АКАДЕМИЯ УПРАВЛЕНИЯ «ТИСБИ»
«УТВЕРЖДАЮ»

Декан факультета
____________________ М.П. Посталюк

                                                                             (подпись)

«____»_______________________2007 г.
ВЫПУСКНАЯ КВАЛИФИКАЦИОННАЯ РАБОТА
на тему:

Источники и механизмы финансирования инвестиций на предприятии
Зав. кафедрой «Финансы»

к.э.н., доцент М.С. Шмулевич
_______________________

                                                                                                            (подпись)
«___» ____________ 2007 г.
                                                            Работу выполнил: Студент гр.                                      
Научный руководитель: О.Г. Курьянова
                                                                                _______________________

                                                                                                                   (подпись)
Казань, 2007
СОДЕРЖАНИЕ
Введение……………………………………………………………………………. 3

1.Теоретические основы финансирования инвестиционных проектов…………. 8

1.1. Сущность, значение и цели инвестирования……..…………………………...8

1.2. Способы финансирования деятельности предприятия……………………...10

1.3. Привлечение прямых инвестиций (проблемы управления)…………...…....17

2. Выпуск акций как способ привлечения долгосрочных ресурсов для финансирования инвестиций………………………………………...…………….26

2.1. Акции как объект инвестиций………………………………….……………..26

2.2. Методы оценки инвестиционных качеств акций……………………………34

2.3. Проектирование инвестиционной деятельности ОАО «ЦНИИмашдеталь»45

3. Совершенствование механизмов финансирования инвестиций на предприятии…………………………………………………………..…………….66

3.1. Пути совершенствования инвестиционной политики предприятия……….66

3.2. Методы повышения эффективности управления пакетами акций…………73

Заключение……………………………………………………………………….…83

Список использованной литературы……………………………………………...86
ВВЕДЕНИЕ
В современной экономике рынок ценных бумаг является одним из основных механизмов аккумулирования и перераспределения инвестиционного капитала и позволяет предприятиям с помощью эмиссионных операций эффективно решать стоящие перед ними задачи развития.
Компании индустриально развитых стран активно используют эмиссии ценных бумаг для привлечения дополнительного финансирования, увеличения собственной капитализации, секъюритизации кредиторской задолженности, то есть применяют данные операции не только в качестве эффективного инструмента формирования капитала, но и управления им.

Широкое использование корпорациями западных стран эмиссионных операций объясняется целым рядом факторов, среди которых мы бы хотели выделить следующие:

развитый финансовый инжиниринг: высокая квалификация финансовых консультантов и наличие большого количества инструментов на рынке делают возможным эффективное конструирование ценных бумаг под потребности конкретных эмитентов;

налаженная инфраструктура фондового рынка и эффективная работа его профессиональных участников, высокая культура инвестирования населения;

высокий уровень корпоративного управления, в том числе принятия решения о финансировании;

развитая нормативно-правовая база, в том числе неприкосновенность частной собственности как основополагающий принцип законодательства;

высокие количественные показатели фондового рынка (емкость, ликвидность, оборот, число участников и др.);

как совокупность всего вышеперечисленного - низкий уровень рисков проведения эмиссионных операций.

К сожалению, развитие эмиссионных операций пока не достигло такого уровня в Российской Федерации. В ходе экономических преобразований большинство российских предприятий различных отраслей перешли в частные руки, но только часть из них, причем очень небольшая, формировала фондовый рынок, выступая в качестве эмитентов и участников рынка ценных бумаг. Длительное время российский фондовый рынок развивался лишь под влиянием потребностей профессиональных участников рынка и интересов государства как заемщика.

По нашему мнению, развитие российских корпораций, а, в конечном счете, и российской экономики, будет невозможно без выхода национальных предприятий на внутренний и внешний рынки долевого и долгового капитала. Таким образом, развитие рынка ценных бумаг становится жизненно необходимым для формирования России в качестве развитой индустриальной державы, и решение стратегических задач, стоящих перед страной, таких как удвоение ВВП, проведение социальных реформ или модернизация основных фондов, возможно только при условии стабильно развивающегося фондового рынка и эффективного функционирования национальных предприятий как основных его участников. Кроме того, ориентация на рыночную экономику создает колоссальные возможности для увеличения капитализации российских компаний. За счет управления движущими факторами роста акционерной стоимости (инвестиционной привлекательностью ценных бумаг, повышением уровня корпоративного управления, внедрением западных стандартов ведения бизнеса) многие российские компании достигли значительных успехов в своем развитии и сейчас практически не отстают от своих иностранных аналогов, а некоторые, например, ОАО «Лукойл» или ОАО «Газпром», являются лидерами мировой экономики.

Актуальность темы исследования. В этой связи весьма актуальна проблема выработки эмиссионной политики предприятия. Усиление актуальности темы определяется благоприятными изменениями в российской экономике: ростом производства и расширением бизнеса, консолидацией предприятий и переводом холдингов под единую акцию, появлением новых эмиссионных инструментов и расширением круга инвесторов, становлением рынка ценных бумаг и его законодательной базы. Это и предопределило выбор темы исследования.

Актуальность темы исследования во многом обуславливается тем, что менеджмент отечественных предприятий, заинтересованный в привлечении дополнительного финансирования, испытывает значительные трудности при решении связанных с эмиссионными операциями вопросов, среди которых мы выделим:

формирование принципов принятия решений о финансировании, оценку влияния эмиссионной операции на структуру капитала компании, практическое использование теорий структуры капитала;

выбор наиболее оптимального варианта привлечения финансирования;

осуществление подготовительных мероприятий перед эмиссией ценных бумаг;

определение параметров привлекаемого финансирования, конструирование финансового продукта для реализации целей эмиссии и потребностей предприятия;

оценку влияния на эмиссионную политику компании целого ряда факторов и, как следствие, необходимость управления рисками эмиссионных операций;

необходимость поддержания вторичного рынка своих инструментов. Цели и задачи исследования. В силу детального освещения в научных
исследованиях и публикациях правовых, организационных аспектов эмиссионных операций, технологии проведения выпусков ценных бумаг мы не будем заострять на них наше внимание. Автор также считает целесообразным исключить из перечня рассматриваемых вопросов вопросы, связанные с акционированием приватизируемых государственных предприятий.

Предмет исследования составляет исследование отношений, возникающих в процессе принятия решений о привлечении дополнительного финансирования посредством эмиссионных операций на долевом и долговом рынке капитала.

В качестве объекта исследования представлена финансово-хозяйственная  деятельность открытого акционерного общества ОАО «ЦНИИмашдетль».

Теоретическая и методологическая основа исследования. Вопросы управления структурой капитала и его формирования достаточно широко освещены в работах зарубежных специалистов: Бейкера М., Ван Хорна Дж., Вуг-лера Дж., Дональдсона Г., Маерса С, Миллера М., Модильяни Ф., Мэйлуфа Н., Риттера Дж., а также в работах специалистов отечественной экономической школы: Бланка И.А. (Украина), Лытнева О.Н., Лисицыной Е.В.
Вопросы функционирования российского рынка ценных бумаг и проведения эмиссионных операций получили развитие в трудах отечественных ученых: Буклемишева О.В., Галанова В.А., Голды З.К., Миркина Я.М., Рубцова Б.
Б., Рудневой Е.В., Семенковой Е.В., а также в публикациях практиков рынка: специалистов ММВБ, агентства Cbonds (Лялина СВ.), Альфа-Банка (Храпчен-ко Л., Гороховской О., Вайна С), Гута-Банка (Деспотули Л.А), ИК «Атон».

В то же время следует отметить существование «отдельных» пробелов в исследовании проблематики эмиссионных операций. Так, в современной отечественной научной литературе очень мало работ, посвященных принятию решений о финансировании и управлении структурой капитала на практике, а также отсутствуют работы по финансовому инжинирингу (конструированию ценных бумаг) в российских условиях, исследованию поведения рыночного курса и показателей ликвидности акций после первичного размещения.
В качестве методологической основы исследования были использованы системный подход, методы сравнения и обобщения, анализ и синтез, метод группировок, метод экспертных оценок и методы исторического и логического анализа теоретического материала. Для обработки статистических данных и построения графиков использовалось приложение Microsoft Excel.

