации портфеля по отраслям.

Вместо победы над инфляцией «любой ценой» – предотвращение инфляционных шоков. Почти двукратное усиление инфляционного фона (с 107,9% в апреле 2007 года ИПЦ вырос до 115,1% в апреле 2008 г.) сдерживает сберегательную и инвестиционную активность сильнее, чем высокий, но стабильный инфляционный фон. Такие шоки дестимулируют внутреннее накопление и заставляют кредиторов в будущем включать в стоимость денег надбавку, учитывающую риск неожиданного всплеска инфляции. Чтобы снизить вероятность резкого роста инфляции в будущем, придется устранять глубокие дисбалансы в экономике – коррупционные схемы, стимулируемый кредитованием потребительский бум, слабость конкурентных механизмов во многих системообразующих отраслях. Но резкое замедление роста и даже их снижение возможно лишь.

Переход на антикризисные рельсы: к чему готовиться? Российской экономике предстоит пережить кризис, при котором замедляющаяся, но еще высокая инфляция будет сочетаться со спадом в большинстве секторов экономики. Обвал фондового рынка следует воспринимать именно как опережающий индикатор такого развитий событий, усиленный за счет плечевых схем. Кризис вынудит правительство активно действовать – переориентировать финансовые потоки, изменять регулятивные нормы ради решения системных проблем. Антикризисные мероприятия, заимствованные из практики развитых стран, нужно будет на ходу адаптировать к нашим реалиям – относительно слабый финансовый рынок, отсутствие конкуренции, возможности рейдерского передела собственности под прикрытием кризиса. Так, решение предоставлять субординированные кредиты – пример того, как кризис заставил обратить внимание на одну из ключевых проблем банковского сектора – дефицит долгосрочных ресурсов. Но эта мера требует дополнительных обязательств банков, чтобы кредиты не пошли на разгоняющее инфляцию потребительское кредитование или скупку подешевевших активов.

В реферате наибольшее внимание уделено двум главным, по нашему мнению, вызовам для стабильности российского банковского сектора в 2009 г.: накоплению кредитных рисков и инфляции.

Наиболее важный внутренний источник роста системных рисков - увеличение кредитной активности. По нашему мнению, кредитные риски розничных заемщиков способны спровоцировать системный кризис лишь в среднесрочной перспективе, в то время как дефолты корпоративных заемщиков среднего размера могут стать серьезным испытанием в 2009-2010 годах.

Угрозу стабильности банковского сектора могут представлять макроэкономические дисбалансы. Слабость конкурентных механизмов ценообразования и особенности модели денежной эмиссии, которая привязана к сальдо платежного баланса, а не динамике спроса на деньги, усиливают непредсказуемость инфляционных процессов.

Проблема 1: подрыв платежеспособности средних компаний из «перекредитованных» отраслей из-за «кредитной заморозки».


Решение: отказ от чрезмерно жесткой монетарной политики и отраслевая диверсификация кредитного портфеля.
С начала 2008 г. ЦБ РФ четыре раза повышал ставку рефинансирования и нормативы обязательного резервирования с целью обуздать инфляционные процессы (см. таблицу 1). Это уже привело к ужесточению требований к заемщикам и сокращению выдачи кредитов. Резкое повышение нормативов с 1 сентября оказалось столь болезненным, что новые нормативы были снижены уже через 2,5 недели, в рамках срочного пакета мер по предоставлению ликвидности. Серьезным испытанием для ориентированных на потребительский спрос компаний станет и начавшееся замедление роста доходов населения. Наладить эффективную работу в условиях резкого падения темпов роста бизнеса получается далеко не всех: уровень просроченной задолженности юридических лиц уже демонстрирует тенденцию к повышению.

Таблица 1. Менее чем за год нормативы ЦБ взлетели на 2,5-5 п.п.



