Ликвидационная стоимость является показателем того, что фирма в состоянии представить к продаже, в том случае, если ей придется прекратить свою деятельность.
При расчете ликвидационной стоимости необходимо учитывать расходы, связанные с ликвидацией фирмы. Как правило, в расходы включаются административно – управленческие расходы по поддержанию работы предприятия до завершения ее ликвидации, налоговые платежи, а также оплата консультационных услуг. Таким образом, ликвидационная стоимость обычно меньше суммы выручки от распродажи ее активов.

1.2 Основные подходы к оценке бизнеса

С теоретической точки зрения, оценка означает определение в денежном выражении стоимости объекта, отражающей его свойства как товара - полезность и затраты, необходимые для этой полезности. Она учитывает также совокупность рыночных факторов: фактор времени, фактор риска, рыночную конъюнктуру, уровень и модель конкуренции, экономические особенности оцениваемого объекта, а также макро - и микроэкономическую среду.
Определение стоимости осуществляется с помощью нескольких оценочных подходов: затратного, доходного, сравнительного. [7, с. 98] В зависимости от цели оценки, вида определяемой стоимости и качества доступной информации эксперт применяет тот или иной подход.
Доходный подход к оценке бизнеса дает надежный результат для уже сложившегося, относительно стабильного и, следовательно, предсказуемого рынка. Доходный подход является основным при определении стоимости производственного комплекса. Данный подход считается наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных мотивов, поскольку любой инвестор, вкладывающий деньги в производственный комплекс покупает не набор активов, состоящих из зданий, сооружений, машин и оборудования, нематериальных активов и т, д., а поток будущих доходов, позволяющих ему окупить вложенные средства и получить прибыль. В ходе расчета стоимости доходным подходом оперируют такими понятиями, как денежный поток, стоимость денег во времени и ставка дисконта (дохода). В эту группу входят методы, основанные на дисконтировании будущих доходов, т. е. приведении стоимости будущих доходов к их стоимости на дату оценки: [12, с.71]
а) дисконтирование будущей прибыли или денежного потока;
б) капитализация нормализованной прибыли или денежного потока;
в) метод периода окупаемости и т. д.
Методика дисконтирования денежных потоков основана на предположении, что стоимость предприятия или его части определяется будущими денежными потоками, которые можно получить (извлечь) от оцениваемого предприятия в течение срока владения. Эти будущие денежные потоки приводятся (дисконтируются) к эквивалентной текущей (на дату) оценки стоимости с помощью подходящей ставки дисконтирования (ставки дохода). Можно сказать, что стоимость оцениваемого предприятия - это текущая стоимость будущих денежных потоков, ожидаемого от этого предприятия.
При оценке время владения предприятием разбивается на два периода: прогнозный и остаточный. В прогнозный период можно на основе анализа технико-экономических показателей, тенденций их изменения и маркетинговых исследований рынков сбыта и сырья просчитать достаточно надежные вероятные денежные потоки предприятия на ближайшие 3-4 года.
Для остаточного периода строится одна из моделей изменения денежных потоков: [5, с. 14]
1.     Предприятие оценивается на основе стоимости активов на дату t_ост методом накопления активов.
2.     Предполагается, что дальнейший денежный поток будет постоянным.
3.     Предполагается, что денежные потоки будут слабо изменятся.
В первом варианте потоки в остаточный период заменяются одним единственным потоком, равным стоимости предприятия на дату t_ост – П_ост.
Во втором варианте стоимость предприятия на дату t_ост определяется по формуле:
, (1.2)
где П_д – денежный поток за последний прогнозный период,
i – ставка дисконтирования.
В третьем и четвертом вариантах стоимость предприятия на дату t_ост определяется по формуле:
(1.3)

