ВВЕДЕНИЕ
   Появление и распространение производных ценных бумаг связано с по-

иском таких инвестиционных стратегий, которые обеспечивали бы не только получение дохода, но и страхование от рисков при неблагоприятном изменении цен, т.е. с решением проблемы оптимального размещения свободныхденежных средств.

   В настоящее время рынок производных финансовых инструментов явля-

ется одним из наиболее динамично развивающихся сегментов финансового

рынка в мире. Мощный импульс развитию валютного и фондового между-

народных рынков дали такие факторы, как переход к плавающим валютным курсам, ослабление государственного регулирования в финансовой сфере,

продолжающийся быстрый рост международной торговли товарами и услу-

гами, достижение нового уровня в компьютерной и телекоммуникационной

технологии и другие процессы. Инвестиционные операции стали действи-

тельно международными, а зарубежное инвестирование связано с повышен-

ными рисками - риском изменения курса валюты, риском роста/падения

процентных ставок по вкладам, риском колебания курсов акций и т.п., сле-

довательно, возникла потребность в развитии рынка производных финансо-

вых инструментов, который бы обеспечивал страхование этих рисков.

   Многообразие форм операций с производными финансовыми инструмен-

тами, постоянное совершенствование практики биржевой и внебиржевой

торговли создают основу для эффективного функционирования рыночного

механизма, сбалансирования рынка, снижения затрат на приобретение и

реализацию продукции. Даже в условиях заметных колебаний рыночных цен

операции c производными ценными бумагами позволяют фирмам планиро-

вать свои издержки и прибыль на достаточно большие периоды, разрабаты-

вать стратегию развития компаний с регулируемым риском, гибко сочетать

различные формы инвестиций, снижать свои расходы на финансирование

торговых операций.

   Рынок производных ценных бумаг в России имеет короткую историю и,

по сравнению с западным, развит недостаточно. К основным проблемам

применения производных финансовых инструментов в России относят:

   - правовые и налоговые проблемы, проблемы бухгалтерского учета;

   - проблемы регулирования профессиональной деятельности на рынке;

   - несовершенство инфраструктуры рынка;

   - состояние рынка и спектр торгуемых инструментов.

   На уровне конкретных компаний появляются и частные причины, такие,

как слабое представление о свойствах и механизме различных производных

инструментов, основах организации ведения и сопровождения сделок, труд-

ности в оценке результата хеджирования, начального и остаточного риска и,

наконец, отсутствие понимания и одобрения руководства.[1, C. 212-213]

                                   
1.    
ПРОИЗВОДНЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ.
Ценные бумаги можно разделить на два класса – основные и производ-

ные, или деривативы. К последнему классу относятся такие ценные бумаги,

в основе которых лежат основные ценные бумаги и другие активы, а цены на

них зависят от изменения цен на базисные активы. То есть, если изменяются

цены на нефть, изменяются цены и на фьючерсные, форвардные, опционные

и т.д. контракты, в основе которых лежит нефть. Такие деривативы как варрант и “права” в зарубежной литературе относят к одной из разновидностей опционов, хотя их все-таки выделяют из многих других разновидностей опционов.

   По сравнению с основными ценными бумагами, производные ценные бу-

маги являются более гибкими инструментами.

   Основываясь на данном определении, можно выделить следующие свой-

ства производных инструментов:

   1. Цены производных инструментов основываются на ценах базисных ак-

тивов.

   2. Операции с производными финансовыми инструментами позволяют

получать прибыль при минимальных инвестиционных вложениях.

   3. Производные инструменты имеют срочный характер.

   Теоретически деривативные контракты можно ввести на каждый продукт

так же, как и выписать страховой полис на любое событие жизни. Это и

происходит в реальности. Есть деривативы на сельскохозяйственную про-

дукцию, валюту, индексы, результаты спортивных событий, поставки элек-

троэнергии. Среди последних нововведений - контракты на погоду, пользо-

вателями которых являются, например, поставщики и потребители топлив-

ной нефти.
             Участники рынка производных ценных бумаг

   Отличительной особенностью производных финансовых инструментов

является то, что момент исполнения обязательств по контракту отделен от

времени его заключения определенным промежутком, т.е. они имеют срочный характер.

