Щербаков А.И. Сбербанк РФ

Существует довольно обширная литература по оценке инвестиционных проектов. Обычно изложение строится с самого начала, то есть вводится понятие инвестиционного проекта, говорится о необходимости комплексной оценки, включая анализ финансовой состоятельности и экономической эффективности инвестиционного проекта, изучаются критерии и методы такой оценки, способы учёта инфляции и неопределённостей в исходных данных.

Все эти, безусловно, важные вопросы изучаются на примере проектов, реализуемых "с нуля", "в чистом поле". Методам оценки проектов, осуществляемых на действующем предприятии, уделяется меньшее внимание, хотя здесь есть ряд вопросов, которые имеет смысл обсудить. Тем более что на практике мы имеем дело в основном именно с такими проектами.

Факторы, влияющие на выбор метода оценки

Очевидно, что когда мы имеем дело с оценкой проекта на действующем предприятии, необходимо выяснить, как факт наличия текущей деятельности влияет на результаты анализа проекта. А это, в свою очередь, зависит от целей анализа и от целого ряда факторов, из которых можно выделить следующие:

С какой точки зрения оценивается проект. Проект может оценивать само предприятие (его акционеры), проект может быть оценен с точки зрения внешнего инвестора (нового акционера), проект может оценивать банк или лизинговая компания, с целью определения возможности своего участия в его финансировании, и, наконец, проект могут рассматривать государственные учреждения, например в случаях, когда предполагается государственная поддержка проекта.

Сопоставимость масштабов предприятия и проекта. Возможна ситуация, когда сравнительно небольшое предприятие реализует масштабный проект и ситуация, когда крупное предприятие осуществляет относительно небольшой проект.

Степень использования проектом активов предприятия. Проект может заключаться в изменении существующей технологии и быть, таким образом, полностью завязанным на действующее производство, а может быть полностью независимым, в том числе и территориально, от действующего производства.

На какой стадии находится проект. Предприятие может выбирать проект из множества возможных. Предприятие может поводить комплексную оценку проекта до момента начала его финансирования. И, бывают случаи, когда необходимо оценить проект (для принятия каких-либо решений по поводу этого проекта) когда часть вложений уже сделана.

Финансовая состоятельность и эффективность проекта

В общем случае, комплексная оценка проекта предполагает оценку финансовой состоятельности проекта и оценку его экономической эффективности. Однако, например, банк или нового внешнего инвестора не интересует финансовая состоятельность отдельно проекта. Если они собираются вкладывать деньги в предприятие в целом, их интересует финансовая состоятельность предприятия, осуществляющего инвестиционный проект.

С другой стороны, предприятие, при оценке проекта может ставить вопрос о финансовой состоятельности выделенного проекта, например, если это незначительный по масштабам проект или это территориально обособленный проект.

То же касается вопросов экономической эффективности. Банк может профинансировать проект, имеющий не высокие показатели эффективности в случае, если он уверен в возвратности средств от результатов действующего производства. Если крупное предприятие реализует небольшой по объёму проект, то вопросы эффективности проекта, с точки зрения банка, могут быть вторичны по отношению к вопросам финансовой состоятельности предприятия в целом. В то же время, эффективность масштабного, для реализующего его предприятия, проекта принципиально важна для принятия решения о кредитовании.

С точки зрения предприятия, выбирающего инвестиционные проекты для инвестирования вопросы их финансовой состоятельности на этапе первичного отбора проектов скорее второстепенны. Необходимо, прежде всего, определить наиболее эффективные способы вложений средств, а затем уже определяться с тем, каким образом обеспечить финансовую состоятельность проекта и предприятия. И наоборот, если большая часть средств уже вложена, то эффективность новых вложений будет вероятнее всего весьма значительна (стоимость завершения проекта сравнивается с эффектами, обусловленными преимущественно ранее осуществлёнными вложениями) и, соответственно, точное определение параметров эффективности не представляет особого интереса. В то же время, вопрос о финансовой состоятельности ранее начатого проекта может стать с особой остротой в ходе его реализации.

Кстати, часто, не ясно с какой целью, занимаются определением эффективности проекта в ходе его реализации с учётом ранее осуществлённых вложений. Поскольку вложения, как правило, не обратимы, то осознание их недостаточной эффективности по сути ничего не меняет. Важно определить, что делать дальше и оценить эффективность предполагаемых решений.

Методы оценки проектов, осуществляемых на действующем предприятии

Мы видим, что не всегда необходима комплексная оценка проекта и, мы видим также наличие различного понимания финансовой состоятельности - состоятельность обособленного проекта и состоятельность предприятия, осуществляющего проект.

Исходя из этого применяют различные методы анализа инвестиционных проектов, осуществляемых на действующем предприятии. Рассмотрим их по отдельности.