при g<i,
где g - ежегодный темп изменения денежного потока.
После определения величин денежных потоков переходят к процессу дисконтирования:
(1.4)
Для оценки ставок дисконтирования для собственного капитала применяют два метода:[6, с. 22]
·                    метод цены капитальных активов (модель оценки капитальных активов);
·                    метод кумулятивного построения.
Модель капитальных активов предполагает следующую формулу расчета индивидуальных дисконтирования (i), называемую основной:
,(1.5)
где R_n - номинальная безрисковая ставка, учитывающая возможную инфляцию;
R_m- средняя доходность по акциям на фондовом рынке;
(R_m-R_n) – базовая рыночная премия за риск вложения в акции;
 - показатель систематического риска, определяется следующим образом:
,(1.6)
где R_i – средняя квадратичная амплитуда колебания цены акций конкретной кампании от своего среднего значения за анализируемый период;
R_ср – средняя квадратичная амплитуда колебания усредненных цен акций на фондовом рынке от своего среднего значения за анализируемый период;
х – премия за риск вложения в малые предприятия;
у – премия за страновой риск.
,(1.7)
где r – реальная (без учета компенсации на инфляцию) безрисковая ставка;
s – ожидаемая инфляция;
R_m находится путем анализа состояния рынка;
х – определяется в основном недостаточной кредитоспособностью и равен  0,75 R_n.
Премия за страновой риск обусловлена вероятностью конфискации (или ущемления прав владения) и изменения законодательства. Эта величина определяется международными рейтинговыми организациями: Россия – 15%.
Метод кумулятивного построения индивидуальной ставки дисконтирования отличается от модели оценки капитальных активов лишь тем, что в структуре этой ставки к номинальной безрисковой ставке прибавляется совокупная премия за инвестиционные риски, которая состоит из премий за отдельные несистематические, относящиеся именно к данному проекту риски: [7, с. 52]
, (1.7)
где j=1,…, j – множество учитываемых в данном инвестиционном проекте факторов риска;
g – премия за отдельный риск по фактору j.
При расчете денежных потоков для собственного капитала окончательная оценка производится по формуле:
,(1.8)
где PV_ост – приведенная стоимость;
НФА – стоимость нефункционирующих активов.
При расчете денежных потоков по бездолговой модели окончательная оценка производится по формуле:
,(1.9)
где ДЗ - величина долгосрочной задолженности.
Из-за трудностей составления прогнозов, достаточно надежных для получения результата с помощью подхода дисконтирования будущей прибыли или дисконтированного денежного потока, в оценке бизнеса широкое распространение получил ряд подходов с использованием ретроспективных данных. Однако ретроспективные данные используются как «заменитель» ожидаемых будущих результатов. Эти методы предпочтительны из-за своей относительной простоты и достаточной надежности. Основным критерием применимости этих методов является небольшая динамика изменения денежных потоков за анализируемый период. Подходы, использующие ретроспективные данные могут быть разделены на четыре группы: [12, с.76]
1.     Капитализация потенциальной прибыли или денежного потока.
2.     Капитализация дивидендов.
3.     Использование мультипликаторов валовых доходов, физического объема или мощности.
4.     Подходы к оценке стоимости активов
Основной среди методов, использующих ретроспективные данные - метод капитализации прибыли или денежного потока. Как и другие варианты доходного подхода, он основан на базовом предположении, в соответствии с которым стоимость доли собственности в предприятии равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесет эта собственность. Сущность данного метода выражается формулой:
(1.10)
В качестве потока доходов могут быть использованы показатель прошлого года, простая средняя или средневзвешенная величина за несколько прошлых лет, трендовая величина, прогнозная оценка следующего года. Главным при этом является четкое определение капитализируемого потока доходов, а также достижение соответствия между последним и выбранным коэффициентом капитализации.
Коэффициент капитализации означает превращение потока дохода в показатель стоимости путем деления или умножения определенного некоторым образом потока на некий фактор, называемый коэффициентом капитализации.
Метод капитализации прибыли в наибольшей степени подходит для ситуаций, в которых ожидается, что предприятие в течение длительного срока будет получать примерно одинаковые величины прибыли (или темпы ее роста будут постоянными).
Сравнительный подход к оценке бизнеса основан на предположении о том, что наиболее вероятной величиной стоимости оцениваемого комплекса может быть реальная цена продажи аналогичного объекта, зафиксированного на рынке. При расчете стоимости сравнительным подходом используются реально сформированные рынком цены на аналогичные предприятия или их акции. [4, с.37]
Сравнительный подход к оценке бизнеса предполагает, что ценность активов определяется тем, за сколько они могут быть проданы при наличии достаточно сформированного финансового рынка. Другими словами, наиболее вероятной величиной стоимости оцениваемого предприятия может быть реальная цена продажи аналогичной фирмы, зафиксированная рынком.
Теоретической основой данного подхода, доказывающей возможность его применения, а также объективность результативной, являются следующие базовые положения:
Во-первых, оценщик использует в качестве ориентира реально сформированные рынком цены на аналогичные предприятия (акции). При наличии развитого финансового рынка фактическая цена купли - продажи предприятия в целом или одной акции наиболее интегрально учитывает многочисленные факторы, влияющие на величину стоимости собственного капитала предприятия. К таким факторам можно отнести соотношение спроса и предложения на данный вид бизнеса, уровень риска, перспективы развития отрасли, конкретные особенности предприятия и т.д. Это, в конечном счете, облегчает работу оценщика, доверяющего рынку.
Во-вторых, рыночный подход базируется на принципе альтернативных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает, прежде всего, будущий доход. Производственные, технологические и другие особенности конкретного бизнеса интересуют инвестора только с позиции перспектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на размещенные инвестиции при адекватном риске и свободном размещении капитала обеспечивает выравнивание рыночных цен.
В-третьих, цена предприятия отражает его производственные и финансовые возможности, положение на рынке, перспективы развития. Следовательно, в аналогичных предприятиях должно совпадать соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими как прибыль, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость собственного капитала. Отличительной чертой этих финансовых параметров является их определяющая роль в формировании дохода, получаемого инвестором.
Основным преимуществом сравнительного подхода является то, что оценщик ориентируется на фактические цены купли-продажи аналогичных предприятий. В данном случае цена определяется рынком, так как оценщик ограничивается только корректировками, обеспечивающими сопоставимость аналога с оцениваемым объектом. При использовании других подходов оценщик определяет стоимость предприятия на основе расчетов.
Сравнительный подход базируется на ретроинформации и, следовательно, отражает фактически достигнутые результаты производственно-финансовой деятельности предприятия, в то время как доходный подход ориентирован на прогнозы относительно будущих доходов. [5, с. 48]
Другим достоинством рыночного является реальное отражение спроса и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки максимально учитывает ситуацию на рынке.
Вместе с тем рыночный подход имеет ряд существенных недостатков, ограничивающих его использование в оценочной практике.
Во-первых, базой для расчета являются достигнутые в прошлом финансовые результаты. Следовательно, метод игнорирует перспективы развития предприятия в будущем.
Во-вторых, сравнительный подход возможен только при наличии разносторонней финансовой информации не только по оцениваемому предприятию, но и по большому числу похожих, отобранных оценщиком в качестве аналогов. Получение дополнительной информации от предприятий-аналогов является достаточно сложным процессом.
В третьих, оценщик должен делать сложные корректировки, вносить поправки в итоговую величину и промежуточные расчеты, требующие серьезного обоснования. Это связано с тем, что на практике не существует абсолютно одинаковых предприятий. Поэтому оценщик обязан выявить различия и определить пути их нивелирования в процессе определения итоговой величины стоимости.
Таким образом, возможность применения сравнительного подхода зависит от наличия активного финансового рынка, поскольку подход предполагает использование данных о фактически совершенных сделках. Второе условие - открытость рынка или доступность финансовой информации, необходимой оценщику. Третьим необходимым условием является наличие специальных служб накапливающих ценовую и финансовую информацию.
В зависимости от целей, объекта и конкретных условий оценки сравнительный подход предполагает использование трех основных методов: [11, с.50]
·        Метод компании - аналога, или метод рынка капитала.
·        Метод сделок.
·        Метод отраслевых коэффициентов.
Метод рынка капитала основан на использовании рыночных цен акций сопоставимых предприятий. Используя принцип замещения, согласно которому покупатель не заплатит больше, чем за аналогичное предприятие, можно по данным о ценах по сопоставимым предприятиям после соответствующих корректировок получить стоимость оцениваемого предприятия.
Этапы реализации метода:
1.     Выбор предприятий аналогов.
2.     Финансовый анализ и сопоставление.
3.     Выбор и расчет оценочных мультипликаторов.
4.     Применение мультипликаторов к оцениваемому предприятию,
5.     Внесение поправок в итоговую стоимость предприятия.
1.Выбор предприятий-аналогов. Этот этап состоит из двух частей:
а) сбор информации;
б) отбор, кандидатов в аналоги.
Отбор производится по следующим критериям сопоставимости:
·        номенклатура производимой продукции (отрасль);
·        объем и качество производимой продукции;
·        период анализа;
·        стадия развития и объем производственных мощностей;
·        стратегия развития предприятия;
·        климат и территориальные особенности
·        финансовые характеристики предприятий.
2. Финансовый анализ предприятия. В зависимости от целей и применяемых методов оценки должны меняться:
1) направленность анализа - анализ тенденций и анализ состояния на дату оценки;
2)       показатели и критерии анализа: а) для целей налогообложения (структура имущества, рентабельность); б) для продажи (платежеспособность, ликвидность, динамика рентабельности); в) для реорганизации (деловая активность, структура капитала).
Информационным источником для финансового анализа служат данные бухгалтерской финансовой отчетности – бухгалтерский баланс (форма №1) и отчет о финансовых результатах (форма№2).
3. Выбор и расчет оценочных мультипликаторов.
На этом этапе определяются ценообразующие параметры предприятия, т.е. те параметры финансовой - хозяйственной деятельности предприятия, которые в основном и определяют величину стоимости предприятий из данного сектора экономики. Их может быть несколько.
Для каждого из этих параметров в дальнейшем рассчитывается соответствующий мультипликатор. Ценовой мультипликатор - это коэффициент, показывающий соотношение между рыночной ценой предприятия или акции и финансовой базой. Финансовая база оценочного мультипликатора является, по сути, измерителем, отражающим финансовые результаты деятельности предприятия, к которым можно отнести не только прибыль, но и денежный поток, дивидендные выплаты, выручку от реализации и некоторые другие.
В оценочной практике используются два типа мультипликаторов: интервальные и моментные. [11, с.54]
К интервальным мультипликаторам относятся:
1)     цена/прибыль;
2)     цена/денежный поток;
3)     цена/дивидендные выплаты;
4)     цена/выручка от реализации.
К моментным мультипликаторам относятся:
1)    цена/балансовая стоимость активов;
2)    цена/чистая стоимость активов.
Ориентация на мультипликатор цена/денежный поток предпочтительна при оценке предприятий, в активах которых преобладает недвижимость. Если предприятие имеет достаточно высокий удельный вес активной части основных фондов, более объективный результат даст использование мультипликатора цена/прибыль. Оптимальная сфера применения мультипликатора цена/балансовая стоимость оценка холдинговых компаний либо необходимость быстро реализовать крупный пакет акций.
4. Применение мультипликаторов к оцениваемому предприятию.
Стоимость оцениваемого предприятия определяется по следующей формуле:
(1.11)
5.Внесение поправок в итоговую стоимость предприятия.
К стоимости действующего предприятия, определенной методом рынка капитала и методом сделок, необходимо добавить стоимость нефункционирующих активов (выведенных за баланс неиспользуемых объектов недвижимости и законсервированных производственных мощностей). К рассчитанной стоимости следует добавить избыток оборотных средств или вычесть их недостаток. Затем следует вычесть величину поправки, которая учитывает обязательства, связанные с охраной окружающей среды.
Метод сделок (метод продаж) - это частный случай метода рынка капитала и основан на анализе цен приобретения контрольных пакетов акций сопоставимых предприятий или на анализе цен приобретения предприятий целиком.
Затратный подход отражает стоимость активов предприятия и применяется как основной при определении ликвидационной стоимости, а также в качестве вспомогательного при оценке рыночной стоимости производственного комплекса. Основным недостатком затратного подхода является то, что при расчете стоимости предприятия не учитывается его перспективное развитие, финансово-хозяйственная деятельность, возможность получения доходов в будущем. Поэтому при оценке предприятия как производственного комплекса на результаты, полученные затратным подходом, можно опираться как на ориентировочные. [5, с. 91]
Затратный подход к оценке предприятий объединяет следующие методики: накопления активов предприятия; скорректированной балансовой стоимости (или методика чистых активов); замещения; расчета ликвидационной стоимости предприятий. Все эти методики оценки объединены в имущественный подход по одному основному признаку: они основаны на определении в текущих ценах стоимости отдельных видов имущества предприятия или затрат на строительство аналогичного предприятия (методике замещения) и вычитании задолженностей предприятия. Все методики имущественного подхода базируются на одной информационной базе - балансе предприятия и позволяют рассчитать различные иды стоимости предприятия: методика накопления активов - рыночную стоимость; методика замещения - стоимость замещения; методика ликвидационной стоимости - ликвидационную стоимость предприятия.
Основное преимущество этих методик - все они основываются в большей части на достоверной фактической информации о состоянии имущественного комплекса и поэтому менее умозрительны. Основной недостаток - они не учитывают будущие возможности предприятия в получении чистого дохода.
Базовой формулой в затратном подходе является:
(1.12)
Метод чистых активов. Расчет включает несколько этапов:
1.Оценивается недвижимое имущество предприятия по обоснованной рыночной стоимости.
2.Определяется обоснованная рыночная стоимость машин и оборудования.
3.     Выявляются и оцениваются нематериальные активы.
4.     Определяется рыночная стоимость финансовых вложений, как долгосрочных, так и краткосрочных.
5.     Товарно-материальные запасы переводятся в текущую стоимость.
6.     Оценивается дебиторская задолженность.
7.     Оцениваются расходы будущих периодов.
8.Обязательства предприятия переводятся в текущую стоимость
9.                 Определяется стоимость собственного капитала путем вычитания обоснованной рыночной стоимости суммы активов текущей стоимости всех обязательств.