В зоне риска компании, которые работали с большим кредитным плечом, рассчитывая на высокие темпы роста прибыли. Финансирование с целью пополнения оборотных средств за счет кредитов и факторинговых схем – основа их бизнес-модели, и быстрая перестройка невозможна без продажи части активов. Часть из них не выходила на публичный рынок, и об их проблемах узнают лишь кредитовавшие их банки. Среди эмитентов облигаций компании ГОТЭК и Арбат Престиж (эмитент – «Арбат энд Ко») вышли из состояния технического дефолта, трем компаниям это сделать не удалось (см. таблицу 2). Растет число «пожарных» сделок по продаже бизнеса (сотовый ритейлер «Евросеть», «Кит Финанс инвестиционный банк» и др.), совершаемых при угрозе потери платежеспособности.
Таблица 2. Пока широко известны лишь три компании, объявившие дефолт по облигационным займам



До пика «кредитной заморозки» еще далеко. Сейчас банки начали активно пересматривать отзывные обязательства, не пролонгируют достигнутые до ужесточения монетарной политики безусловные соглашения о предоставлении кредитных линий. С учетом продолжающегося мирового финансового кризиса, можно ожидать, что пик «кредитной заморозки» придется на начало 2010 г. В дальнейшем вероятно смягчение монетарной политики с целью оживить экономический рост. Однако до этого времени ряд заемщиков среднего размера из перекредитованных отраслей просто не доживут.

Речь идет, прежде всего, прежде всего, о торговых и строительных предприятиях, а именно эти отрасли стали одними из самых кредитоемких в 2005-2007 годах. Сегодня эти два сектора экономики характеризуются одними из наиболее низких уровней самофинансирования (доля собственных средств в активах) и текущей ликвидности (см. график 1). По данным мониторинга, проведенного Банком России, в конце первого квартала 2008 г. 82,3% активов предприятий оптовой и розничной торговли приходилось на привлеченные средства.
График 1. Торговля и строительство – в зоне риска


Источник: «Эксперт РА» по данным мониторинга предприятий Банком России

(http://www.raexpert.ru/researches/)
Столь высокая долговая нагрузка при умеренном уровне ликвидности провоцирует инвесторов выходить из бумаг этих секторов в первую очередь. Оферты, которые еще 1,5 года назад эмитенты рассматривали как возможность пересмотреть купонную ставку в сторону понижения, сегодня инвесторы используют, чтобы «выйти в кэш».

Логика инвесторов понятна. Оптовая торговля – отрасль с хорошей оборачиваемостью активов, однако торможение потребительского кредитования вкупе со снижением маржи из-за растущей конкуренции может привести к более существенному, чем предусмотрено бизнес-планами, замедлению динамики оборота и прибыли. Привлекательность строительных компаний как заемщиков определяется наличием хороших залогов, однако по кредитоспособности строителей может ударить и стагнация цен на рынке недвижимости, особенно если она будет происходить на фоне инфляции издержек. Кроме того, заемщики могут попасть в порочный круг: повышение ставок по кредитам бьет по рентабельности, низкие показатели прибыли закрывают доступ к новым кредитам, что заставляет продавать производственные активы и терять прибыль.

Дефолты заемщиков станут тяжелым испытанием для банковской системы. В преддефолтном состоянии девелоперы будут распродавать имеющуюся недвижимость по низким ценам, далее вероятен «эффект домино» в виде обвала цен на большинство активов, принимавшихся банками в обеспечение. В части фондовых активов это уже произошло: Общая переоценка рисков уже серьезно подкосила рынки акций и облигаций. Это вынуждает компании даже с относительно низкой долей «рыночных» ресурсов выкупать облигации по офертам, акции с рынка во избежание недружественного поглощения. С компаний, бравших кредиты под залог акций, уже требуют дополнительного обеспечения или досрочного погашения. Напрямую кризис на фондовом рынке обесцениваются порядка 8% банковских активов, то через цепочку корпоративных дефолтов он поставит под удар 20-25% активов.