   Под срочным контрактом понимается договор на поставку актива, в ка-

честве которого могут выступать различные материальные ценности, това-

ры, финансовые инструменты (валютные средства, ценные бумаги и т.д.), в

установленный срок в будущем на согласованных условиях.

   Стороны, заключающие контракт, выступают в качестве контрагентов.

В соответствии с принятой международной терминологией лицо, передаю-

щее (продающее) актив, открывает так называемую "короткую позицию" по

контракту, а принимающее (покупающее) − "длинную позицию".

   Заключая сделки с деривативами, стороны могут преследовать различные

цели, и по этому признаку операции с производными ценными бумагами

можно разделить на следующие группы:

   Спекулятивные операции. Спекулятивные операции совершаются с це-

лью получения прибыли от купли-продажи срочных контрактов в результате

разницы между ценой контракта в день заключения и ценой в день его ис-

полнения при благоприятном для одной из сторон (продавца и покупателя)

изменении цен.

В зависимости от характера сделок спекуляцию подразде-

ляют на следующие виды:

   - спекуляция на повышение цен – скупка контрактов для последующей

перепродажи;

   - спекуляция на понижение цен – продажа контрактов с целью их после-

дующего откупа;

   - спекуляция на соотношении цен на рынках одного и того же или взаи-

мозаменяемых товаров или цен на товары с различными сроками поставки.

    Спекулятивные сделки составляют важную часть рынка производных

ценных бумаг. Спекулянт (игрок) торгует срочными контрактами только

ради прибыли, т.е. никогда не покупает и не продает собственно товары.

Спекулянтов привлекает "эффект рычага" и краткосрочность (от одного до

нескольких дней) срочных операций. Спекулянту нужен шанс заработать на

изменении цен на базисный товар, не участвуя в производственном бизнесе,

и он готов взять на себя риск. Спекулянты необходимы для успешного

функционирования срочного рынка, поскольку они обеспечивают взаимо-

действие субъектов рынка, желающих освободиться от риска или взять его

на себя. Собирая и анализируя информацию, открывая на её основе позиции,

спекулянты информируют рынок и помогают рынку правильно её оценить.[2, C. 331-332]
2. ОСНОВНЫЕ ВИДЫ

ПРОИЗВОДНЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ.
 
Форвардные контракты

Форвардный контракт представляет собой заключаемое вне биржи соглашение между сторонами о будущей поставке предмета контракта. Все условия сделки оговариваются контрагентами в момент заключения договора, а исполнение контракта происходит в соответствии с данными условиями в назначенные сроки. Форвардный контракт является твердой сделкой, т.е. сделкой, обязательной для исполнения. Предметом соглашения могут выступать различные активы, например, товары, акции, облигации, валюта и т.д. Контрагент, который обязуется поставить соответствующий актив по контракту, открывает короткую позицию, т.е. продается форвардный контракт. Контрагент, приобретающий актив по контракту, открывает длинную позицию, т.е. покупает контракт. Заключение контракта не требует от контрагентов каких-либо расходов за исключением возможных накладных расходов.
Форвардный контракт может заключаться с целью игры на разнице курсовой стоимости активов. В этом случае контрагент, который открывает длинную позицию, надеется на дальнейший рост цен актива, лежащего в основе контракта. Контрагент, занимающий короткую позицию, рассчитывает на понижение цены данного инструмента. Для форвардного контракта вторичный рынок очень узок или вообще отсутствует, поскольку трудно найти какое-либо третье лицо, интересам которого в точности соответствовали бы условия контракта, изначально заключенного исходя из потребностей первых двух контрагентов. Поэтому ликвидировать свою позицию по контракту одна из сторон сможет, как правило, лишь с согласия своего контрагента.
Для форвардного контракта характерным является наличие цены поставки, форвардной цены и цены форвардного контракта. В момент заключения форвардного контракта стороны согласовывают цену, по которой сделка будет исполняться. Данная цена называется ценой поставки. Она остается неизменной в течение всего времени действия форвардного контракта. Если через некоторое время заключается новый форвардный контракт, то в нем фиксируется новая цена поставки, которая может отличаться от цены поставки первого контракта, поскольку изменились ожидания инвесторов относительно будущей конъюнктуры рынка для актива, лежащего в основе контракта. Поэтому форвардная цена — это цена поставки, зафиксированная в форвардном контракте, который был заключен в данный момент. В свою очередь, цена форвардного контракта равна разности между текущей форвардной ценой и ценой поставки.  