1.3 Система информации в оценке стоимости бизнеса

Для того чтобы дать обоснованную оценку стоимости, необходимо собрать информацию по соответствующему объекту собственности. Как правило, она включает в себя так называемые общие и специальные данные. [17, с. 67]
К общим данным, необходимым для оценки стоимости предприятия, можно отнести данные о состоянии рынка, на котором функционирует оцениваемое предприятие, а также данные о местоположении предприятия.
К данным о состоянии рынка относятся существенные данные об экономических, социальных, политических, правовых и экологических факторах, действующих на рынке. К ним относятся: ставка банковского процента, покупательная способность населения, индексы роста цен на строительную продукцию, индексы изменения цен на продукцию, степень загрязнения окружающей среды, степень риска, уровень конкуренции и деловой активности, политическая обстановка в регионе. Эту информацию можно получить из центральных, местных и специальных периодических изданий, а также в результате специального опроса руководителей предприятия. К данным о местоположении предприятия относится информация о регионе, городе, районе, в котором располагается предприятие, в том числе: уровень народонаселения, уровень занятости, степень промышленного развития региона с точки зрения выпуска данного вида продукции и т.д. К специальным данным относят данные о предприятии и сопоставимых продажах.
Данные о предприятии включают информацию о документах, удостоверяющих право собственности, состав участников предприятия, их долю в уставном капитале и пр.
При проведении оценки стоимости предприятия необходимо использовать текущие и перспективные планы, а также другие документы, определяющие его развитие на перспективу, в частности, сведения из следующих источников информации: [17, с. 69]
·                    данные бухгалтерского учета и составленной на его основе финансовой, управленческой, налоговой отчетности;
·                    статистической отчетности, данные которой позволяют выявить определенные экономические закономерности в развитии предприятия, служат для оценщика важным источником информации, особенно при выборе объектов-аналогов для проведения расчетов;
·                    материалов внутриведомственной и вневедомственной ревизии и внутреннего аудита;
·                    материалов лабораторного и врачебно-санитарного контроля, характеризующих состояние окружающей природной среды и вредные выбросы предприятия;
·                    материалов проверок налоговой службы;
·                    материалов проверок природоохранных органов;
·                    материалов маркетинговых исследований;
·                    переписки с вышестоящими организациями, заказчиками продукции предприятия, с финансовыми и кредитными организациями, акты балансовых комиссий.
Практика оценочной деятельности показывает, что основную часть сведений для использования в расчетах оценщик получает из первичных бухгалтерских документов и регистров бухгалтерского учета. В настоящее время в практике происходит тесное взаимодействие дисциплин профессиональной оценки и бухгалтерского учета. Оценщики особенно остро ощущают потребность в профессиональной кооперации, так как процесс оценки и отчет об оценке должны соответствовать как профессиональным стандартам оценки, так и стандартам финансовой отчетности. Согласованность стандартов финансовой отчетности и стандартов оценки облегчает профессиональную деятельность оценщиков, обеспечивает пользователям оценочных услуг лучшее понимание отчетов об оценке.