Метод условного выделения. Лучше всего применим тогда, когда проект физически обособлен от предприятия и может рассматриваться независимо. Для этого проект, представляющий собой часть предприятия, условно представляют как отдельное юридическое лицо со своими активами и пассивами, выручкой и затратами. Метод позволяет оценить эффективность проекта и его финансовую состоятельность. При этом вопрос о финансовой состоятельности предприятия, осуществляющего проект, остаётся открытым. Возможны также погрешности в экономических расчётах, обусловленные сделанными предположениями о выделении проекта в отдельное предприятие. В частности, это относится к определению налогов, которые уплачиваются по результатам деятельности предприятия в целом, с учётом имеющихся льгот и результатов текущей деятельности предприятия в целом. Тем не менее, для класса обособленных от предприятия проектов, метод обладает такими преимуществами как лёгкость в проведении расчётов, отсутствие необходимости строить финансовый план предприятия в целом.

Метод анализа изменений. Анализируются только изменения (приращения), которые вносит проект в показатели деятельности предприятия. Метод особенно удобен, когда суть проекта заключается в модернизации или расширении текущего производства. Причём суть проекта может заключаться как в росте выручки (от увеличения объёмов или качества продукции), так и в уменьшении текущих затрат. Задача состоит в том, чтобы сравнить прирост чистых доходов предприятия с объёмом инвестиций, требуемых для обеспечения этого прироста. Главным достоинством метода является относительная простота подготовки исходных данных (в расчёт закладываются только изменения параметров). Недостаток метода в том, что он не позволяет оценить финансовую состоятельность предприятия, реализующего проект. По сути, анализируется только экономическая эффективность, поскольку и о финансовой состоятельности собственно проекта данном случае трудно говорить, поскольку проект слишком тесно связан с предприятием для того, чтобы эти понятия можно было разделить. Сложность метода состоит в том, чтобы корректно выделить все изменения, которые вносит проект в деятельность предприятия, в том числе и изменения, связанные с исчислением и уплатой налогов (например, возмещение НДС).

Метод объединения. Метод направлен на анализ финансовой состоятельности предприятия, осуществляющего проект, и не позволяет говорить об эффективности проекта. Особенно удобно использование метода, когда масштабы проекта сопоставимы с масштабами действующего производства. Метод предполагает построение финансового плана предприятия, осуществляющего инвестиционный проект. Это включает построение прогноза отчёта о прибыли, отчёта о движении денежных средств и прогнозного баланса предприятия, основанного на начальном балансе и закладываемых в финансовый план параметров. Сложность метода как раз и заключается в построении корректного финансового плана, привязанного к текущему финансовому положению предприятия с учётом имеющегося оборотного капитала, имеющихся кредитов и текущих задолженностей. При моделировании деятельности реального предприятия часто возникают вопросы о степени детализации плана (выделения наиболее существенного), о необходимости моделирования различных нестандартных ситуаций, в частности ситуации, когда имеющиеся величины статей оборотного капитала не соответствуют нормативным значениям. Поэтому важно хорошо знать предприятие и его историю, изучить его отношения с кредиторами и контрагентами, что и позволяет делать более достоверные прогнозы на будущее.

Метод наложения. Для оценки проекта этим методом сначала рассматривается собственно проект (метод условного выделения), анализируется его экономическая эффективность и финансовая состоятельность, затем готовится финансовый план предприятия без проекта, затем, на уровне базовых форм финансовой отчётности совмещаются результаты по текущей деятельности предприятия и по проекту. На основе полученных совмещённых отчёте о прибыли, отчёте о движении денежных средств и балансовом отчёте делается вывод о финансовой состоятельности предприятия в целом, с учётом проекта. Достоинство метода - возможность получить ответы на все интересующие вопросы с различных точек зрения. Однако имеются и недостатки. Это громоздкость всех построений, условность отдельного от предприятия описания проекта (проект, связанный с модернизацией, изменением технологии действующего производства трудно поддаётся отдельному описанию) и некоторая искусственность в процессе наложения (не все функции обладают свойством аддитивности, например, в том, что касается определения суммы налогов).

Метод сравнения. Суть метода заключается в том, что сначала, как и в методе объединения, описывается финансовый план предприятия, осуществляющего проект ("предприятие с проектом"), затем описывается действующее производство ("предприятие без проекта" или деятельность предприятия в случае, если оно откажется реализовывать инвестиционный проект). На основе финансового плана предприятия с проектом проводится оценка финансовой состоятельности предприятия, осуществляющего инвестиционный проект. Для оценки эффективности проекта необходимо сравнить чистые доходы предприятия с проектом с чистыми доходами предприятия без проекта. Разница покажет эффект собственно от проекта.

Достоинство метода - возможность комплексной оценки любого, а не только отделимого от предприятия проекта. Достоинством также является отсутствие условных построений, не нужно задумываться о том, как описать проект отдельно от предприятия. Недостаток, по сравнению с методом наложения, - отсутствие выводов о финансовой состоятельности собственно проекта (это может потребоваться при управлении проектами в крупных компаниях). По сравнению с другими методами недостатком является большая сложность построений.

Существуют и другие специальные методы оценки проектов на действующем предприятии. Например, объединение денежных потоков по проекту с потоками лизинговой компании. Но описание этих методов выходит за рамки данного обзора.