   В качестве разновидности краткосрочного форвардного контракта высту-

пают пролонгационные сделки "репорт" (репо) и "депорт" (обратного репо).

   Репо – это соглашение между контрагентами, в соответствии с которым

одна сторона продает другой ценные бумаги с обязательством выкупить их у

нее через некоторое время по более высокой цене. В результате операции

первая сторона фактически получает кредит под обеспечение ценных бумаг.

Процентом за кредит служит разница в ценах, по которой она продает и вы-

купает бумаги. Ее доход составляет разность между ценами, по которой она

вначале покупает, а потом продает бумаги.

   Гораздо реже на рынке встречается депорт – операция, обратная репорту.

К этой сделке прибегает "медведь" − профессионал, играющий на пониже-

ние, – когда курс ценной бумаги не понизился или понизился незначительно

и он рассчитывает на дальнейшее понижение курса. Депорт применяется и в

том случае, когда необходима поставка ценных бумаг своему контрагенту, а

у брокера или дилера данных бумаг нет в наличии. Тогда он прибегает к де-

порту для выполнения своих обязательств.

   Обратное репо – это соглашение о покупке бумаг с обязательством про-

дажи их в последующем по более низкой цене. В данной сделке лицо, поку-

пающее бумаги по более высокой цене, фактически получает их в ссуду под

обеспечение денег. Второе лицо, предоставляющее кредит в форме ценных

бумаг, получает доход (процент за кредит) в сумме разницы цен продажи и выкупа бумаг.

Варранты.

Ценные бумаги, которые дают своему владельцу право в будущем купить по заранее  установленной цене определенное количество ценных бумаг. Фактически варранты похожи на опционы «колл». Однако опционы действуют в течение нескольких месяцев и отличаются от варрантов механизмом выпуска. Варранты выпускают компании – эмитенты лежащих в их основе ценных бумаг. Они могут отделяться от ценной бумаги, с которой они выпущены, и продаваться отдельно.

Предлагаемые в едином пакете с другими ценными бумагами варранты дают возможность эмитенту сделать выпускаемые им ценные бумаги более привлекательными, поскольку дают право инвестору купить определенное количество этих ценных бумаг в будущем по более низкой цене в случае роста их курса. Кроме того, срок действия варрантов чаще всего составляет от 10 до 20 лет; срок обращения некоторых из них может быть и не ограничен.

Депозитарные расписки.(
ADR
/АДР) .Это свободно обращающиеся расписки на иностранные акции, депонированные в банке США. АДР – расписка, представляющая акции корпорации, зарегистрированной за пределами США. Операции с АДР производятся вместо операций с ценными бумагами, которые хранятся в банке или у попечителя. Данный инвестиционный инструмент является обычным методом торговли иностранными эмиссиями акций в США. Американская депозитарная расписка появилась еще в 20-х годах. Она была изобретена «Morgan Guaranty Trust»; суть ее состоит в том, что  банк хранит соответствующие акции за границей в одном из своих филиалов(обычно в стране эмитента), а расписки , служащие их обеспечением, эмитируются и обращаются на американском рынке. Банк получает при этом прибыль в виде вознаграждения за эмиссию и обработку расписок.

По мере роста интереса к иностранной акционерной собственности депозитарные расписки пришли с внебиржевого рынка на биржевой. Так, Нью-Йорская фондовая биржа включает в свой котировочный список ряд надежных и известных компаний – «Sony», «Honda Motor», «Hitachi».

Интерес  к депозитарным распискам в мире растет. Инвестору они представляют определенные гарантии в связи с тем, что :

- обладают той же ликвидностью, что и сами ценные бумаги, на основе которых они выпущены;

- котируются обычно в долларах США;

-позволяют облегчить не только продажу ценных бумаг  иностранных эмитентов, но  и получение дивидендов американским   инвесторам.