Практическая значимость работы. Рассмотренные в работе принципы принятия решений о финансировании должны способствовать успеху менеджмента компании в повышении капитализации предприятий. Сформулированные в работе методы и правила, а также рекомендации практического характера, могут применяться отечественными эмитентами для совершенствования своей деятельности в формировании и проведении эмиссионной политики компании, повышении ее эффективности.
1.  ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ФИНАНСИРОВАНИЯ ИНВЕСТИЦИОННЫХ  ПРОЕКТОВ
1.1.        
Сущность, задачи и цели инвестирования

По определению инвестициями являются долгосрочные вложения капитала в различные отрасли хозяйства с целью получения прибыли. Однако, необходимо учитывать, что осуществление инвестиций, в том числе иностранных, должно быть взаимовыгодным процессом, то есть приносить прибыль как объекту, на которого последнее направлено, так и субъекту (инвестору).

Федеральным законом инвестиционная деятельность определяется, как вложение инвестиций и осуществление практических действий в целях получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта. Инвестиционную деятельность, как правило, классифицируют в зависимости от уровня управления, на котором рассматриваются ее основные параметры: содержание, цели, способы осуществления и оцениваются планируемые результаты. Различие определяется инвестиционными возможностями, потенциально мобилизуемыми ресурсами и др. (6, с. 47).

Экономическая природа инвестиций на макро- уровне обусловлена закономерностями процесса расширенного воспроизводства и заключается в использовании части дополнительного общественного продукта для увеличения количества и качества всех элементов системы производительных сил общества. Источником инвестиций является фонд накопления, или сберегаемая часть национального дохода, направляемая на увеличение и развитие факторов производства, и фонд возмещения, используемый для обновления изношенных средств производства в виде амортизационных отчислений. Все инвестиционные составляющие формируют, таким образом структуру средств, которая непосредственно влияет на эффективность инвестиционных процессов и темпы расширенного воспроизводства.

В мировой практике выделяют три основные формы инвестирования:

Прямые, или реальные, инвестиции (помещение капитала в промышленность, торговлю, сферу услуг — непосредственно в предприятия).

Портфельные, или финансовые, инвестиции (инвестиции в иностранные акции, облигации и иные ценные бумаги).

Среднесрочные и долгосрочные международные кредиты и займы ссудного капитала промышленным и торговым корпорациям, банкам и другим финансовым учреждениям.

Прямые инвестиции могут обеспечивать инвестирующим корпорациям либо полное владение инвестируемой компанией, либо позволяют устанавливать над ней фактический контроль. Иногда для этого необходимо иметь не более 10% акционерного капитала.

Ведущими инвесторами являются развитые экономически страны, в первую очередь США, но за последние 20 лет их доля в общей сумме зарубежных прямых инвестиций сократилась с 55% до 44%, доля же стран Западной Европы и Японии возросли (соответственно с 37% до 44% и с 1% до 10%).

Значительны также изменения и в направлениях прямых инвестиций: до второй мировой войны основная часть капиталовложений приходилась на отсталые страны, тогда как в последнее время вкладчиков притягивают страны с уже развитой экономической системой. Объясняется данное поведение сдвигами в отраслевой структуре инвестирования, которое теперь преимущественно сосредотачивается в обрабатывающей промышленности, а внутри нее — в наукоемких и высокотехнологичных отраслях. Импортером капитала становится и США, причем последние годы здесь приток прямых инвестиций даже превышает их отток.

Портфельные инвестиции — основной источник средств для финансирования акций, выпускаемых предприятиями, крупными корпорациями и частными банками. В послевоенный период объем таких инвестиций растет, что свидетельствует об увеличении количества частных инвесторов. Посредниками же при зарубежных портфельных инвестициях в основном выступают инвестиционные банки (посреднические организации на рынке ценных бумаг, занимающиеся финансированием долгосрочных вложений).

На движение данного вида инвестиций оказывает влияние разница в норме процентных ставок, выплачиваемых по различным ценным бумагам. Так, высокая норма процентных ставок в США привлекла множество иностранных инвесторов, особенно японских.

В 70 — 80 гг. произошел взрыв роста международных кредитов, что привело к образованию мировой кредитно-финансовой сферы. Международный рынок ссудных капиталов растет особенно высокими темпами: его валовой объем увеличился с 10 млрд. долларов в 1960 году до 2395 в конце 80 гг. Основная доля этих сумм приходится на межбанковские операции.

В настоящее время международный рынок ссудных капиталов разделяется на денежный рынок и рынок собственно капиталов.

Денежный рынок — рынок краткосрочных кредитов (до одного года). С их помощью корпорации и банки пополняют временную нехватку оборотных средств (10, с. 67).

Рынок капиталов — рынок среднесрочных (от 2 до 5 лет) банковских кредитов и долгосрочных (свыше 10 лет) займов, которые предоставляются в основном при выпуске и приобретении ценных бумаг.

В последние годы на международном рынке используются нетрадиционные формы долгосрочного финансирования, например проектное финансирование, заключающееся в предоставлении крупных кредитов под конкретные промышленные проекты предприятий. Таким образом, указанная форма долгосрочного кредитования сближается с прямыми инвестициями.
1.2. Способы финансирования деятельности предприятия

В основе экономики рыночного типа на микроуровне лежит пятиэлементная система финансирования хозяйствующих субъектов: самофинансирование, прямое финансирование через механизмы рынка капитала, банковское кредитование, бюджетное финансирование и взаимное финансирование хозяйствующих субъектов.

Самофинансирование. Речь идет о финансировании деятельности фирмы за счет генерируемой ею прибыли. Причины реализации этого варианта мобилизации источников средств объясняются следующим образом. Создав предприятие путем вложения первичного капитала, его собственники в дальнейшем надеются получать определенные выгоды, по крайней мере не меньшие, нежели они могли бы иметь, если бы предпочли иной объект инвестирования. В общем виде эти выгоды количественно выражаются показателями доходности, исчисляемыми соотнесением полученного дохода к инвестированному капиталу. Общая доходность состоит из двух частей – дивидендной и капитализированной. Если условно предположить, что полученная в истекшем периоде прибыль делится на две части (выплачиваемые дивиденды и реинвестированная прибыль), то возможны два варианта действий: изъять всю прибыль, направив ее на выплату дивидендов, и не выплачивать дивиденды, а всю прибыль реинвестировать на расширение производства. В зависимости от того, какому из приведенных вариантов распределения прибыли или их модификации отдается предпочтение, могут иметь место и различные воплощения идеи самофинансирования.

Очевидно, что не может идти речь о том, что текущей прибыли хватает исключительно на поддержание предприятия, а его собственники не получают ни текущего, ни капитализированного дохода. Подобное развитие событий может иметь место лишь в краткосрочном аспекте, поскольку в случае его долгосрочного характера предприятие неминуемо ожидает вынужденная или добровольная ликвидация.

Реинвестирование прибыли – весьма приемлемая и относительно дешевая форма финансирования компании, расширяющей свою деятельность. В частности, в этом состоит одна из причин ее широкого распространения. Так, проведенное британскими учеными исследование деятельности в послевоенное время 402 зарегистрированных компаний, действующих в сфере производства, торговли, строительства и транспорта, показало, что новые инвестиционные проекты на 91% осуществлялись за счет реинвестирования прибыли. Реинвестирование прибыли позволяет избежать дополнительных расходов, имеющих, в частности, место при выпуске акций. Другим существенным преимуществом является сохранение сложившейся системы контроля за деятельностью компании со стороны ее владельцев, поскольку количество акционеров практически не меняется.

Принятие решения в отношении распределения прибыли отчетного периода осуществляется в рамках одной из двух реальных форм самофинансирования – простой и расширенной. Простое самофинансирование означает, что доходов, генерируемых компанией, хватает для того, чтобы поддерживать ее имущественный потенциал на определенном уровне (не уменьшать его, т. е. делать поправку на инфляцию) и удовлетворять текущие требования собственников. За счет прибыли прежде всего финансируются мероприятия, обеспечивающие поддержание имущественного потенциала, а остаток прибыли в полном объеме изымается собственниками. Здесь приоритет отдается дивидендам. Расширенное самофинансирование означает, что собственники ориентированы на расширение производственных мощностей. Получение больших текущих дивидендов для них не самоцель, и потому они готовы получать их по остаточному принципу – после удовлетворения всех инвестиционных запросов компании.

Собственникам предприятия как инвесторам доступны три варианта распоряжения полученными дивидендами: потратить их на потребление, реинвестировать в собственную компанию, инвестировать в другой бизнес. В случае реализации идеи расширенного самофинансирования собственники выбирают второй вариант; они не могут найти более выгодного приложения капитала, нежели его реинвестирование.