Чтобы не допустить разрастания рукотворного кредитного кризиса, монетарным властям следует отказаться от ужесточения политики. При проведении антиинфляционной политики на ближайшие полгода-год разумнее вооружиться врачебным принципом «не навреди». Самое разумное, что может сделать в этой ситуации Правительство – предоставить долгосрочное фондирование банкам в обмен на определенные обязательства со стороны банков (например, не продавать объекты залога с дисконтом ниже 20% во избежание «эффекта домино», направлять средства только на корпоративное кредитование).

Самим банкирам многое предстоит сделать в части приближения систем управления рисками к наилучшей мировой практике. Отработка процедур управления просроченной задолженностью, использования внутренних и внешних рейтингов при оценке заемщиков, мероприятия по минимизации операционных рисков – лишь некоторые из направлений совершенствования корпоративного риск-менеджмента.

Назрели консолидированные усилия участников рынка и органов власти по совершенствованию инфраструктуры, обеспечивающей оценку рисков (обмен информацией между бюро кредитных историй, устранение «правового вакуума» в сфере рейтингования) и переток ликвидности внутри банковского сектора (организованный рынок межбанковского кредитования, развитие синдицированного кредитования).

Наконец, важнейший страховой механизм для финансовой системы, ориентированной на внутренние потребности, – сильный реальный сектор экономики. Диверсифицируя активы за счет кредитования малого бизнеса, недокредитованных отраслей, банки помогают сами себе.

Недокредитованные отрасли – АПК, машиностроение, транспорт и связь, вероятно, по-прежнему будут на подъеме, в том числе за счет роста госрасходов. Поэтому банки с хорошо диверсифицированным в отраслевом отношении портфелем не испытают серьезных проблем. Но по средним корпоративным банкам с высокой концентрацией кредитного портфеля дефолты торговых и строительных предприятий ударят очень больно. У них еще есть возможность диверсифицировать направления размещения, например, за счет активизации кредитования первоклассных банков.


Проблема 2: непредсказуемые инфляционные шоки препятствуют трансформации внутренних сбережений в инвестиции.


Решение: комбинация мер конкурентной, бюджетной и монетарной политики, сдерживающая ключевые проинфляционные факторы.
При обсуждении негативных последствий инфляционных процессов зачастую происходит подмена понятий. Рост цен выдается за огромную опасность сам по себе, в то время как это скорее симптом более глубоких дисбалансов в экономике – слабости конкурентных механизмов конкуренции (в части немонетарной составляющей инфляции) и особенностей денежной эмиссии. На деле для стабильного развития реального и финансового секторов важнее предотвращать неожиданные ценовые шоки, а к стабильному инфляционному фону российской экономике удается приспосабливаться.

Как правило, инфляционные всплески порождают отрицательную фактическую доходность сбережений, что дестимулирует процессы внутреннего накопления и заставляет кредиторов в будущем включать в стоимость денег надбавку, учитывающую риск неожиданного всплеска инфляции. В конечном итоге такая ситуация не идет на пользу ни кредиторам, ни заемщикам, ни развитию национального финансового рынка в целом.
График 2. Адаптация ставок к более высокой инфляции продолжается


Источник: «Эксперт РА» по данным Росстата и ЦБ РФ (http://www.raexpert.ru/researches/)
В России с конца 2007 г. реальные ставки по кредитам нефинансовым организациям отрицательные (см. график 2) – пока потери несут кредиторы. Но адаптация ставок продолжается, и вскоре основная тяжесть инфляционного шока будет переложена на заемщиков.

Как показывает опыт многих ряда развивающихся экономик и России, двузначные темпы инфляции далеко не всегда препятствуют быстрому экономическому росту, повышению благосостояния и качества жизни населения. Напротив, инфляционные процессы в экономике неудовлетворенным спросом и неэффективно используемыми ресурсами выполняют важнейшую информационную роль, посылая предпринимателям сигналы, предложение каких товаров надо наращивать в первую очередь, в каких сферах их капитал избежит обесценения. При высоких темпах экономического роста индексация социальных расходов, компенсирующая падение благосостояния социально незащищенных слоев населения, не становится для бюджета непосильным бременем.