Депозитарные расписки бывают спонсируемые и неспонсируемые. Если расписки выпускаются по запросу эмитента, то они считаются спонсируемыми, эмитент оплачивает расходы по спонсируемой программе. Банки могут  создавать неспонсируемые расписки по запросу инвесторов ; держатели таких расписок несут все расходы, в том числе плату за депонирование и изъятие ценных бумаг из депозитария. Неспонсируемые программы в настоящее время считаются устаревшими и выпускаются редко.

Фьючерсные контракты
   Фьючерсная сделка (фьючерс) –  контракт(обязательство, а не право выбора) на покупку или продажу стандартного количества определенного вида  ценных бумаг на определенную дату в будущем по цене, заранее установленной при заключении сделки.   В отличие от форварда, биржа берет на себя разработку правил торговли фьючерсами. Объектом фьючерсной сделки выступает не биржевой товар, а биржевой контракт, который предусматривает куплю-продажу строго согласованного количества товара установленного сорта с минимально допустимыми отклонениями. Условия фьючерсного контракта стандартны.

Все фьючерсные контракты имеют контрактную спецификацию, представ-

ляющую собой юридический документ, фиксирующий количество базисного

актива, его качество или свойства, сроки поставки, сроки действия контрак-

та, правила установления котировок и т.д. Наличие данного документа при

торговле фьючерсными контрактами обязательно. Он дает возможность уча-

стникам рынка установить единообразное понимание деталей контракта.

Цель участников торговли фьючерсами, как правило, состоит не в приобретении ценных бумаг, а в игре на разнице цен. Приобретая контракт, его владелец рассчитывает продать его по более высокой цене, а продавец надеется на приобретение такого же контракта в будущем, по более низкой цене. Кроме того, фьючерские сделки используются с целью хеджирования, т. е. страхования риска потерь от повышения цены на облигации или иные ценные бумаги , что нежелательно для покупателя, или понижения ее, что невыгодно для продавца. Крупнейшими центрами торговли опционами и фьючерсами являются американские биржи, в частности, Чикагская биржа опционов, Лондонская международная биржа финансовых фьючерсов.

   Фьючерсная цена – это цена, которая фиксируется при заключении

фьючерсного контракта. Она отражает ожидания инвесторов относительно

будущей рыночной цены (цены-спот) для соответствующего актива. Разни-

ца между ценой-спот и фьючерсной ценой на данный актив называется "ба-

зисом". В зависимости от того, выше фьючерсная цена или ниже цены-спот,

базис может быть положительным или отрицательным. При одной цене

фьючерсного контракта на определенный срок существует множество на-

личных цен на базисный товар в зависимости от его качества, места постав-

ки. Следовательно, может существовать множество базисов для одного то-

вара в одно время.

   В сделках с фьючерсными контрактами риск непредсказуем. Так, при за-

нятии длинной позиции риск, т.е. размер убытков, не ограничен, так как це-

на фьючерса может упасть до нуля. Но и возможность получения прибыли

не ограничена, потому что цены на базисный актив могут расти до беско-

нечности. Аналогично форвардным контрактам при росте в дальнейшем

фьючерсной цены покупатель контракта выигрывает, а продавец проигрыва-

ет. Напротив, при понижении фьючерсной цены выигрывает продавец кон-

тракта, а покупатель проигрывает.

   Главным различием между форвардным и фьючерсным контрактами

(кроме того, что фьючерсный контракт стандартизован и обращается на ор-

ганизованных рынках, в то время как форвардный контракт на внебиржевом

рынке) является необходимость регулярно (часто ежедневно) отслеживать

рыночную стоимость своей фьючерсной позиции1. Это означает, что если

стоимость контракта стала отрицательной, то короткая позиция должна ком-

пенсировать разницу в денежных средствах. Если разница положительная,

то ее должна компенсировать длинная позиция.[4, C. 420-426]
 Опционные контракты
   Под опционами понимают особый вид биржевых сделок с ограниченным

по сравнению с обычными фьючерсными операциями риском. Опционы от-

носятся к условным срочным сделкам, предоставляющим одному из контр-

агентов право исполнить или не исполнить заключенный контракт, в отли-

чие от твердых сделок (форвардных и фьючерсных), которые обязательны

для исполнения. В последнее время опционы постепенно завоевывают все

большую популярность как более сложные, но и одновременно предостав-

ляющие существенно большие возможности, по сравнению с фьючерсами,

финансовые инструменты.