глава 2. оценкА рыночной стоимости ЗАО «оЛЕРОН»

2.1 Оценка рыночной стоимости ЗАО «Олерон» методом чистых активов

Оценка активов предприятия:
·                    Оценка рыночной стоимости машин и оборудования.
·                    Оценка стоимости нематериальных активов (интеллектуальная собственность, имущественные права, организационные расходы, цена фирмы (Гудвилл)).
1. Интеллектуальная собственность. В этот раздел входят следующие нематериальные активы:
·                    Объекты промышленной собственности. В состав этих объектов согласно Парижской конвенции по охране промышленной собственности включаются:
·                    Изобретения и полезные модели, которые рассматриваются как техническое решение задачи.
·                    Промышленные образцы, под которыми понимается соответствующее установленным требованиям художественно — конструкторское решение изделия, определяющее его внешний вид.
·                    Товарные знаки, знаки обслуживания, фирменные наименования, наименования мест происхождения товаров или услуг другого производителя, для отличия товаров, обладающих особыми свойствами.
2. Имущественные права - для сторонних пользователей информации является лицензия.
3. Издержки, представленные в виде организационных расходов, которые могут быть произведены в момент создания предприятия.
4. Цена фирмы - стоимость её деловой репутации (гудвилла).
Оценка стоимости «гудвилл»
Этапы расчета стоимости гудвилл: Оценить чистые материальные активы, рассчитать прибыль предприятия, определить среднеотраслевую рентабельность предприятия, определить прибыль соответствующую среднеотраслевой рентабельности предприятия, рассчитать избыточные прибыли, оценить избыточные прибыли применяя соответствующий коэффициент капитализации, добавить стоимость гудвилл к стоимости чистых активов предприятия.
Оценка стоимости «гудвилла» произведена с помощью метода «Формула налогового управления для гудвилл». Гудвилл - величина, на которую стоимость предприятия превосходит стоимость его материальных активов. Это стоимость нематериальных активов предприятия.
Согласно методу «Формулы налогового управления для гудвилл», прибыль на среднегодовую рыночную стоимость материальных активов предприятия определяется за вычетом пассивов (на основе выбранной нормы прибыли).
Величина прибыли вычитается из среднегодового дохода предприятия (после налогообложения). Остаток, если таковой имеется, считается среднегодовым доходом от нематериальных активов предприятия.
Этот остаток капитализируется, и результат принимается в качестве стоимости «гудвилл» предприятия.
В связи с тем, что для расчета используются ретроспективные финансовые показатели 1999 - 2003 г.г, они с помощью коэффициентов пересчета приведены к текущим ценам 2003 года.
Формула для расчета «гудвилл» (Г) имеет следующий вид:

1437820/5 - 10% * (1437820,7 – 38489,4 – 921235,6)/5 = 283771- 10% * 479509,1 = 283771 - 47951 = 235820,
где n - количество лет, принятое для финансового анализа
(i= {01.01.1999 г.,01.01.2000 г.,01.01.2001 г.,01.01.2002 г.,01.01.2003 г.}),
К = 10% - норма прибыли на материальные активы,
Дi - доход после налогообложения i- ого года,
Прi - поправки к доходу i- ого года,
Aкi - материальные активы i- ого года,
HMAi - нематериальные активы i- ого года,
Псi - пассивы i- ого года.

Таблица 1 - Расчет «гудвилл»

Расчет стоимости Гудвилл
Вычисление прибыли
Финансовый год	Доход после налогообложения	Поправки	Приведенный доход
01.01.1999	306259,3	-	306259,3
01.01.2000	221158,5	-	221158,5
01.01.2001	536847,7	-	536847,7
01.01.2002	265526,6	-	265526,6
01.01.2003	89063,2	-	89063,2
Итого за пять лет 1418855,3
Среднее за пять лет 283771,0
Финансовый год	Сумма активов	Минус нематериальные активы	Минус все пассивы
01.01.1999	1832908,0	65512,1	967406,4
01.01.2000	3529079,3	46635,1	2916717,8
01.01.2001	1820293,3	27502,3	542420,0
01.01.2002	574323,0	28104,6	94656,0
01.01.2003	432500,0	24693,0	84978,0
	1437820,7	38489,4	921235,6
Прибыль на материальные активы с нормой 10%
Избыточный доход 870396
Стоимость «гудвилл» 235820

Главный признак затратного подхода - это поэлементная оценка всех активов предприятия.
Оценить предприятие с точки зрения затрат при условии, что предприятие действующее - позволяет метод чистых активов.
Стоимость чистых активов - это разница между обоснованной рыночной стоимостью активов предприятия и текущей стоимостью обязательств.
Для расчета используются данные баланса предприятия на дату оценки.
·                    Анализируются данные баланса предприятия на дату оценки, при условии, что все имущество предприятия подлежит инвентаризации.
·                    По результатам инвентаризации вносятся поправки в данные последнего баланса предприятия,
·                    Выявляются и оцениваются нематериальные активы предприятия,
·                    Переводятся финансовые активы в чистую реализуемую стоимость,
·                    Переводятся финансовые обязательства в текущую стоимость,
Стоимость собственного капитала рассчитывается как разница между обоснованной рыночной стоимостью совокупных активов и текущей стоимостью всех обязательств.
Метод расчета чистых активов
Таблица 2 - Расчет стоимости чистых активов ЗАО «Олерон»

№ п.п.	Показатель	Текущий год	Рыночная стоимость
	АКТИВЫ
	Нематериальные активы	133251	598868
	Основные средства	538442	803786
	Незавершенное строительство
	Долгосрочные финансовые вложения	26840	11361
	Прочие внеоборотные активы	0	0
	Запасы	61343
	Дебиторская задолженность	55811
	Краткосрочные финансовые вложения	9571	9571
	Денежные средства	40916	40916
	Прочие оборотные активы	0
	Итого активы	866174	1464502
	ПАССИВЫ
	Целевое финансирование и поступления	7148	7148
	Заемные средства
	Кредиторская задолженность	209678	0
	Расчеты по дивидендам	111555	0
	Резервы предстоящих расходов и платежей	0	0
	Прочие пассивы	0	0
	Итого пассивы, исключаемые из стоимости активов	469028	7148
	Стоимость чистых активов (итого активов минус итого пассивов)	439897	1457354

Показатели оборачиваемости производственных запасов, дебиторской и кредиторской задолженности неустойчивы. В 2004г. произошло погашение дебиторской задолженности на сумму 55811 руб.
Долгосрочные финансовые вложения уменьшились на сумму 15479 руб., в результате внеоборотные активы откорректированы с 698533 до 1429594 руб.
Кредиторская задолженность составляет 209678 руб. и должна быть выплачена.
Принимаем % корректировки активов баланса в соответствии с условием, указанным в таблице.
Оценка ликвидационной стоимости предприятия
Оценка ликвидационной стоимости предприятия состоит из следующих этапов (таблица):
Таблица 3 - Оценка ликвидационной стоимости предприятия

Этапы	Процедура
1.	Берется последний балансовый отчет
2.	Разрабатывается календарный график ликвидации активов
3.	Определяется валовая выручка от ликвидации активов.
4.	Оценочная стоимость активов уменьшается на величину прямых затрат (комиссионные юридическим предприятиям, налоги и сборы)
5.	Скорректированные стоимости оцениваемых активов дисконтируются на дату оценки по ставке дисконта, учитывающей связанный с этой продажей риск.
6.	Ликвидационная стоимость активов уменьшается на расходы, связанные с владением активами до их продажи, включая затраты на сохранение запасов готовой продукции и незавершенного производства, сохранение оборудования, машин, механизмов, объектов недвижимости, а также управленческие расходы по поддержанию работы предприятия вплоть до завершения его ликвидации. Срок дисконтирования соответствующих затрат определяется по календарному графику продажи активов предприятия
7.	Прибавляется (вычитается) операционная прибыль (убытки) ликвидационного периода
8.	Вычитаются преимущественные права на выходные пособия и выплаты работникам предприятия, требования кредиторов по обязательствам, обеспеченным залогом имущества ликвидируемого предприятия, задолженность по обязательным платежам в бюджет и во внебюджетные фонды, расчеты с другими кредиторами.