Очередной инфляционный шок экономика России пережила во второй половине 2007 – первой половине 2008 г., когда индекс потребительских цен вырос с 107,9% (апрель 2007 к апрелю 2006 г.) до 115,1% (апрель 2008 г. к апрелю 2007 г.). То есть за год интенсивность инфляционных процессов выросла практически в два раза (см. график 3).
График 3. Интенсивность инфляционных процессов в 2008 году выросла в 1,5-2 раза


Источник: «Эксперт РА» по данным Росстата (http://www.raexpert.ru/researches/)
Причина – совпадение по времени неблагоприятных внутренних и внешних факторов. Немонетарные шоки второй половины 2007 г., (главным образом – импорт инфляции с продовольственных и сырьевых рынков, см. таблицу 3), попали на подготовленную почву. Проведя в 2006 г. валютную либерализацию и снизив норматив отчислений в ФОР по средствам, привлекаемых у иностранных банков, до 2%, Банк России существенно облегчил проведение арбитражных сделок инвесторам, играющим на укреплении рубля. Привлекая короткие кредиты в дешевеющих долларах и размещая в рублях, российские банки могли зарабатывать дополнительную прибыль.

Таблица 3. Неожиданный скачок инфляции в 2007 году обеспечили немонетарные факторы



Неудивительно, что в 2006 г. фактические темпы роста денежной массы М2 вплотную подобрались в 50%, существенно превысив прогнозы (см. график 4).
График 4. Темпы прироста денежного агрегата М2 и ИПЦ (декабрь 2008 г. к декабрю 2007 года: планы не выполняются)

Источник: «Эксперт РА» по данным Минфина РФ и ЦБ РФ (http://www.raexpert.ru/researches/)
Частично этот рост был адсорбирован банковской системой в виде долгосрочных депозитов, частично пошел на замещение дешевевшего доллара в качестве валюты сбережений и расчетов, частично перешел на рынок активов. Однако через 6-9 месяцев рост денежной массы стал оказывать давление и на потребительские рынки. Ближе к концу года ним добавился и сезонный рост бюджетных расходов: несмотря на многолетние усилия, добиться равномерного исполнения бюджета так и не удалось.

Население отреагировало на ускорение роста цен повышением потребительских расходов, что продлило инфляционный бум еще на несколько кварталов. Сыграли свою роль и слухи о «грядущей деноминации» – безобидный сам по себе процесс обмена дензнаков в сознании россиян твердо ассоциируется с обесценением сбережений. Заставил понервничать и мировой финансовый кризис. По данным ФОМ, забрали вклады из банков, купили валюту или иным способом постарались застраховаться от возможного кризиса в среднем по стране около 20% ожидающих кризиса. Среди россиян с высокими доходами эта доля составила 34%, среди жителей мегаполисов — 27%.

Непредсказуемая инфляция опасна, но еще опаснее установка на «победу над инфляцией любой ценой». Такая установка означает максимально жесткое использование правительством доступных инструментов, а именно монетарного сдерживания кредитной активности. Это может привести к рукотворному кризису ликвидности в банковском секторе, дестабилизации и отказу от расширения промышленного производства.

Значительная немонетарная составляющая российской инфляции (см. таблицу 2) требует задействовать в борьбе не только монетарные инструменты. Более того, по нашим оценкам, ключевые факторы, которые определяют инфляцию в ближайшие полгода, кардинально обновились (см. таблицу 4). Среди этих факторов уже нет быстрых темпов роста денежного предложения из-за притока нефтедолларов и капитала. Темп прироста денежной массы снизился до 30-35% в годовом выражении, и с учетом индекса-дефлятора ВВП под 20% и реального роста в 7-8% дальнейшее замедление денежной массы чревато «монетарным удушьем».
Таблица 4. Важнейшие проинфляционные факторы в краткосрочной перспективе



На первое место среди проинфляционных факторов постепенно выходит рост госрасходов вкупе с коррупционными схемами. Определенные инфляционные последствия имеет накачка госкорпораций капиталом. Как только восстановятся финансовые рынки, мы сможем наблюдать не только прямой, но и индуцированный эффект (эффект финансового рычага): получив рубль в качестве капитала, компании, пользующиеся прямой или косвенной поддержкой государства (т.е. в глазах инвесторов с кредитным качеством, близким к суверенному), будут привлекать еще рубль в виде займов.