Во многих странах идея реинвестирования прибыли поощряется государством путем установления разных режимов налогообложения полученного и отложенного к получению дохода. Заинтересованность государственных органов легко объяснима. Изъятые с целью последующего инвестирования доходы могут по ряду причин и не найти

приемлемых вариантов повторного вовлечения в бизнес-среду, поэтому, устанавливая некоторое поощрение по льготному налогообложению отложенных к выплате доходов, государство стимулирует продолжение их использования на производственные цели, т.е. гарантированное вовлечение в производственный процесс.

Самофинансирование – наиболее очевидный способ мобилизации дополнительных источников средств, однако он трудно прогнозируем в долгосрочном плане и ограничен в объемах. Кроме того, самофинансирование как процесс осуществляется, по сути, перманентно, по нарастающей и как бы незаметно. Средства находятся в деле (в основном, в оборотных средствах), они практически не ощутимы как крупный источник финансирования. Его эффект проявляется в момент принятия решения о выплате дивидендов; если такое решение принято, за ним следует быстрый отток средств (как правило, денежных). Подобная незаметность проявления осложняет возможности самофинансирования в плане реализации масштабных инвестиционных проектов. Именно этим в значительной степени объясняется тот факт, что любое стратегическое направление развития бизнеса с неизбежностью предполагает привлечение дополнительных источников финансирования

Финансирование через механизмы рынка капитала. Функционирование предприятия на условиях простого самофинансирования, возможное в принципе, не может иметь место в долгосрочном плане. Более того, даже расширенное самофинансирование не существует в чистом виде. Дело в том, что в экономике всегда имеются так называемые свободные финансовые ресурсы, собственники которых готовы предоставить их за определенную плату. Оказывается, что подобное привлечение капитала обоюдовыгодно. Соответствующие ссудозаемные операции организуются и оформляются на финансовых рынках.

Существует два основных варианта подобных операций: долевое и долговое финансирование. В первом случае компания выходит на рынок со своими акциями, т. е. получает средства от дополнительной продажи акций либо путем увеличения числа собственников, либо за счет дополнительных вкладов уже существующих собственников. Во втором случае компания выпускает и продает на рынке срочные ценные бумаги (облигации), которые дают право их держателям на долгосрочное получение текущего дохода и возврат предоставленного капитала в соответствии с условиями, определенными при организации данного облигационного займа.

По сравнению с самофинансированием рынок капитала как источник обоснованного финансирования конкретной компании практически бездонен, так как если условия вознаграждения потенциальных инвесторов привлекательны в долгосрочном плане, можно удовлетворить инвестиционные запросы в довольно больших объемах. Однако подобное развитие событий возможно лишь теоретически, а на практике далеко не каждая компания может воспользоваться рынком капитала как средством мобилизации дополнительных источников финансирования. Функционирование рынков (в том числе и требования, предъявляемые к его участникам) в известной степени регулируется как государственными органами, так и собственно рыночными механизмами. В частности, роль государства проявляется в антимонопольном законодательстве препятствующем суперконцентрации финансового и производственного капиталов; что касается рыночных механизмов, ограничивающих привлечение необоснованно больших объемов финансирования, то здесь следует упомянуть о зависимости структуры капитала и финансового риска и эффекте резервного заемного потенциала предприятия.

Банковское кредитование. Рассмотренные методы финансирования деятельности компании не свободны от недостатков: первому методу свойственна ограниченность привлекаемых финансовых ресурсов, второму – сложность в реализации и недоступность для многих представителей малого и среднего бизнеса. В этом смысле банковское кредитование выглядит весьма привлекательным по следующим причинам.

Во-первых, получение банковского кредита не связано с размерами производства заемщика, устойчивостью генерирования прибыли, степенью распространенности его акций на рынке капитала, как это учитывается при мобилизации средств на финансовых рынках. Во-вторых, объем привлекаемого капитала теоретически может быть сколь угодно большим. В-третьих, оформление и получение кредита может быть сделано в кратчайшие сроки. Главная проблема в том, как убедить банкира выдать долгосрочный кредит на приемлемых условиях.

Несмотря на то что в течение многих десятилетий банковская система в нашей стране была довольно своеобразной (напомним, в частности, что в СССР было 4 банка, не было коммерческих банков, тогда как, например, в США их число превышало 15 000; отсутствовали инвестиционные банки и т. п.), предприятия имеют определенный опыт взаимодействия с ней (13, с.167).

Если в отношении количественного состава банковской системы за последние 15–20 лет достигнут несомненный прогресс, то в отношении величины банковского капитала и методов работы с клиентами дело обстоит гораздо хуже. В целях укрепления банковской системы государство намерено прежде всего и дальше стимулировать процесс ее концентрации, в том числе в отношении контролируемых им банков. По данным на начало октября 2000 г., государство участвовало в капитале 469 банков – более чем в трети банков страны, причем в 20% этих банков оно имело, как минимум, блокирующий пакет акций для повышения отдачи государственных вложений в банковский капитал планируется избавиться от банков с незначительной долей участия государства и укрупнить нормально работающие банки; прежде всего банки, в капиталах которых государство имеет контрольный пакет.

Для функционирования экономики крайне важно развитие сети инвестиционных банков; именно эти банки исключительно значимы в странах с развитой рыночной экономикой, поскольку им принадлежит связующая роль между компаниями и рынками капитала. Объем работ, который предстоит сделать в России в этом направлении, исключительно велик. Для того чтобы ощутить масштаб предстоящей работы, упомянем, например, о крупнейшем в США инвестиционном банке «Merril Lynch», являющемся, по сути, одной из ведущих в мире брокерских, инвестиционных и консалтинговых компаний. Созданный в 1914 г. Ч. Мериллом банк работает на финансовых рынках в 43 странах и имеет в штате около 65 тыс. сотрудников. Клиентские активы банка составляют около 1,5 трлн. долл.; его доход за первое полугодие 1999 г. составил 10,7 млрд. долл., а прибыль – 1,2 млрд. долл. Ни один российский банк, естественно, не имеет даже близких финансовых показателей.

Неудовлетворительное положение с инвестиционным климатом в России, проявляющееся в том числе в отсутствии инвестиционных банков, отчасти объясняет узкий спектр операций, выполняемых отечественными банками и сводящихся, в основном, к обслуживанию текущих платежей своих клиентов.

Бюджетное финансирование – это наиболее желаемый метод финансирования, предполагающий получение средств из бюджетов разного уровня. В силу объективных причин доступ к этому источнику постоянно сужается.

Взаимное финансирование хозяйствующих субъектов. Поскольку в ходе осуществления хозяйственных связей предприятия поставляют друг другу продукцию на условиях оплаты с отсрочкой платежа, естественным образом возникает взаимное финансирование. Величина средств, омертвленных в расчетах, в значительной степени зависит от многих факторов, в том числе разветвленности и гибкости банковской системы. Принципиальное отличие данного метода финансирования от предыдущих заключается в том, что он является составной частью системы краткосрочного финансирования текущей деятельности, тогда как другие методы имеют стратегическую значимость. Подобные источники финансирования называют еще спонтанными, поскольку они меняются непредсказуемо, в зависимости от удачливости бизнеса, его перспективности, динамики.

Без особого преувеличения можно утверждать, что в условиях плановой экономики имела место абсолютная доминанта двух последних элементов приведенной системы – бюджетного финансирования и взаимного финансирования предприятий. Особо следует упомянуть о бюджетном финансировании, значимость которого проявлялась даже в том случае, когда предприятие работало прибыльно.

Понятие прибыльности условно в том смысле, что прибыль, исчисленная в контексте жесткого регулирования отпускных цен и отдельных видов затрат, и прибыль, формируемая в условиях рынка, вряд ли сопоставимы как в количественном, так и в качественном смысле. В данном случае имеется в виду, что разность доходов и расходов предприятия рассчитанная по установленным алгоритмам и в условиях ограничений по ценообразованию и составу затрат, больше нуля.

Дело в том, что подавляющая часть такой прибыли изымалась в бюджет и затем перераспределялась централизованным образом (34, с.57).

Что касается других частей системы финансирования предприятий, то первый ее элемент был составной частью системы бюджетного финансирования, второй элемент отсутствовал полностью, третий носил крайне ограниченный характер. В последние годы эти перекосы постепенно устраняются. В частности, в силу целого ряда объективных и субъективных факторов снижается роль бюджетного финансирования; в 1990-е гг. были предприняты существенные усилия по становлению и развитию банковской системы; в ближайшем будущем приоритетное внимание, безусловно, будет уделяться развитию отечественного рынка капитала.
1.3. Привлечение прямых инвестиций (проблемы управления)

Для большинства инвестиционных компаний и фондов вложение средств в непрофильный для них бизнес является формой прямых инвестиций. По сути, они покупают не только и не столько для того, чтобы получать часть текущего дохода от владения пакетом акций компании, сколько для того, чтобы затем перепродать его. Подобные вложения могут обеспечить доходность на уровне от 50% годовых. Конечно, при условии, что объект для инвестирования выбран адекватно.