Ликвидационная стоимость предприятия рассчитывается путем вычитания из скорректированной стоимости всех активов баланса суммы текущих затрат, связанных с ликвидацией предприятия, а также величины всех обязательств.
Выбор величины степени снижения рыночной стоимости до уровня ликвидационной стоимости зависит от календарного графика ликвидации, расходов по продаже, содержанию ликвидационной комиссии, проведению аукциона, комиссионных вознаграждений и т. п.;
Результатом расчета ликвидационной стоимости становятся три возможные цены продажи, которые могут быть приняты во внимание.
Ликвидационную стоимость предприятия определяем путем уменьшения ликвидационной стоимости активов предприятия на величину затрат по ликвидации предприятия и кредиторской задолженности:
634596 - 21426 - 209678 = 403492руб.
Общая стоимость предприятия по методу чистых активов составит 403492 руб.
Ликвидационная стоимость предприятия в ходе плановой вынужденной продажи.
Данный вид ликвидационной стоимости является нормативно-расчетной ликвидационной стоимостью, имеющей место в связи с плановой ликвидацией предприятия. Стоимость при этом может быть представлена в следующих двух вариантах:
1.                 как сумма денежных обязательств и обязательных платежей с учетом начисленных санкций, или так называемая начальная цена продажи;
2.                 как сумма денежных обязательств и обязательных платежей без учета задолженности перед учредителями, иначе называемая ценой отсечения.
К сумме денежных обязательств и обязательных платежей отойдут:
·                   суммы полученных займов (с учетом набежавших процентов) - 147800 + 1622 = 149422 руб.;
·                   величины кредиторской задолженности (принимаемые в первом случае в балансовой оценке, а во втором случае в рыночной оценке) будут равны 209678 руб.
·                   задолженность участникам по выплате доходов, которая принимается в номинальной величине для цены отсечения и в экономической оценке - для начальной цены продажи 111555 руб.
В итоге начальная цена продажи ЗАО «Олерон» составит:
149422 + 209678 + 111555=470655 руб.
Ликвидационная стоимость при раздельной распродаже активов предприятия с торгов
При раздельной распродаже имущества предприятия удастся выручить в лучшем случае стоимость текущих активов за вычетом НДС к возмещению, т. е. 210392 руб. (итог по разделу II); 210392 + 42751 (НДС к возмещению) = 253143 руб., в худшем случае 93238 - (93238 * 0,2) = 74591 руб.
Перейдем к основным средствам.
Формально, рыночная стоимость основных средств, представляет собой достаточно крупную сумму, однако если принять во внимание состав основных средств, их возраст и узкую специализацию, а также градообразующий характер предприятия, обусловливающий отсутствие крупных населенных пунктов и соответственно потенциальных покупателей в радиусе 150 км, то становится понятным, что распродажа основных средств на аукционе будет осложнена рядом факторов.
Реально могут быть проданы только 2-этажное здание и автотранспорт ЗИЛ-5301 и УАЗ-31512 на сумму: 274398.руб. – здание, так как земельный участок не принадлежит предприятию, а находится в длительной аренде и 231488 руб. - автотранспорт. Нужно еще учесть и то, что реальная цена в случае продажи может оказаться заметно меньше, так как возраст всех объектов более чем солидный - 10 лет и более. Ввиду плохого содержания произошла потеря свойств и качеств.
Таким образом, суммарная стоимость имущества предприятия, которая может быть теоретически выставлена на аукционные торги с целью раздельной распродажи, составит от 505886 руб. Принимаем эту сумму как вероятную величину рыночной стоимости ЗАО «Олерон» в качестве базы установления ликвидационной стоимости в случае раздельной аукционной распродажи имущества с длительным сроком маркетинга.
Таблица 4 - Согласование результатов

Оценка ликвидационной стоимости	Рыночная стоимость	Степень снижения рыночной стоимости	Взвешенное значение стоимости	Ликвидационная стоимость
Распродажа в предположении раздельной распродажи имущества и активов с торгов	505886+74591 = 580477	0,4	232191
Плановая вынужденная продажа	470655	0,2	94131
Метод расчета чистых активов	403492	0,4	161396
Итого				487719

В результате согласования полученных данных ликвидационная стоимость предприятия составила 487719 руб.

Таблица 5 - Календарный график ликвидации активов предприятия ЗАО «Олерон» и корректировка стоимости активов предприятия

Вид актива	Стоимость до корректировки	% корректировки	Срок ликвидации (мес.)	Ставка дисконтирования	F-4 – фактор текущей стоимости денежной единицы при заданном сроке ликвидации и ставке дисконтирования	Стоимость после корректировки
Здание с земельным участком	572298	40%	9	35%		176725
Автотранспорт	231448	30%	6	25%	0,8836	61352
Нематериальные активы	598868	60%	3	35%	0,9174	329641
Производственные запасы	61343	25%	3	25%	0,94	14416
Дебиторская задолженность	55811		3	25%	0,94	52462
Кредиторская задолженность	209678
Итого	1199487					634596

Таблица 6 - Расчет затрат на ликвидацию предприятия ЗАО «Олерон»

Вид затрат	Затраты в мес.	Период окупаемости затрат (мес.)	Ставка дисконтирования	F-4 – фактор текущей стоимости денежной единицы при заданном сроке ликвидации и ставке дисконтирования	Текущая стоимость затрат, руб.
Охрана здания	110	9	30%	0,772	880
Охрана автотранспорта	1200	6	30%	0,8623	1035
Охрана запасов	1500	3	30%	0,9286	1393
Управленческие расходы	10904	9	25%	0,8306	9056
Выходные пособия и выплаты работникам	9062	4			9062
Итого	1199487				21426

2.2 Оценка рыночной стоимости ЗАО «Олерон» методом дисконтирования денежных потоков
Метод дисконтирования денежных потоков
Это метод определения капитализированной стоимости доходов, при работе с которым последовательно каждый доход или группа доходов со своими ставками дисконтирования приводятся к величине, равной сумме их текущих стоимостей. Таким образом, данный метод можно еще назвать методом последовательного определения стоимости будущих денежных потоков на дату оценки.
В соответствии с этим методом при определении стоимости предприятия нужно решить две задачи: проанализировать и спрогнозировать будущие потоки денежных доходов с точки зрения их структуры, величины, времени и частоты их поступлений и определить ставки, по которым необходимо рассчитать будущую стоимость. Метод дисконтированных денежных потоков используется в следующих случаях:
·                    ожидается, что будущие уровни денежных потоков будут существенно отличаться от текущих;
·                    предприятие представляет собой крупный многофункциональный коммерческий объект;
·                    потоки доходов и расходов носят сезонный характер.
Основные этапы оценки предприятия методом дисконтированных денежных потоков:
1.       Производится выбор модели денежного потока.
2.       Определяется длительность прогнозного периода.
3.       Осуществляется ретроспективный анализ и прогнозирование валовой выручки от реализации.
4.       Определяется ставка дисконта.
5.       Производится расчет величины стоимости в пост прогнозный период.
6.       Осуществляется расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в пост прогнозный период.
7.       Вносятся итоговые поправки.
Метод хорош тем, что с его помощью можно учесть будущие перспективы развития предприятия. В общем виде денежный поток равен сумме чистого дохода и амортизации за вычетом прироста чистого оборотного капитала и капитальных вложений.
Для подготовительной процедуры необходимо:
·                    анализ и прогнозирование валового дохода и расхода;
·                    анализ и прогнозирование инвестиций;
·                    расчет денежного потока для каждого прогнозируемого периода;
·                    выбор ставки дисконта;
·                    определение дохода пост прогнозного периода;
·                    расчет текущей стоимости будущих денежных доходов в прогнозный период;
·                    расчет текущей стоимости будущих денежных потоков в пост прогнозный период.
Определение стоимости в пост прогнозный период по Модели Гордона.
С одной стороны, чем длиннее прогнозный период, тем больше число наблюдений и более обоснованной с математической точки зрения выглядит итоговая величина текущей стоимости предприятия. С другой стороны, чем длиннее прогнозный период, тем сложнее прогнозировать конкретные величины выручки, расходов, темпов инфляции, потоков денежных средств. За прогнозный период принимаем 5 лет.
Модель Гордона капитализирует годовой доход после прогнозного периода в показатели стоимости при помощи коэффициента капитализации, рассчитанного, как разница между ставкой дисконта и долгосрочными темпами роста денежного потока. При отсутствии темпов роста коэффициент капитализации будет равен ставке дисконта. Модель Гордона основана на прогнозе получения стабильных доходов в пост прогнозный период и предполагает, что величины износа основных средств и капиталовложений равны. Расчет стоимости в пост прогнозный период в соответствии с моделью Гордона производится в следующем виде (принимаем значение денежного потока по вероятному сценарию, как наиболее приемлемому) (таблица).
Таблица 7 - Расчет стоимости по модели Гордона