   Опцион обозначает срочную сделку, по которой одна из сторон приобре-

тает право принятия или передачи актива по фиксированной цене в течение

определенного срока, а другая сторона обязуется по требованию контрагента

за денежную премию обеспечить осуществление этого права, возлагая на се-

бя обязанность передать или принять предмет сделки по фиксированной це-

не. Таким образом, особенность опциона заключается в том, что в сделке

купли-продажи, где он выступает объектом, покупатель приобретает не ти-

тул собственности, а право на его приобретение.

   Обязательства покупателя опциона ограничиваются своевременной упла-

той опционной премии продавцу опциона. В свою очередь, продавец должен предоставить строго определенные гарантии выполнения своих обязательств

в виде залога денег (маржи) или ценных бумаг. Различие в характере обяза-

тельств, взятых на себя покупателем и продавцом опциона, отражает разде-

ление потенциальных рисков, прибылей и убытков между контрагентами.

Для покупателя опциона возможные убытки ограничены размерами выпла-

ченной премии, т.е. риск при покупке опционов является ограниченным, а

потенциальная прибыль остается неограниченной. Продавец опциона всегда

идет на риск неограниченных убытков, а его максимальный доход ограничен

размером премии.

   Опционы существуют в двух формах: контракты на покупку и контракты

на продажу.

   1. Опционы на покупку (опционы "колл"), по условиям которых владелец

опциона имеет право приобрести актив по оговоренной цене (цене-страйк)

у лица, которое выписало контракт. В свою очередь, продавец опциона обя-

зан продать актив, если держатель опциона того потребует.

   2. Опционы на продажу (опционы "пут"), по условиям которых владелец

опциона имеет право продать актив по оговоренной цене лицу, выписавше-

му опцион. В свою очередь, продавец опциона обязан купить этот актив, ес-

ли владелец опциона предъявляет контракт для урегулирования.

   Выписывая опцион, продавец открывает по данной сделке короткую по-

зицию, а покупатель – длинную позицию. Соответственно понятия короткий

"колл" или "пут" означают продажу опциона "колл" или "пут", а длинный

"колл" или "пут" – их покупку.

   Цена опциона – премия, т.е. сумма, выплачиваемая при покупке опцио-

на. Она состоит из двух компонентов – внутренней стоимости и временной

стоимости. Внутренняя стоимость – это разность между текущим курсом

базисного актива (спот-ценой) и ценой исполнения опциона (ценой-страйк).

Временная стоимость – это разность между суммой премии и внутренней

стоимостью. Если до истечения срока действия контракта остается много

времени, то временная стоимость может оказаться существенной величиной.

По мере приближения этого срока она уменьшается и в день истечения кон-

тракта будет равна нулю.

   Премии по опционам варьируются в зависимости от рыночных условий. Размер премии опциона в каждом отдельном случае зависит от:
- существующего (или предполагаемого) соотношения между текущей ценой бумаги, лежащей в основе опциона, и ценой его исполнения;
- ценовых колебаний акций или иных ценных бумаг, лежащих в основе опциона;
- времени, оставшегося до срока исполнения опциона;
- сложившегося на данный момент уровня процентных ставок и прогноза их изменения;
- доходности ценных бумаг, лежащих в основе опциона.[1, C.224 - 226]

   В процессе торгов формируется такая стоимость опциона, которая уст-

раивает обе стороны сделки и уравнивает их шансы на получение прибыли.

   С точки зрения сроков исполнения опционы подразделяются на два типа:

американский и европейский. Американский опцион может быть исполнен

в любой день до истечения срока действия контракта, а европейский –

только в день истечения срока контракта.