Прямые инвестиции традиционно относятся к категории альтернативных. Между тем для многих развивающихся экономик, например для Китая, они выступают в качестве ведущего источника поступлений, ежегодная «мощность» которого исчисляется сотнями миллиардов долларов (здесь речь идет, прежде всего, о прямых иностранных инвестициях). В последнее время прямые инвестиции становятся все более популярными и в нашей стране. По имеющимся у нас данным, почти 40% собственников компаний готовы уступить долю в бизнесе прямому инвестору.

Прямые инвестиции могут быть использованы для развития бизнеса вне зависимости от того, на каком уровне развития находится та или иная компания. Сейчас они являются, пожалуй, наиболее доступным для большинства отечественных фирм инвестиционным инструментом. Стоит отметить, что здесь мы не рассматриваем венчурные фонды, стратегия которых несколько отличается от той, на которую ориентированы классические фонды прямых инвестиций.

Основное преимущество прямых инвестиций — возможность получить средства, необходимые для реализации того или иного проекта, направленного на развитие бизнеса. При этом в компанию инвестируются не только деньги, но и нематериальные ресурсы — консультации со стороны инвестора, его связи, знания и авторитет. Информация о том, что в бизнес вложил средства известный фонд прямых инвестиций, положительно сказывается на имидже получателя средств как делового партнера.

Прямые инвестиции предполагают и некоторые существенные ограничения. Во-первых, инвестор, вложивший средства в компанию, рассчитывает их вернуть, получив определенный доход. Причем доходность вложений должна находиться на уровне не ниже 30-40% годовых, для некоторых проектов могут предъявляться более высокие требования. Возвращение средств может происходить за счет продажи полученной доли стратегическому инвестору, выкупа ее менеджментом (совладельцами компании) или продажи ее на фондовом рынке в результате IPO.

Во-вторых, компания, привлекающая прямого инвестора, должна быть готова к значительным изменениям в системе управления. Речь может идти о переходе на международные стандарты финансовой отчетности, об изменении структуры компании с целью увеличения ее прозрачности, о смене части менеджеров (представитель инвестора или одобренный им специалист нередко занимает пост финансового директора), об ограничениях на принятие стратегических решений (крупные сделки могут совершаться только с согласия инвесторов).

В-третьих, при работе с прямым инвестором компания должна быть готова пройти комплексную процедуру юридической, финансовой, технологической, маркетинговой проверки (due diligence).

Если собственники компании решили привлечь прямого инвестора, они должны оценить, насколько компания готова к началу его поиска. Здесь важны следующие моменты.

Бизнес-план. Прямой инвестор чаще всего вкладывает средства не в старт-ап, а в растущий бизнес, которому для перехода на новый этап развития или для реализации перспективного проекта необходимы дополнительные средства. Описание направления вложения привлеченных средств далеко не всегда должно иметь канонический вид развернутого бизнес-плана, иногда достаточно краткого описания идеи. Инвестор все равно будет просчитывать для себя перспективы проекта.

Наличие квалифицированного менеджмента, имеющего очевидные профессиональные достижения. Это важный для многих прямых инвесторов момент. Все-таки они не покупают бизнес целиком и не стремятся участвовать в оперативном управлении им. Они должны быть уверены, что имеющиеся у компании специалисты смогут успешно осуществить проект, под который выделяются деньги.

Состояние и динамика бизнеса — инвесторы предпочитают вкладывать средства в растущие компании. Лишь в редких случаях им может быть интересен результат преодоления стагнации или спада.

Состояние отрасли. Этот фактор принципиален не для всех инвесторов, но многие из них предпочитают вкладывать средства в растущие рынки, которые еще не приблизились к насыщению.

Собственники должны сразу определиться с тем, какую долю в бизнесе они готовы уступить прямому инвестору. Многие инвесторы вкладывают средства в компанию только при условии получения контрольного или блокирующего пакета акций.

Размер компании не имеет принципиального значения для привлечения прямых инвестиций. Многие участники этого рынка вкладывают средства в небольшие фирмы, годовая выручка которых не превышает нескольких миллионов долларов. Желательно, чтобы компания не имела долгов и иных обременений, имела документы, подтверждающие права собственности на активы, необходимые патенты и лицензии. Инвесторы чаще всего негативно расценивают наличие среди владельцев компаний государства или криминальных структур, участие фирмы в корпоративных конфликтах. Понятно, что претензия к предприятию со стороны налоговых органов или судебные иски со стороны третьих лиц практически исключают вероятность успешного привлечения инвестиций.

Инвестор едва ли придет в компанию сам — такое случается крайне редко. Необходимо предпринимать активные действия для выхода на потенциального приобретателя доли в предприятии.

Перед началом поиска инвестора требуется:

- Оптимизировать финансовые потоки компании, сделав их максимально прозрачными. Это важно для положительного исхода процедуры due diligence. Для этих же целей нужно подготовить консолидированную финансовую отчетность, провести аудиторские проверки и получить аудиторское заключение, подготовить необходимые юридические документы (устав, договоры с контрагентами, необходимые лицензии и разрешения, существующие соглашения с трудовым коллективом и профсоюзами), оптимизировать кадровую структуру фирмы, а также структуру ее задолженностей.

- Подготовить описание компании — инвестиционный меморандум, содержащий в себе  общие сведения о бизнесе, информацию о структуре акционерного капитала, сведения об имущественном состоянии и обязательствах предприятия, данные бухгалтерской отчетности, описание предполагаемых направлений вложения привлеченных средств.

- Решить, как именно будет привлекаться инвестор — будут ли ему уступлены доли нынешних собственников или же оптимальным вариантом выступит дополнительная эмиссия акций.

Для проведения этих мероприятий чаще всего целесообразно привлечь внешнего консультанта, который, как правило, имеет не только квалифицированных специалистов, способных подготовить компанию к приходу прямых инвесторов, но и хорошие контакты с ними.

Имеет смысл рассматривать две основные группы прямых инвесторов — частных и институциональных. К первым относятся частные лица (нередко топ менеджеры крупных компаний), ищущие возможность для выгодного вложения свободных средств, ко вторым — инвестиционные группы и фонды прямых инвестиций. Они могут быть формальными (позиционируют себя как фонды, например Baring Vostok Capital Partners) или неформальными (фактически работают как фонды прямых инвестиций, например «Альфа-Эко»).

Промежуточное положение занимают холдинги и группы компаний, диверсифицирующие свои портфели вложений. С одной стороны, такие игроки отличаются от частных лиц по возможностям и приоритетам, с другой — прямые инвестиции не выступают для них основным видом деятельности и являются разовыми проектами.

Работа с каждой из этих групп инвесторов имеет свои преимущества и недостатки. Частных инвесторов по определению больше, чем фондов, нередко они предъявляют менее жесткие требования к объекту прямых инвестиций. Однако и выгода от сотрудничества с частными лицами не столь велика — чаще всего они дают только деньги без дополнительных ресурсов в виде знаний и опыта. Институциональные инвесторы предъявляют более жесткие требования к компании, которая привлекает инвестиции, но и дают несопоставимо больше. Если говорить о компаниях, время от времени выступающих как прямые инвесторы, то их требования и возможности носят индивидуальный характер.

У каждого фонда прямых инвестиций свои требования. Например, Baring Vostok Capital Partners среди прочего предполагает, что компания должна быть безубыточной, внутренняя норма рентабельности вложений должна составлять не менее 40% в год, рост стоимости предприятия должен составлять не менее 300%. Фонд прямых инвестиций инвестиционного холдинга «ФИНАМ» рассматривает предложения, касающиеся вложения средств в сектор высокотехнологичных компаний, в фирмы, относящиеся к индустрии развлечений, в отрасли, отличающиеся низкой консолидацией активов и высокими темпами роста, а также в розничные торговые компании, прежде всего — работающие на потребительском рынке и имеющие развитую сбытовую сеть. Практически все инвестиционные фонды обращают внимание на такие показатели, как менеджмент компании, рентабельность, выручка и прибыльность.

Если компания не вызвала интерес у фондов прямых инвестиций, а привлечение средств является насущной потребностью бизнеса, возникает необходимость найти инвестора в лице корпорации или частного лица.