Денежный поток	Ставка дисконтирования	Величина денежного потока	Функция текущей стоимости денежной единицы	Приведенная стоимость	Вес	Взвешенное значение стоимости
Оптимистический сценарий	20	4536267	0,334898	1519188	0,1666667	253198
Вероятный сценарий	21	1276423	0,318631	406708	0,6666667	271139
Пессимистический сценарий	21	161832	0,318631	51565	0,16666667	8594
Итого						532931

Денежный поток 6 года оптимистического сценария составит:
V_term = CF(t + 1)/К – g = 816528 / 0,18 = 4536267руб.
Денежный поток 6 года вероятного сценария составит:
V_term = CF(t + 1)/К – g = 446748 / 0,35 =1276423 руб.
Денежный поток 6 года пессимистического сценария составит:
V_term = CF(t + 1)/К – g = 76061 / 0,47 = 161832 руб.
Где V _term - стоимость в пост прогнозный период;
CF(t + 1) - денежный поток доходов за первый год пост прогнозного (остаточного) периода;
К - ставка дисконта;
g- долгосрочные темпы роста денежного потока.
Стоимость в пост прогнозный период V_term по формуле Гордона определяется на момент окончания прогнозного периода.
В нашем случае прогнозный период составляет пять лет, денежный поток шестого года при рассмотрении сценария развития по оптимистическому прогнозу равен 816528 руб., ставка дисконта - 20%, а долгосрочные темпы роста - 2% в год. Денежный поток шестого года по сценарию развития вероятного прогноза составит 446748 руб., а темпы спада - 14%, ставка дисконта - 21%. Денежный поток шестого года по сценарию развития пессимистического прогноза составит 76061 руб., а темпы спада 35%, ставка дисконта 21%.
Полученную таким образом стоимость бизнеса в пост прогнозный период приводят к текущим стоимостным показателям по той же ставке дисконта, что применяется для дисконтирования денежных потоков прогнозного периода.
Таблица 8 - Согласование результатов, полученных при расчете остаточной стоимости ЗАО «Олерон»

Оценка ликвидационной стоимости	Рыночная стоимость	Степень снижения рыночной стоимости	Взвешенное значение стоимости
Распродажа в предположении раздельной распродажи имущества и активов с торгов	580477	0,25	145119
Плановая вынужденная продажа	470665	0,25	117663
Метод расчета чистых активов	430492	0,25	100914
Модель Гордона	532931	0,25	133233
Итого			469929

В результате согласования полученных данных остаточная стоимость предприятия составила 469929 руб.
Ставка дисконта - это процентная ставка, используемая для пересчета будущих (отстоящих от нас во времени на разные сроки) потоков доходов (их может быть несколько) в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости бизнеса.
В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования или, другими словами, это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.
Если рассматривать ставку дисконта со стороны предприятия как самостоятельного юридического лица, обособленного и от собственников (акционеров), и от кредиторов, то ее можно определить как стоимость привлечения предприятием капитала из различных источников.
Расчет ставки дисконта зависит от того, какой тип денежного потока используется для оценки в качестве базы:
·                    Тип потока для собственного капитала. Применяется ставка дисконта, равная требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал;
·                    Тип потока для всего инвестированного капитала. Применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала. Такая ставка дисконта называется средневзвешенной стоимостью капитала.
Один из подходов к определению ставки дисконта для собственного капитала состоит в применении модели оценки капитальных активов (САРМ). Модель (САРМ) основана на представлении, что инвестор в качестве компенсации за риски стремится к получению дополнительных доходов по сравнению с гарантированными доходами от без рисковых ценных бумаг.
С помощью метода оценки капитальных активов измеряется дополнительный ожидаемый доход для активов.
Мерой систематического риска является коэффициент бета - принимается значение 0,5 – 2,0, что говорит о рискованности вложений в ту или иную отрасль промышленности. Значение бета = 1 говорит о том, что риск инвестиций в данную отрасль промышленности совпадает со среднерыночным значением риска. Коэффициент Бета можно рассчитать по результатам финансового анализа предприятия.
Т.о. инвестиции в предприятие, для которого Бета больше 1 сопряжены с риском выше среднего уровня.
Коэффициент бета в мировой практике обычно рассчитывается путем анализа статистической информации фондового рынка. Эта работа проводится специализированными фирмами. Данные о коэффициентах публикуются в ряде финансовых справочниках и в некоторых периодических изданиях, анализирующих фондовые рынки.
Выбор ставки дисконтирования исключительно важен для анализа, так как именно по отношению к имеющимся альтернативным вариантам вложения капитала оценивается каждый проект. Кроме этого, ставка дисконтирования отражает доходность, которую может обеспечить инвестор при реинвестировании промежуточных доходов.
Государственные ценные бумаги можно принять за стабильные без рисковые с некоторой долей сомнения, в этой связи, для определения коэффициента Бета используем наблюдения предполагаемых экспертов и заключения этих виртуальных экспертов по определению финансового риска.
Таблица 9 - Расчет ставки дисконтирования для собственного капитала

№ п.п.	Показатель	Обозначение	Величина
1.	Безрисковая ставка дохода	Rf	6%
2.	Бета	b	0,8
3.	Средняя номинальная ставка доходности по ценным бумагам, обращающимся на фондовом рынке РФ	Rm	18,25%
4.	Рыночная премия для собственного капитала	Rm - Rf	12,25%
5.	Премия для малых предприятий	X	5,0%
6.	Премия за риск, характерный для конкретного предприятия	Y	2,22%
7.	Премия за страновой риск для России	F	2,73%
	Ставка дисконта для собственного капитала	Re=Rf+b*(Rm - Rf)+X+Y+F	25,75%