   Так же, как и в случае с фьючерсными контрактами, существует первич-

ный и вторичный рынки опционов. Первичный рынок опционов функциони-

рует практически непрерывно: спекулянты и другие инвесторы выписывают

опционы, условия которых отражают постоянно меняющиеся оценки теку-

щей рыночной ситуации и будущих тенденций. В этом смысле функциони-

рование первичного рынка опционов зависит от движения на спотовом рын-

ке. Владельцы опционов могут, в свою очередь, продать их третьему лицу,

поэтому возникает вторичный рынок опционов, где они обращаются анало-

гично другим деривативам, т.е. на внебиржевом рынке и на биржах.

   На свободном рынке опционный контракт неразрывно связывает покупа-

теля и продавца. В контракт могут быть включены любые дополнительные

условия для достижения компромисса между покупателем и продавцом. На-

пример, право продления опциона. На внебиржевом рынке нет ограничений

на вид базисного актива, кроме этого допускается любой размер опционного

контракта.

	1998 г.	1999 г.	2000 г.
Развитые государства	567,3	449,9	332,5
межбанковские займы	288,7	29,9	-228,9
небанковские займы	24,2	103,4	182,6
долговые ценные бумаги*	254,4	316,6	378,8
Офф-шорные центры	-178,0	-105,6	-33,2
межбанковские займы	-172,0	-139,3	-106,6
небанковские займы	-27,1	6,3	39,7
долговые ценные бумаги*	21,0	27,4	33,8
Развивающиеся страны5	-83,0	-71,2	-59,4
межбанковские займы	-63,9	-61,6	-59,3
небанковские займы	-12,4	-14,6	-16,8
долговые ценные бумаги*	-6,8	4,9	16,6
Прочие	-33,9	-20,0	-6,1
Синдицированные кредиты6	902,0	957,1	1012,2
Итого	272,4	253,1	233,8
межбанковские займы	28,1	-219,9	-467,9
небанковские займы	-26,9	92,2	211,3
долговые ценные бумаги*	271,2	380,7	490,2

Годы	70-е гг.	1980-1985 гг.	1986-1989 гг.	1995 г.	1997 г.	2001 г.
Млрд. долл.	5	100	200	500	800	1100

Критерии	Еврооблигации	Международные облигации
Валюта	Иностранная для эмитента, евровалюта	Иностранная для эмитента из конкретного государства, валюта страны размещения займа
Инвестиционный данной страны	Специализированный синдикат андеррайтеров	Синдикат андеррайтеров из агентов по размещению
Владельцы	Иностранные инвесторы	Инвесторы страны размещения займа
Преимущества	Большое количество потенциальных инвесторов, расширенная территория размещения	Возможность тщательного изучения рынка размещения и минимизации страновых рисков
Недостатки	Высокий страновой риск	Относительно ограниченный круг инвесторов; ограниченная территория размещения

	1994 г.	1995 г.	1996 г.	1997 г.	1998 г.	1999 г.	2000 г.
Итого14	251,9	260,6	532,0	563,2	680,9	1225,2	1201,5
Инструменты денежного рынка15	4,5	18,7	39,9	14,8	9,8	68,6	52,9
Облигации и ноты16	247,3	241,9	492,0	548,4	671,1	1156,6	1148,6
Развитые государства	203,1	226,9	404,2	439,0	574,8	1149,4	1080,6
США	22,9	55,4	130,2	176,0	280,3	484,5	494,4
зона евро	126,5	132,1	177,3	172,0	210,7	494,0	425,6
Япония	-6,9	-3,8	17,1	-1,3	-17,4	4,1	-1,8
Офф-шорные центры	7,2	0,7	17,1	13,9	10,0	15,7	17,5
Прочие страны	32,5	22,0	87,7	89,1	40,1	35,5	58,2
Международные институты	8,9	11,0	23,0	21,2	56,0	24,6	45,3
Ам. доллар	64,4	68,4	259,1	331,6	410,4	546,2	630,8
Валюты зоны ЕВРО	80,6	84,2	134,5	133,9	223,6	576,2	495,1
Иена	85,3	79,8	85,7	33,4	-26,8	-5,8	-40,8
Прочие валюты	21,4	28,2	52,7	64,4	73,7	108,7	116,6
Финансовые институты17	134,8	167,0	342,3	355,6	369,5	659,1	662,3
Публичный сектор18	103,4	72,6	118,9	85,4	178,2	213,5	212,0
Центральные правительства	50,1	37,3	53,5	31,6	45,1	40,4	38,8
Корпоративные эмитенты	13,5	21,1	70,7	122,3	133,2	352,7	327,3