В наиболее общем виде процедура поиска прямого инвестора выглядит следующим образом: определение возможности и перспектив привлечения прямого инвестора, выявление всех возможных вариантов работы с прямым инвестором и выбор наиболее подходящего, определение оптимального момента для начала поиска инвестора (учитываются изменения рыночной конъюнктуры и состояния конкретной компании), проведение подготовительных мероприятий, ориентированных на максимизацию стоимости продаваемого объекта и минимизацию рисков участвующих в проекте по прямому инвестированию сторон, составление плана поиска прямого инвестора, подготовка инвестиционного меморандума, содержащего наиболее полное описание бизнеса (включая анализ конъюнктуры рынка, операционный анализ, финансово-экономический анализ, перспективы развития бизнеса), поиск и выявление потенциальных инвесторов, проведение переговоров с потенциальными инвесторами, получение, уточнение, сравнение окончательных предложений и выбор предпочтительного инвестора, согласование условий инвестирования, осуществление инвестиций.

Наиболее сложными задачами для предпринимателя, не имеющего большого опыта привлечения инвесторов, являются выделение приоритетных групп инвесторов и непосредственный выход них. Наш опыт показал, что для выделения потенциальных инвесторов хорошо зарекомендовала себя трехуровневая модель анализа. На первом этапе производится выделение основных игроков, заинтересованных в прямых или стратегических инвестициях в ту или иную отрасль. Для этого используется информация отраслевых ассоциаций, каталогов, обзоры в СМИ, специализированные маркетинговые исследования. Далее проводится анализ прочих инвесторов, имеющих достаточный для участия в проекте объем свободных средств. Основной механизм здесь — изучение публикаций в СМИ, прежде всего, высказываний первых лиц компаний по поводу их планов и стратегии дальнейшего развития, опрос экспертов. Идеальный вариант — если продавец фирмы или его консультант имеют собственный штат аналитиков. Это значительно сокращает сроки проведения работ и их стоимость.

Третий этап — составление шорт-листа потенциальных инвесторов. Здесь также изучаются открытые источники, опрашиваются эксперты, изучаются балансы участников. Отсеиваются игроки, которые, скорее всего, не имеют достаточного количества свободных средств для совершения сделки, и компании, замеченные в участии в корпоративных конфликтах или недобросовестной конкуренции. Стоит отметить, что в качестве прямого инвестора вполне могут выступать конкуренты компании — они хорошо знают отрасль и понимают ее перспективы, могут рассчитывать со временем перейти из категории прямых инвесторов в разряд стратегических. Отсеиваются также игроки, с которыми собственник фирмы по тем или иным причинам предпочитает не работать. В результате формируется перечень платежеспособных компаний, общение с которыми не связано с чрезмерными рисками.

После этого необходимо установить контакт с первыми лицами компаний -потенциальных инвесторов. Понятно, что им можно отправить простое инвестиционное предложение (резюме инвестиционного меморандума). Если оно будет правильно составлено (четкое позиционирование и однозначная адресация одному из топ - менеджеров), то, скорее всего, сможет дойти до управленца, принимающего решение о начале переговоров. Впрочем, риск того, что сообщение останется лежать в столе менеджера среднего звена или личного помощника руководителя компании, остается довольно большим. Выход на первых лиц упрощается, если продавца представляет посредник или консультант, пользующийся известностью в инвестиционном бизнесе.

После того как потенциальный инвестор заявляет о своем намерении вложить средства в компанию, стороны приходят к соглашению об основных параметрах инвестиций. Здесь важную роль играют: порядок поступления вложений. Нужно определить, будут ли инвестиции поступать единовременно или частями, будет ли размер инвестиций зависеть от успеха реализации заявленного бизнес - проекта; получаемые инвестором полномочия, его права по выходу из инвестиций. Необходимо сразу оговорить, как будет совершаться этот процесс: получит ли собственник компании приоритетные права на выкуп пакета инвестора, будет ли привлекаться стратегический инвестор, планируется ли IPO; предполагаемые механизмы контроля за использованием вложенных средств. Нужно решить, какого рода дополнительная отчетность должна предоставляться инвестору, как будет происходить распределение прибыли предприятия — какую часть будет получать собственник, какую инвестор. Нередко оптимальным вариантом выступает реинвестирование полученной прибыли в развитие бизнеса — такой подход позволит получить максимальный доход после публичного размещения акций или продажи компании стратегическому инвестору (27, с.57).

Существует и множество других механизмов непосредственного получения прямых инвестиций. Это и покупка акций компаний (долей в ООО), и «мезанинное» финансирование (применение финансовых инструментов, имеющих характеристики как долга, так и акционерного капитала, обычно комбинация субординированного долга с вариантами на приобретение пакета акций). Иногда фонды прямых инвестиций вкладывают средства в приобретение доли в зрелых компаниях, темпы роста которых невелики. Приобретение часто происходит за счет заемных средств (LBO). Средства может инвестировать не один фонд, а несколько — в этом случае каждый из инвесторов может согласиться получить относительно небольшой пакет акций — 10–15%. В России известны случаи, когда прямые инвестиции принимали вид товарного кредита. В любом случае, если компания представляет интерес для прямых инвесторов, они смогут найти оптимальный способ осуществления инвестиций.

2. ИНВЕСТИЦИОННЫЕ КАЧЕСТВА

АКЦИОНЕРНОГО КАПИТАЛА (АКЦИЙ)

2.1. Акции как объект инвестиций

Фондовый рынок является важным составляющим элементом финансового рынка.Финансовый рынок как экономическая категория – это механизм, инструменты и участники перераспределения свободного денежного (финансового) капитала, а также совокупность эко­номических отношений, связанных с таким перераспределением, возникающих между экономическими субъектами. Благодаря перераспределению и трансформации временно свободных денежных (финансовых) ресурсов из одной сферы (отрасли) в другую и от одного хозяйствующего субъекта к другому проявляется главная функция рынка ценных бумаг. Отношения на фондовом рынке осуществляются посредством выпуска специальных документов – ценных бумаг.

С юридической точки зрения ценная бумага − это денежный документ, удостоверяющий имущественные права, осуществление или передача которых возможны только при предъявлении данного документа или если доказано закрепление данных прав в специальном реестре (в случаях, определенных законом). Для того чтобы стать ценной бумагой как таковой, финансовый инструмент должен быть квалифицирован в качестве ценной бумаги государством.

Следует различать два вида прав, связанных с ценными бумагами. С одной стороны, ценная бумага является имуществом (вещью), объектом сделок и на нее могут возникать права собственности или иные вещные права (хозяйственного ведения, оперативного управления) это так называемое право на бумагу; с другой стороны, из ценной бумаги могут следовать различные права (например, право на часть дохода организации), это так называемое право из бумаги.

С экономической точки зрения ценная бумага – это совокупность имущественных прав на те или иные материальные объекты, которые обособились от своей материальной основы и получили собственную форму.

Но не все имущественные права являются ценными бумагами. Ценная бумага становится как таковой только тогда, когда она обладает в совокупности следующими фундаментальными свойствами:

- обращаемость;

- доступность для гражданского оборота;

- ликвидность;

- стандартность и серийность;

- документальность;

- признание государством и регулируемость;

- рискованность.

Ценные бумаги как объекты гражданских прав имеют свободный характер перехода от одного лица к другому в порядке универсального правопреемства и не ограничены в обороте. К ценным бумагам относятся акции акционерных обществ, облигации, государственные долговые обязательства, векселя, производные ценные бумаги.

Ценные бумаги выпускаются как в индивидуальном порядке (векселя), так и сериями (акции, облигации и т.д.). При выпуске ценных бумаг сериями они относятся к категории эмиссионных ценных бумаг, их выпуск контролируется государством (Минфин России, ФСФР). Эмиссионная ценная бумага характеризуется следующими признаками:

-                     закрепляет совокупность имущественных и неимущественных прав ее владельца;

-                     размещается выпусками;

-                     имеет равный объем и сроки осуществления прав внутри одного выпуска вне зависимости от времени приобретения ценной бумаги.

Государство или юридическое лицо, выпускающее ценные бумаги, называется эмитентом. Ценные бумаги могут быть выпущены в документарной и бездокументарной форме.

Ценные бумаги характеризуются набором следующих количественных параметров.

Номинальная стоимостьили номиналценной бумаги – денежная
сумма, которая при документарной форме выпуска указывается непосредственно в серти­фикате ценной бумаги и в проспекте эмиссии, а при бездокументарной форме выпуска –
только в проспекте эмиссии ценных бумаг[1].