Существуют два основных метода расчета величины потока денежных средств:
·                    Косвенный метод анализирует движение денежных средств по направлениям деятельности. Он наглядно демонстрирует использование прибыли и инвестирование денежных средств,
·                    Прямой метод основан на анализе движения денежных средств по статьям прихода и расхода, т.е. по бухгалтерским документам.
Таблица 10 - Рассмотрение сценария деятельности предприятия

Показатели	Сценарии
	пессимистический	вероятный	оптимистический
Период владения	5 лет	5 лет	5 лет
Норма дисконта	22-21%	22-21%	21-20%
Текущая стоимость предприятия	1130560	2350226	2865703
Вероятность сценария Д=(Дпес+4*Двер+Доптим)\6	188426	1566817	477615
Взвешенная стоимость	2232858
Текущая стоимость капитала с учетом реверсии	2506413

Таблица 11 - Прогноз основных экономических результатов деятельности предприятия на 2006-2008 гг.
Здесь не учитывается в денежном потоке стоимость активов не занятых в непосредственном производстве, но это не значит, что они не имеют стоимости.
У предприятия есть в наличии активы (недвижимость, машины). Активы имеют определенную стоимость, которая может быть реализована, при продаже, поэтому стоимость этих активов прибавляется к стоимости полученной методом дисконтирования.
В результате оценки предприятия методом дисконтированных денежных потоков получается стоимость контрольного пакета акций.
Стоимость предприятия ЗАО «ОЛЕРОН» вычисленная доходным подходом методом дисконтированных денежных потоков составляет :
2 232 858 рублей + 273 556 = 2 506 413 рублей
КАПИТАЛИЗАЦИЯ ДОХОДОВ
Метод капитализации дохода - это адекватный выбор видов денежных потоков и ставок дисконта
Без долговой денежный поток представляет собой : сумму чистого дохода после уплаты налогов плюс балансовые начисления(амортизация), за вычетом оборотного капитала и средств, направляемых на капиталовложения.
Данный метод заключается в расчете текущей стоимости будущих доходов, полученных от использования объекта с помощью коэффициента капитализации:
СТОИМОСТЬ ПРЕДПРИЯТИЯ= ПОТЕНЦИАЛЬНАЯ ПРИБЫЛЬ ЗА ГОД / КОЭФФИЦИЕНТ КАПИТАЛИЗАЦИИ
V = I/R
где V— стоимость;
R — коэффициент капитализации
Отличие коэффициента капитализации от ставки дисконта в том, что ставка дисконта применяется ко всем денежным потокам, а коэффициент капитализации используется к отдельно взятому денежному потоку.
Коэффициент капитализации может быть рассчитан на основе ставки дисконта путем вычитания из ставки дисконта ожидаемых среднегодовых темпов роста денежного потока. Коэффициент капитализации не превышает или равен ставке дисконта.
Метод прямой капитализации применяется в тех случаях, когда:
• имеется достаточное количество данных для оценки дохода.
•доход с недвижимости является стабильным или, по крайней мере, ожидается, что текущие денежные доходы приблизительно будут равны будущим или темпы их роста умеренны.
В силу того, что текущая стоимость будущих доходов очень чувствительна к изменениям коэффициента капитализации, для его использования необходимы четкие рыночные указания о его величине, что в наших условиях сильно затруднено.
Основное преимущество этого метода — простота расчетов.
Другое преимущество состоит в том, что метод прямой капитализации, в конечном счете, непосредственно отражает рыночную конъюнктуру. Это связано с тем, что при его применении, как правило, берется достаточно большое количество сделок с недвижимостью и проводится их анализ с точки зрения дохода и стоимости.
Однако метод не следует применять, когда:
• отсутствует информация о рыночных сделках;
• если объект еще не построен, а значит, не вышел на режим стабильных доходов;
• когда объект подвергся серьезным разрушениям в результате стихийного бедствия, т. е. требует серьезной реконструкции.
Практическое применение метода капитализации предусматривает следующие основные этапы:
1. Проведение анализа финансовой отчетности, ее нормализация и трансформация (при необходимости).
2. Осуществление выборы величины прибыли, которая будет капитализирована.
3. Проведение расчета адекватной ставки капитализации.
4. Определение предварительной величины стоимости.
5. Проведение поправок на контрольный или неконтрольный характер оцениваемой доли, а также на недостаток ликвидности.
Пояснения к расчету ставки капитализации.
В качестве без рисковой ставки дохода в мировой практике используется обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым обязательствам (облигациям или векселям). Считается, что государство является самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банкротства практически исключается). Без рисковая ставка дохода на капитал отражает гарантированный доход, который может быть получен от инвестиций с низким уровнем риска. Принимаем 6 %.
Средняя надбавка для небольших предприятий за размер (риск размера величины компании и сопоставление его с ее возможностями) составляет от 2 до 6%. В силу того что по сравнению с предприятиями-аналогами работающими в отрасли, оцениваемое предприятие, возможно, имеет меньший размер, это значит, что оно может в перспективе иметь меньший уровень доходности, а следовательно, для него требуется более высокая надбавка для оценки альтернативных издержек. Для расчета возьмем данную надбавку в размере 5%.
Надбавку на отраслевую оценку альтернативных издержек, возьмем в размере 5%, учитывая, что предприятие работает в сфере сбыта и конкуренция достаточно высока.
Надбавку за оценку финансовых альтернативных издержек возьмем в размере 3%, так как предприятие после нормализации баланса и отчета о прибылях и убытках имеет низкие показатели ликвидности и оборачиваемости при существенной зависимости от заемного капитала
Надбавку за риск разнообразной деятельности, возьмем в размере 5%, учитывая то, что подобная деятельность достаточно широко распространена на рынке.
Надбавку на оценку профессиональности менеджмента возьмем в размере 3%, так как предполагаем, что в основном администрация предприятия состоит из высококвалифицированных специалистов, но в их работе существуют определенные недоработки.
Для расчета предварительной величины стоимости предприятия мы рассчитали необходимые показатели:
Чистая прибыль (прибыль после налогообложения за пол года текущего периода) равна 84 020 рублей
Ставка капитализации прибыли, рассчитанная через ставку приведенной стоимости к концу расчетного периода кумулятивным методом, равна средневзвешенной за период 6,5% показать (26%4 = 6.5%).
С математической точки зрения ставка капитализации — это делитель, который применяется для преобразования величины прибыли за один период времени в показатель стоимости. Таким образом для того, чтобы определить адекватную ставку капитализации прибыли, необходимо:
Определяем предварительную величину стоимости предприятия по формуле: Величина чистой прибыли 84 020 руб. Ставка капитализации 6,5% за квартал, 13 % за полугодие
Стоимость = Чистая прибыль / Ставка капитализации -84 020/ 0.13 = 646 308 рублей
Стоимость предприятия вычисленная доходным подходом методом капитализации составит 646 308 руб.
В качестве капитализируемой величины прибыли выступает величина ЧИСТОЙ ПРИБЫЛИ. В качестве капитализируемой величины выбирается прибыль последнего отчетного полу года.
Стоимость предприятия в результате вычисления доходным подходом составит:1 576 360 рублей
2.3 Оценка бизнеса методом рынка капитала
Данный метод основан на принципе замещения — покупатель не купит объект недвижимости, если его стоимость превышает затраты на приобретение на рынке схожего объекта, обладающего такой же полезностью.
Сравнительный подход в основном используется там, где имеется достаточная база данных о сделках купли-продажи.
Основные преимущества сравнительного подхода:
1. Оценка основана на ретро информации и, следовательно, отражает фактические результаты производственно-финансовой деятельности предприятия.
2. Цена фактически совершенной сделки максимально учитывает ситуацию на рынке, а значит, является реальным отражением спроса и предложения.
Сравнительный (рыночный) подход включает в себя три основных метода:
• метод рынка капитала, метод сделок,
• метод отраслевых коэффициентов.
Отбор предприятий для сравнения производят по следующим критериям:
§  принадлежность к той или иной отрасли, региону;
§  вид выпускаемой продукции или услуг;
§  диверсификация продукции или услуг;
§  стадия жизненного цикла, на которой находится предприятие;
§  размеры предприятий, стратегия их деятельности, финансовые характеристики.