Потребительский бум, стимулируемый кредитованием, будет занимать, по нашему мнению, второе по важности место среди проинфляционных факторов. В России форсированное развитие потребительского кредитования усугубляет существующий дисбаланс между потреблением и накоплением в частном секторе.

Существенно ослабел, но будет оказывать воздействие в ближайшее время импорт инфляции с рынков сырья и продовольствия. «Пузыри» на рынках нефти, металлов прямо связаны с проводившейся с начала 2000-х мягкой монетарной политикой ФРС США. Цели политики ФРС – поддержать экономическую активность в США – длительное время удавалось достигать. Однако рост экономики США, через различные каналы транслировавшийся по всему миру, привел к росту благосостояния и росту спроса на сырье и продовольствие со стороны ряда других экономик. К сожалению, в одиночку купировать последствия ценового шока, связанного с импортом инфляции, крайне сложно. Одним из важных страховых механизмов здесь должно стать взаимодействие с финансовыми регуляторами других стран.

Попытка государства стимулировать металлургов заключать долгосрочные контракты с потребителями наглядно продемонстрировала, что идеальный способ поставить инфляцию под контроль найти трудно. К примеру, сдерживание роста государственных расходов при прочих равных сокращает возможности коррупционного присвоения средств, однако способно законсервировать отсталость инфраструктуры страны и спровоцировать рост социальной напряженности (см. таблицу 5). Создание условий для роста предложения товаров не даст быстрого результата, политики смогут отчитаться о «победе над инфляцией» лишь через 2-2,5 года. Стимулирование покупки активов, дающих синергию с российскими, отвлечет из экономики избыточные нефтедоллары, но будет ли реальная синергия – большой вопрос. Но самый деструктивный метод – попытка свернуть кредитование экономики, похоронив тем самым рост инвестиций.

Таблица 5. Идеальных способов борьбы с инфляцией нет, но есть очень плохие

Варианты решения	Недостатки	Достоинства
Сдерживать рост госрасходов	Рост социальной напряженности, нарастание отставания от ведущих экономик	Снижение коррупционного потенциала
Сдерживать рост кредитования монетарными методами	Сворачиваются инвестиционные проекты, ограничения роста нарастают	В текущей ситуации отсутствуют
Ограничивать инфляцию издержек, создавать условия для роста предложения товаров	Требует длительного времени	Позволяет поддерживать высокие темпы экономического роста
Повышение «качества» экспорта капитала (стимулирование покупки активов, дающих синергию с российскими)	Требуется «тонкая настройка», успех не гарантирован	Диверсификация рисков вложений
Источник: «Эксперт РА» (http://www.raexpert.ru/researches/)

Тем не менее, ряд мероприятий по снижению вероятности инфляционных шоков очевидны. Победа над инфляцией должна стать побочным результатом смягчения экономических дисбалансов – обуздания олигополий, замедления форсированного роста потребления, придания модели денежной эмиссии большей гибкости. Сглаживание динамики бюджетных расходов, стимулирование к заключению долгосрочных контрактов (по примеру металлургов и трубников), точечные налоговые и таможенные льготы (как для импортного цемента) – действенные инструменты, не ставящие под удар стабильность банковского сектора. Политика государства должна гибко подстраиваться под ключевые проинфляционные факторы, что позволит избегать таких негативных последствий чрезмерного увлечения монетарными методами, как «кредитная заморозка».

Но резкое замедление роста и даже их снижение возможно лишь на рынках активов, потребительская инфляция даже при корректной антиинфляционной политике будет снижаться медленно. Поэтому российской экономике предстоит пережить кризис, при котором замедляющаяся, но еще высокая инфляция будет сочетаться со спадом в большинстве секторов экономики.