Эмиссионная цена – цена, по которой ценная бумага продается на первичном рынке.

Рыночная стоимость (курсовая стоимость, курс ценной бумаги) – текущая стоимость бумаги на бирже или во внебиржевом обороте. Курс ценной бумаги определяется соотношением спроса и предложения и формируется как интегральное выражение мнений об ожидаемой прибыльности эмитента и в целом о перспективах его экономического развития. Текущие ры­ночные котировкиценных бумаг являются непосредственным отражением рыночной стоимости[2].

Балансовая (или бухгалтерская) стоимостьценной бумаги представляет собой стоимость этого актива по данным бухгалтерского баланса.

Действительная (внутренняя) стоимостьценной бумаги представляет со­бой цену, которую эта ценная бумага должна была бы иметь, если учесть все факторы,
влияющие на формирование ее стоимости.

Ликвидационная стоимостьценной бумаги определяется размером денеж­ной компенсации, которую должен получить ее владелец в случае ликвидации компании эмитента.

Наиболее распространенным видом ценных бумаг в развитых экономиках являются акции. Акция – это эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, а также на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после ликвидации. Таким образом, владение акциями компании изначально несет в себе риск потери инвестиций в полном объеме в случае финансовой несостоятельности общества.

Акционеры имеют право на получение дивидендов после уплаты процентов по долговым обязательствам (облигации). Дивиденд – часть прибыли акционерного общества, ежегодно или с другой периодичностью направляемая на выплату по акциям и распределяемая между акционерами в соответствии с количеством и видом акций, находящихся в их собственности. Дивиденды выплачиваются акционерам по итогам деятельности акционерного общества за определенный  отчетный период (финансовый год). Общество обязано выплатить объявленные по акциям каждой категории (типа) дивиденды. Акционеры могут либо согласиться на получение своей доли прибыли в виде дивидендов, либо оставить эту прибыль на балансе организации в виде резервов. Дивиденды выплачиваются из чистой прибыли общества[3]денежными средствами, а в случаях, предусмотренных уставом общества, – иным имуществом. Решение о выплате дивидендов, размере дивидендов и форме его выплаты по акциям каждой категории (типа) принимается общим собранием акционеров (годовым или внеочередным). Размер дивидендов не может быть больше рекомендованного советом директоров (наблюдательным советом) общества.

Акция является бессрочной, т.е. обращается на рынке до тех пор, пока существует выпустившее ее общество. Акции могут эмитироваться как в наличной, так и в безналичной форме. При документарной эмиссии акционеру выдаются бланки акций, которые имеют несколько степеней защиты. При бездокументарной форме выпуска акционеру выдается сертификат акций – документ, удостоверяющий право владения определенным числом акций. По форме и характеру получения дивидендов различаются привилегированные и обыкновенные акции.

Привилегированные акции предоставляют преимущественное право на получение дивидендов, которые выплачиваются по фиксированной годовой ставке. Они не имеют права голоса и права на часть имущества в случае ликвидации общества. Привилегированные акции общества одного типа предоставляют акционерам – их владельцам одинаковый объем прав и имеют одинаковую номинальную стоимость.

В уставе общества должны быть определены размер дивиденда и (или) стоимость, выплачиваемая при ликвидации общества (ликвидационная стоимость) по привилегированным акциям каждого типа. Размер дивиденда и ликвидационная стоимость определяются в твердой денежной сумме или в процентах к номинальной стоимости привилегированных акций[4].

Если уставом общества предусмотрены привилегированные акции двух и более типов, по каждому из которых определен размер дивиденда, уставом общества должна быть также установлена очередность выплаты дивидендов по каждому из них, а если уставом общества предусмотрены привилегированные акции двух и более типов, по каждому из которых определена ликвидационная стоимость, – очередность выплаты ликвидационной стоимости по каждому из них.

Обыкновенные акции предоставляют возможность управления акционерным обществом, дают право голоса на общем собрании акционеров общества по вопросам ее деятельности, определения стратегии развития, одобрения размера дивидендов, формирования совета директоров (наблюдательного совета), выбора исполнительного органа (генерального директора), а также право на пропорциональную долю активов компании в случае прекращения ее деятельности, но размер получаемого по ним дивиденда зависит только от результатов финансово-хозяйственной деятельности общества и заранее ничем не гарантируется. Держатели этих акций могут претендовать на доход только после того, как обществом будут выплачены все налоги, доходы по облигациям и привилегированным акциям, а также внесены суммы резервирования необходимых средств на развитие фирмы. Каждая обыкновенная акция общества предоставляет ее владельцу одинаковый объем прав.

Сравнительный анализ инвестиционных качеств обыкновенных и привилегированных акций приведен в таблице 2.1.1.

Таблица 2.1.1.

Сравнительный анализ инвестиционных качеств обыкновенных и привилегированных акций

		Вид акций
		Обыкновенные	Привилегированные
Для эмитента	Преимущества	Возможность привлечения значительных объемов денежных (финансовых) ресурсов	Сохранение приоритетных позиций в управлении обществом
	Недостатки	Усложнение корпоративного управления в связи с появлением новых собственников (совладельцев) компании	Необходимость выплаты заранее установленных дивидендов независимо от результатов финансово-хозяйственной деятельности
Для инвестора	Преимущества	Получение дивидендов и преференций, связанных с возможностью влиять на управление обществом	Получение заранее установленных дивидендов независимо от результатов финансово-хозяйственной деятельности
	Недостатки	Повышенный риск инвестирования средств	Ограниченные возможности влиять на управление обществом

Для оценки стоимости акций, как правило, используются отчетные данные о величине прибыли и дивидендов за прошедшие периоды. Оценка действительной стоимости ак­ции – единственная реальная основа цены в случае, если ни покупатель, ни продавец не имеют каких-либо преимуществ.

Оценка действительной стоимости акции строится на предположении, что ни продавец и ни покупатель акции не имеют на рынке реальных преимуществ.

При оценке текущей доходности акции в расчет принимаются только дивиденды. Поэтому этот показатель иногда называется дивидендной доходностью или нормой диви­денда. Отношение рыночной цены акции к ее балансовой стоимости характеризует сте­пень спроса на акцию на рынке. Чем больше величина этого показателя, тем выше спрос на акции.

Ликвидационная стоимость акции складывается из денежных средств, которые по­лучит владелец акции, если компания будет ликвидирована, ее активы «раздроблены» и проданы по частям разным покупателям на рынке. По мнению экспертов, такая оценка стоимости акции наиболее точна и объективна в российских условиях. Если ликвидационная стоимость акции выше, чем цена, которую потенциальные покупатели могут заплатить за нее, то, вероятнее все­го, владельцы компании предпочтут распродать активы, ликвидировав ее. Акционеры не станут продавать акции по цене покупателя, так как в этом случае они фактически продавали бы принадлежащие им активы ниже их реальной стоимости[5].

Определение ликвидационной стоимости акции позволяет акционерам оценить ве­личину минимального дохода от продажи акций, на который они могут рассчитывать. Та­кой доход складывается из чистой реализационной стоимости всего имущественного комплекса за вычетом долгосрочных и краткосрочных обязательств, а также расходов на ликвидационные процедуры[6].

При ликвидации общества весь имущественный комплекс должен продаваться по текущей рыночной стоимости. Законо­дательно установлено, что рыночная стоимость этого имущества должна определяться с участием независимых оценщиков, что увеличивает издержки ликвидации для ликвидируемой ком­пании. Сумма, полученная от реализации машин, механизмов и другого оборудования, может быть меньше их балансовой стоимости, что связано, прежде всего, с вероятным превышением издержек от реализации над стоимостью изношенной техники. Товарные и другие запасы, как правило, всегда можно продать с некоторой прибылью[7].

Темпы роста рыночной стоимости компании, а, следовательно, и рыночная цена ее акций зависят в основном от двух факторов: нормы прибыли на акционерный капитал и инвестиционной политики компании, которая определяется долей прибыли, реинве­стируемой в активы, т.е. приростом капитала общества. Очевидно, что высокие показате­ли прибыли на акционерный капитал и приращения самого капитала повышают спрос на акции, что и вызывает рост их котировок на биржах.

Прирост капитала компании означает увеличение стоимости капитала, приходяще­гося на одну обыкновенную акцию; его обычно получает владелец при продаже акции (конечная доходность). Увеличение дохода с прироста капитала обусловлено возможно­стью увеличения будущих дивидендов и возрастанием стоимости продажи акции инве­стором.