Международные облигации можно рассматривать в широком и узком смысле слова. Часто понятие «международные облигации» используется для обозначения всех основных долговых инструментов, распространяемых за границей. К ним относятся долгосрочные долговые инструменты — облигации (бонды) и среднесрочные долговые инструменты (ноты). Международные облигации отличаются от национальных (domestic bonds) режимом налогообложения, методикой размещения, объемом доступной информации, кругом потенциальных покупателей. В узком смысле слова термин «международные облигации» соответствует долговым инструментам. Бонды и ноты очень часто не различаются по срокам, основное отличие состоит в способе выплаты дохода. Чаще всего ноты эмитируются с плавающей купонной ставкой, а облигации — с фиксированной. Около 70% эмиссий размещается банками и нефинансовыми компаниями, а остальное — государством и международными организациями.
Еврооблигации — ценные бумаги преимущественно на предъявителя, т.е. их владельцы не регистрируются. Эти облигации выпускают и продают в основном за пределами внутреннего рынка той валюты, в которой указано их достоинство. Вместе с тем еврооблигации деноминированы в валютах, которые занимают лидирующее положение в международной торговле.


Еврооблигации эмитируются правительствами стран, муниципалитетами, банками, международными кредитными организациями, транснациональными корпорациями. Внешние займы в виде еврооблигаций активно используются ими как дополнительный источник финансирования, особенно в условиях ограниченности денежных ресурсов в развивающихся странах с кредитным рейтингом «ВВ» (Мексика, Бразилия, Аргентина, Венесуэла, ряд стран Восточной Европы, Россия).
.

Желая получить значительные дополнительные средства путем эмиссии облигаций, крупный заемщик имеет возможность выйти на международный рынок. На внешнем рынке эмиссия облигаций может быть поделена на иностранный выпуск и на эмиссию еврооблигаций. Иностранные облигации эмитируются нерезидентом в какой-либо стране в валюте этой страны, иначе говоря, иностранный выпуск размещается в Лондоне в фунтах стерлингов, в Токио — в иенах и т.д. Еврооблигации размещаются на нескольких национальных рынках, но в валюте, являющейся иностранной по отношению к стране их размещения.

На еврорынке обращаются следующие основные виды ценных бумаг:
- облигации с фиксированной ставкой доходности (купонными выплатами);
- облигации с плавающей ставкой доходности. Размер купонных выплат состоит из двух частей — величины наиболее употребимой ставки, к примеру LIBOR)1, плюс фиксированная положительная маржа, которая остается неизменной. Сроки обращения таких облигаций — от 5 до 15 лет;
- два вида облигаций, связанных с акциями эмитента, — конвертируемые в обыкновенные акции эмитента на заранее оговоренных условиях и облигации с варрантами. Варрант аналогичен call-опциону, но может быть исполнен в течение более длительного срока, что повышает привлекательность облигаций.

Первые еврооблигации появились в начале 1960-х годов в связи с интернационализацией хозяйственной жизни и либерализацией финансовых рынков США, Германии и Японии.
Cреди долговых ценных бумаг на еврорынке распространены евродолговые обязательства {евроноты). Эти среднесрочные ценные бумаги составляют 50—60% новых эмиссий. Обязательства, номинированные в американской валюте, занимают около половины рынка, в немецких марках — 15% и японских иенах — 10%.

Сравнительно новый инструмент на еврорынке — коммерческие обязательства, особенность которых состоит в том, что они не проходят через андеррайтинг1. Банки — члены синдиката берут на себя обязательства разместить бумаги заемщика на согласованных условиях, но при этом не обязуются выкупать недоразмещенные обязательства.