Акция недооценена рынком в случае, если ее балансовая стоимость Е_б больше те­кущей рыночной стоимости Р_акц, т. е. Е_б > Р_акц. Если обе части неравенства разделить на постоянную величину Е₀ (прибыль на одну обыкновенную акцию, находящуюся в обра­щении), получим:

Е_б / Е₀ > Р_акц / Е₀                                                                             

В этом неравенстве отношение Е_б / Е₀ характеризует оптимальное для инвестора значение показателя «обеспечение активами акции / прибыль на акцию», а Р_акц / Е₀ отражает «настроение» рынка по отношению к компании. Обычно эти показатели срав­ниваются с аналогичными показателями других компаний, либо с показателями прошлых периодов.

Если балансовая стоимость акции больше ее текущей рыночной стои­мости, это трактуется как недооцененность акции рынком. Если балансовая стоимость акции меньше ее текущей рыночной стои­мости, это трактуется как переоцененность акции рынком.

Для инвесторов предпочтительнее более низкое соотношение цена/прибыль, т.е. покупать акции целесообразно тогда, когда они недооценены рынком. В этом случае ин­вестор может надеяться на то, что в будущем рынок «исправит» свою ошибку, и рыночная стоимость акции возрастет. Высокое соотношение Р_акц / Е₀ может означать, что рыночная цена акции уже отражает будущий рост объемов продаж и доходов компании, т.е. акция переоценена рынком.

Большинство компаний среднего звена в России не имеет выхода на организованный рынок для про­дажи (оборота) своих обыкновенных акций. Это, как правило, связано с невысокой финансовой устойчивостью общества, относительно небольшого числа акционеров или объема предлагаемых акций и т.п. Даже в тех случаях, когда имеет­ся доступ на рынок, расходы, связанные с котировкой относительно небольших выпусков акций, могут оказаться значительными.

Акции компаний среднего звена, как правило, находятся у немногих владельцев. По­этому эмиссия и продажа дополнительных выпусков другим лицам может затруднить ак­ционерам контроль над деятельностью компании. Во многих случаях это определяет отрицательную позицию акционеров по дополнительной эмиссии акций.
2.2. Методы оценки инвестиционных качеств

акционерного капитала (акций)

Инвестиционные качества акций – это результат комплексной оценки акций общества (как правило, обыкновенных) по уровню их доходности, надежности (риску) и ликвидности[8]. Такая оценка различается в зависимости от того, предлагаются ли акции на первичном рынке или обращаются на вторичном. В первом случае оцениваются показатели, характеризующие финансовое состояние эмитента, а также основные объемные показатели его финансово-хозяйственной деятельности. Во втором случае эта оценка дополняется показателями обеспеченности акций активами общества, расчетами базовой и «разводненной» прибыли на акцию, его дивидендной политики и другими факторами, а также результатами технического анализа динамики курса акций на организованном рынке ценных бумаг (фондовых биржах).

Фундаментальный анализ основывается на исследовании финансовых результатов деятельности предприятия-эмитента, а также тенденций развития отрасли, к которой относится эмитент с целью определения нынешнего состояния и перспектив конкурентоспособности продукции (или видов деятельности) эмитента и т.д. Объектом исследования в фундаментальном анализе является цена акции отдельной компании.

Действительная стоимость акции зависит от стоимости самого акционерного общества и может быть количественно оценена как стоимость будущих денежных поступлений по данной ценной бумаге. Поэтому необходимо точно спрогнозировать эти будущие поступления, анализируя ситуацию на рынке, инвестиционную и дивидендную политику акционерного общества, его инвестиционные возможности, т.е. изучая все факторы, определяющие стоимость акции[9].

Результатом фундаментального анализа является оценка внутренней стоимости акции компании. Сравнение внутренней стоимости с рыночной ценой акции показывает какие акции недооценены рынком, следовательно, их следует покупать, а какие − переоценены, следовательно, лучше воздержаться от их покупки или продать, если они находятся в инвестиционном портфеле.

Технический анализ основывается на рыночных показателях ценных бумаг, в том числе показателях спроса и предложения ценных бумаг, изучении динамики курсовой стоимости, общерыночных тенденций движения курсов ценных бумаг.

Технический анализ основывается на том предположении, что на динамику курсов ценных бумаг большое влияние оказывают закономерности прошлого поведения.

Технический анализ основывается на изучении динамики цен на финансовые инструменты и, в отличие от фундаментального анализа, не рассматривает сущности экономических явлений.

Рассмотрим некоторые фундаментальные показатели акций.

Дивидендная доходность показывает текущую доходность акций.
Дивидендная доходность = дивиденд на акцию/ текущая рыночная цена акции. Чем выше дивидендная доходность, тем, теоретически, выше привлекательность акций[10].

Акционеров общества интересует, главным образом, величина прибыль (после выплат процентов и налогов) на которую они могли бы претендовать из расчета количества акций, которыми они владеют. Этот показатель описывается величиной дохода на акцию, или EPS (equity per stock). EPS = чистая прибыль компании/ число обыкновенных акций в обращении.

Показатель, позволяющий соотнести прибыль на акцию с ее текущей рыночной ценой, называется «кратное прибыли». Р/Е = текущая рыночная цена акции / EPS. Этот коэффициент используется для выявления недооцененности или переоцененности акций. Для того, чтобы принимать инвестиционные решения на основе этого показателя, надо посчитать среднеотраслевой показатель Р/Е и сравнить его с Р/Е компании. Если Р/Е выше среднеотраслевого, то считается, что акция переоценена и от нее надо избавляться; если ниже – наоборот, приобретать[11]. Следует отметить, что показатели Р/Е сравнимы для компаний одной отрасли, близких по масштабу, с схожей структурой денежных потоков, системой учета и т.п.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Проведенный в рамках дипломной работы анализ показал, что управление формированием инвестиционных ресурсов является важным направлением инвестиционной политики промышленного предприятия.

В зависимости от цели инвестирования структура и пропорции инвестиционных ресурсов, участвующих в инвестиционном процессе, могут меняться. Так, при осуществлении проектов реального инвестирования могут использоваться инвестиционные ресурсы в финансовой (денежные средства и т.д.), материальной (основные фонды, запасы материальных ценностей и т.д.) и нематериальной формах (патенты, лицензии и т.д.), в то время как осуществление финансовых и различного рода коммерческих проектов, как правило, не связано с капитальными затратами, и подразумевает использование денежных средств.

Финансирование инвестиционного проекта ОАО «ЦНИИмашдеталь» должно обеспечить решение двух ос­новных задач:

1.                 обеспечение такой динамики инвестиций, которая позволила бы выполнять проект в соответствии с временными и финан­совыми (денежными) ограничениями;

2.                 снижение затрат финансовых средств и риска проекта за счет соответствующей структуры инвестиций и максимальных на­логовых льгот.

Система финансового обеспечения инвестиционного процесса складывается из органического единства источников, методов и форм финансирования инвестиционной деятельности. Источники формирования инвестиционных ресурсов в рыночной экономике многообразны, что обуславливает необходимость определения содержания источников и их классификации. В качестве основы для исследования проблемы финансирования инвестиций примем классификацию, согласно которой все источники формирования инвестиционных ресурсов можно разделить на три основные группы: собственные, заемные, привлеченные. При этом собственные средства предприятия выступают как внутренние (вторичные), а привлеченные и заемные средства - как внешние (первичные) источники финансирования.

Все предоставляемые в распоряжение инвестиционного проекта средства обладают стоимостью, т.е. за использование всех финансовых ресурсов надо платить вне зависимости от источника их получения. Плата за использование финансовых ресурсов производится лицу, предоставившему эти средства - инвестору в виде дивидендов для собственника предприятия (акционера), процентных отчислений для кредитора, который предоставил денежные ресурсы на определенное время. В последнем случае предусматривается возврат суммы инвестированных средств.

Учет и анализ платы за пользование финансовыми ресурсами является одним из основных при оценке экономической эффективности капитальных вложений.

Отметим здесь две принципиально важные особенности платы за собственные финансовые ресурсы предприятия, накопленные предприятием в процессе своей деятельности, и привлеченные финансовые ресурсы, которые вложены в предприятие в виде финансовых инструментов собственности (акций). На первый взгляд может оказаться, что, если предприятие уже располагает некоторыми финансовыми ресурсами, то никому не надо платить за эти ресурсы. Это неправильная точка зрения. Дело в том, что имея финансовые ресурсы, предприятие всегда располагает возможностью инвестировать их, например, в какие-либо финансовые инструменты, и тем самым заработать на этом. Поэтому, минимальная стоимость этих ресурсов есть “заработок” предприятия от альтернативного способа вложения имеющихся в его распоряжении финансовых ресурсов. Таким образом, предприятие, решая вложить деньги в свой собственный инвестиционный проект, предполагает стоимость этого капитала как минимум равную стоимости альтернативного вложения денег.