Срок обращения коммерческих обязательств на еврорынке — от нескольких месяцев до нескольких лет. В отличие от аналогичных бумаг в США еврокоммерческие обязательства выпускаются на более длительный срок (на внутреннем рынке США срок их обращения 60—180 дней).
Заметную роль на рынке евробумаг играют евродепозитные сертификаты (ДС), предназначенные в основном для крупных институциональных инвесторов. Главные эмитенты ДС — отделения ведущих американских, английских, канадских, японских и европейских банков. ДС выпускаются на срок от трех до шести месяцев и имеют фиксированную процентную ставку. Существуют ДС и с более длительными сроками обращения и с плавающей процентной ставкой.


С 1 января 1999 г. начался третий этап становления Европейского экономического и валютного союза (ЕСВС) и введения в обращение на территории 11 стран Европы единой денежной единицы евро, возникло новое валютно-финансовое объединение — еврозона, где одиннадцать рынков капиталов этих стран преобразовались в объединенный внутренний рынок капиталов Европейского Союза.

В результате произошли важные изменения в структуре и тенденциях развития рынка, в поведении инвесторов и заемщиков на территориях еврозоны. Страховые и инвестиционные компании, частные пенсионные фонды и банки, традиционно отдающие предпочтение надежным государственным ценным бумагам, обратили свое внимание на более доходные частные корпоративные ценные бумаги и новые инструменты вторичного рынка долговых обязательств. В свою очередь заемщики, стремясь расширить ликвидную базу, все чаще прибегают к эмиссии облигаций и различных производных ценных бумаг. Прежде всего это касается компаний и ипотечных банков, имеющих надежное обеспечение.

В структуре внутреннего долга стран ЕС и других стран преобладает задолженность по правительственным облигациям, что обусловлено их надежностью и относительно высокой доходностью. Однако в связи со снижением в странах ЕС инфляции, проводимой политикой в области денежно-кредитной сферы, а также в результате кризиса в странах с нарождающимися рынками и переводом средств с этих рынков в Европу идет процесс снижения доходности по правительственным облигациям.

Введение единой денежной единицы евро и создание стабильной ситуации обусловили наличие предпосьшок для ускорения развития рынка корпоративных облигаций. Увеличился объем эмиссий корпоративных облигаций не только высокого рейтинга, но и высокодоходных ценных бумаг с более низким рейтингом. Рынок предъявляет достаточно высокий спрос на такого рода облигации. Только за 1998 г. общий объем эмиссии высокодоходных облигаций нефинансового сектора стран ЕЭВС составил 10 млрд долл.
Все еще слабое развитие сегмента рынка корпоративных облигаций в ЕЭВС объясняется в первую очередь сложившейся у предприятий большинства стран традицией пополнения недостающих средств за счет банковских кредитов. Этим объясняется и невысокий уровень развития рынка еврооблигаций, который на конец сентября 1998 г. был равен 1070,9 млрд долл., что составляет примерно половину внутреннего частного рынка долговых обязательств стран ЕЭВС. Для этого сегмента рынка также характерна тенденция некоторого снижения качества эмитированных ценных бумаг. По прогнозам экспертов ЕС, в условиях функционирования ЕЭВС в 1999 г., учитывающих возросшую склонность инвесторов вкладывать средства в менее надежные, но более доходные активы (рейтинг ВВ и ниже), объем эмиссии небанковских корпоративных еврооблигаций ожидался в объеме 35 млрд долл.

Создание ЕЭВС способствует совершенствованию деятельности фондового рынка Западной Европы. Биржевые торговые системы завершают переход на электронные технологии и создание предпосылок для их объединения. Ведущие западные биржи стремятся расширить круг котируемых ценных бумаг за счет привлечения предприятий стран Восточной Европы и СНГ, а также развивающихся стран.

Серьезное влияние на развитие рынка еврооблигаций оказал переход стран ЕС на единую валюту евро, которая с 1 января 1999 г. приобрела статус официальной денежной единицы 11 стран, а их собственные валюты стали ее дробными выражениями.

Внешний государственный долг в валюте стран, присоединившихся к евро, оплачивался в период до 2001 г. по принципу «ни принуждения, ни запрещения» при выборе валюты платежа. Что касается рынка частных обязательств, то Федерация фондовых бирж Европы вынесла рекомендацию перевести всю упорядоченную бирж