Необходимо отметить, что российская законодательная база еще недостаточно совершенна для нормального и устойчивого протекания процесса инвестиционной деятельности. Формы и методы государственного регулирования инвестиционной деятельности должны быть более гибкими и не допускать разночтений. Они не могут быть исключительно запрещающими или разрешающими, а должны быть направлены на максимальное сотрудничество с субъектами инвестиционной деятельности, обеспечивать получение обоюдной выгоды, как государству, так и инвестору.

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ

1.                 Ансофф И.И. Стратегическое управление. М., 1989.

2.                 Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента: Учебное пособие. – М.: Финансы и статистика, 1998

3.                 Бард В.С. Инвестиционные проблемы российской экономики. – М.: Экзамен, 2000 – 384 с.

4.   Беренс В., Хавранек П.М. Руководство по подготовке промышленных технико-экономических исследований. – М.: АОЗТ «Интерэксперт», 1995 – 343 с.

5.     Бирман Г. Шмидт С. Экономический анализ инвестиционных проектов/ Пер. с англ. под ред. Л.П. Белых. – М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1997.— 631с. Бирман Г. Шмидт С. Экономический анализ инвестиционных проектов/ Пер. с англ. под ред. Л.П. Белых. – М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1997.— 631с.

6.     Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов: перевод с англ.-М.: ЗАО “Олимп – Бизнес”, 1997. – 1120 с.

7.     Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент: Полный курс: в 2-х т./ Пер. с англ. под ред. В.В. Ковалева. СПб.: Экономическая школа, 1997.    

8.        Валдайцев СВ. Оценка бизнеса. 2-е изд. М.: Проспект, 2004.

9.     Вахрин П.И. Инвестиции: Учебник для студ. вузов, обуч. по экон. спец. / П.И. Вахрин. – М.: Дашков и К*, 2003.

10. Бланк И.А. Инвестиционный менеджмент. – Киев: «ИТЕМ» ЛТД, 1995. – 448 с.

11. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов: перевод с англ.-М.: ЗАО “Олимп – Бизнес”, 1997. – 1120 с.

12. Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент: Полный курс: в 2-х т./ Пер. с англ. под ред. В.В. Ковалева. СПб.: Экономическая школа, 1997.

13. Бромвич М. Анализ экономической эффективности капиталовложений. – М.: Инфра – М., 1996. – 432 с.

14. Вахрин П.И. Инвестиции: Учебник для студ. вузов, обуч. по экон. спец. / П.И. Вахрин. – М.: Дашков и К*, 2003.

15. Вахрин П.И., Нешитой А.С. Инвестиции: учебник. – М.: Издательско-торговая корпорация «Дашков и К⁰», 2005, - 380 с.

16. Виленский П.Л., Лившиц В.Н., Орлова Е.Р., Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов. – М.: Дело, 1998. – 248с.

17. Виленский П.Л., Лившиц В.Н., Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов. – М.: Дело, 2002.

18. Иванов Г. И. Инвестиции: сущность, виды, механизмы функционирования. сер. «учебники, учебные пособия». – Ростов-на-Дону: Феникс, 2002.

19. Капица С.П., Курдюмов С.П., Малинецкий Г.Г. Синергетика и прогнозы будущего. М.: Наука, 1997.- 285 с.

20. Краева М.И. Инвестиционный менеджмент: Курс лекций / Краева М.И. – Владивосток: изд-во ВГУЭС, 2003.

21. Лившиц В.Н., Лившиц С.В. Об одном подходе к оценке эффективности производственных инвестиций в России.//Оценка эффективности инвестиций. Сб. трудов. -М.:ЦЭМИ РАН, 2000

22. Липсиц И, Косов В. Инвестиционный проект: методы подготовки и анализа. М.: Изд-во БЕК, 1996. – 304 с.

23. Макаров В.Л. Экономика знаний. – М.: Муниципальный мир, 2003. – С. 44-61.

24. Малинецкий Г.Г. Хаос, структуры, вычислительный эксперимент. Введение в нелинейную динамику. - М.: Наука, 1997.

25. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов. Утверждено министерством экономики РФ, Министерство финансов РФ, Государственным комитетом РФ по строительной, архитектурной политики и жилищной политике от 21 июня 1999 г. – М.: Экономика, 2000.

26. Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? Теорема ММ. Академия народного хозяйства при Правительстве РФ. М.: Дело. 1999.

27. Нешитой А.С. Финансы: учебник. – М. : Издательско-торговая корпорация «Дашков и К^о», 2007. – 512 с.

28. Норткотт Д. Принятие инвестиционных решений. - М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1997. - 247 с.

29. Мильнер Б.З. Управление знаниями. – М.: ИНФРА-М. – 2003.–XIV, 178 с.

30. Первозванский А.А., Первозванская Т.Н. Финансовый рынок: расчет и риск. -М.: Инфра-М, 1994 г.– 192 с.

31. Петерс Э. Хаос и порядок на рынках капитала. Новый аналитический взгляд на циклы, цены и изменчивость рынка. М. : Мир. 2000, с.296.

32. Пригожин И., Стенгерс И. Время, хаос, квант. М.: Издательская группа «Прогресс», 1994.

33. Соломин О., Матвеева Е. Кредитный портфель банка: оценка рисков, возникающих при кредитовании под залог финансовых активов. // Рынок ценных бумаг. №12, М.: Изд. Дом “РЦБ”, 1999.

34. Сухарев О.С. Стратегия и тактика фирмы: учебное пособие. – М. Мысль, 2005 – 144 с.

35. Сухарев О.С., Сесюнина Е.В. Управление технологическими инновациями в промышленности. – М.: Экономическая литература, 2005 – 120 с.

36. Сухарев О.С. Шманёв С.В. Проблема прогнозирования инвестиций// Инвестиции в России – 2005 - №5.

37. Сухарев О.С., Шманёв С.В. Синергетический подход в оценке результатов инвестиционной политики и модель динамики дохода предприятия/ Вестник Костромского государственного университета им Н.А.Некрасова – 2006, №12.

38. Сухарев О.С. Институциональная теория и экономическая политика в 2-х Т. – М.: Экономика, 2007. – Т. 1 – 516 с., Т. 2 – 804 с.

39. Уолш К. Ключевые показатели менеджмента: как анализировать, сравнивать контролировать данные, определяющие стоимость компании. М.: Дело, 2000.

40. Управление инвестициями: В 2- х т./ В.В.Шеремет, В.М.Павлюченко, В.Д.Шапиро и др. – М.: Высшая школа, 1998. – Т.1 – 416 с., Т. 2 - 512 с.

41. Финансовый менеджмент. Учебник. Под ред. Е.С. Стояновой. М.: “Перспектива”. 1996

42. Хакен Г. Синергетика.- М.:Мир. 1980.- 404 с.

43. Холт Р., Барнес С. Планирование инвестиций. – М.: «Дело Лтд», 1994 – 120 с.

44. Хорн Дж. К. Ван Основы управления финансами. - М.: Финансы и статистика, 1996. - 800 с.

45. Шарп У., Александер Б., Бейли Дж. Инвестиции. М.: ИНФРА-М, 1997. – 1024 с.

46. Четыркин Е.М. Методы финансовых и коммерческих расчетов,— 2-е изд., испр. и доп. – М.: “Дело Лтд”, 1995. – 320с.

47. Broc W.A., Malliaris A.G. “Differential Equations, Stability and Chaos in Dynamic Economics //Amsterdam, Elsevier Science Publishers B.V.,1989

48. Day R. H. Complex Economic Dynamics. Cambridge: MIT Press, 1994. Vol. 1.-309 p.

49. Jordan J.V. and Mackay R.J. Assessing Value at Risk for equity portfolios: implementing alternative techniques. Handbook of firm-wide Risk Management, Rod Beckstrom, Alice Campbell and Frank Fabozzi, editors, forthcoming 1996.

50. Nonaka I. Creating Organizational Order Out of Chaos: Self-Renewal in Japanese Firms // California Management Review. 1988. Vol. 30. Iss. 3. P. 57-73.

 

СТОЧНИКИ И МЕТОДЫ ФИНАНСИРОВАНИЯ ИНЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