Подход сравнения продаж.

Подход сравнения продаж предполагает оценку предприятия на основе результатов анализа и обобщения рыночных цен, сделок купли-продажи акций предприятий, сходных с оцениваемым, с учетом отличий этого предприятия от аналогов. Для оценки применяются следующие методы:
• метод компании-аналога
• метод сделок
• метод ценовых мультипликаторов
Подход сравнения продаж к оценке предприятия не применялся, так как данные для сравнения отсутствуют.

Метод отраслевых коэффициентов.

Метод заключается в том, что на основе анализа практики продаж бизнеса в той или иной отрасли выводится определенная зависимость между ценой продажи и каким-то показателем. Этот метод в основном используется для оценки малых предприятий и носит вспомогательный характер. Проблема применения данного метода заключается в отсутствии статистических данных, поэтому применение в данном отчете не рассматривается.
Метод рынка капитала.
Метод основан на рыночных ценах акций сходных предприятий. Предполагается, что инвестор, действуя по принципу замещения (или альтернативной инвестиции), может инвестировать либо в эти предприятия, либо в оцениваемое им предприятие. Этот метод основывается на финансовом анализе оцениваемого и сопоставимых предприятий.
При отборе предприятий-аналогов учитываются следующие признаки сопоставимости:
§  тождество производимой продукции;
§  тождество объема и качества производимой продукции;
§  идентичность изучаемых периодов;
§  тождество стадий развития предприятий (например, стадии роста или упадка) и размеров производственной мощности;
§  сопоставимость стратегии развития предприятий;
§  равная степень учета климатических и территориальных различий и особенностей;
§  сопоставимость финансовых характеристик предприятий.
Важная составляющая часть оценки по данному методу — анализ финансового положения предприятий и сопоставление полученных результатов с оцениваемым предприятием.
Определение рыночной стоимости собственного капитала предприятия сравнительным методом основано на использовании ценовых мультипликаторов.
Ценовой мультипликатор — это коэффициент, показывающий соотношение между рыночной ценой предприятия или акции и финансовой базой. Финансовая база оценочного мультипликатора является, по сути, измерителем, отражающим финансовые результаты деятельности предприятия, к которым можно отнести не только прибыль, но и денежный поток, дивидендные выплаты, выручку от реализации и некоторые другие.
Для расчета мультипликатора необходимо:
• определить цену акции по всем предприятиям, выбранным в качестве аналога, — это даст значение числителя в формуле;
• вычислить финансовую базу (прибыль, выручку от реализации, стоимость чистых активов и т. д.) либо за определенный период, либо по состоянию на дату оценки — это даст величину знаменателя.
Цена акции берется на последнюю дату, предшествующую дате оценки, либо она представляет среднее значение между максимальной и минимальной величинами цены за последний месяц. В качестве финансовой базы должен выступать показатель финансовых результатов либо за последний отчетный год, либо за последние 12 месяцев, либо средняя величина за несколько лет, предшествующих дате оценки.
Оценочные мультипликаторы, применяемых при оценке стоимости бизнеса можно разделить на два типа: интервальные и моментные.
К интервальным мультипликаторам относятся:
цена/прибыль
цена/денежный поток цена / дивидендные выплаты
цена / выручка от реализации.
К моментным мультипликаторам относятся:
цена/балансовая стоимость активов,
цена / чистая стоимость активов.
Выбор наиболее уместного из них определяется в каждой конкретной ситуации:
P/R— цена/валовые доходы (применяется, когда оцениваемое и сопоставимые предприятия имеют сходные операционные расходы, — сфера услуг);
• Р/ЕВТ— цена/прибыль до налогообложения (более предпочтителен для сопоставления предприятий, имеющих различные налоговые условия);
• Р/Е — цена/чистая прибыль (особенно уместен, когда прибыль относительно высока и отражает реальное экономическое состояние предприятия);
• P/CF— цена/денежный поток (уместен, когда предприятие имеет относительно низкий доход по сравнению с начисляемой амортизацией);
• P/BV— цена/балансовая стоимость собственного капитала (наиболее применим к предприятиям, имеющим на балансе значительные величины активов, и когда имеется устойчивая связь между показателем балансовой стоимости и генерируемым компанией доходом).
Мультипликаторы цена/прибыль и цена/денежный поток распространены для определения цены, так как информация о прибыли оцениваемого предприятия и предприятий-аналогов является наиболее доступной.
Мультипликатор Цена/Чистая прибыль (Р/Е)
P/E = (d^b)-A_m-O)/E = (908 925-53 844 -(147800 + 209 678 + 1622+ 111 550)/ 84 345 =384 431 / 84 345= 384 431 /84 345 =4.56
О' — балансовая стоимость всех активов предприятия, включая основные средства и товарно-материальные запасы;
А_т—амортизационные начисления на основные фонды;
О — сумма краткосрочных и долгосрочных обязательств предприятия; Е — чистая прибыль (доход).

Мультипликатор Цена/Прибыль до налогообложения (Р/ЕВТ) Р/ЕВТ =384 431/129 761 = 2.96
Мультипликатор Цена/Чистый денежный поток (Р / CF)
P/CF = P/(E+AJ = 384 431/ 138 189 = 2.48 (Чистый денежный поток: Чистая прибыль + Амортизация 84 345 + 53 844 = 138 189).
Мультипликатор Цена/Денежный поток до налогообложения (P/PTCF)
P/(EBT + AJ = 384 431/183 605 = 2.09 Денежный поток до налогообложения : Прибыль до налогообложения + Амортизация
Мультипликатор Инвестиционный капитал/Прибыль (1C/EBIT)
IC/EBIT = (К_соб + З_д)/(Д+РВ) = (438 275 + 1622)/175 177= 439 897/175177 = 2.51 Ксоб — собственный капитал - (438 275) (итого раздел 111) 3(, — долгосрочная задолженность -(1622) РВ—расходы на выплату процентов (45 416) Д — доход до налогов (129 761)
Мультипликатор Инвестиционный капитал/Прибыль до выплаты налогов и процентов по кредитам 175177 +127 896 = 303 073 руб. (IC/EBDIT)
Мультипликатор Цена/Балансовая стоимость (P/BV) P/BV= 384 431 /908 925 =0,42
В итоге после расчета получены показатели деятельности предприятия, на основании которых при сравнении их с отраслевыми показателями определяем отклонения показателей в большую или меньшую стороны.
Отклонения приводим к среднеарифметическому значению, которое в дальнейшем используется для корректировки цены акции при ее продаже.
Расчет коэффициента для корректировки:
(1.81- 1.5 - 0.19 - 0.33 + 0.09 + 0.13 + 0.1) / 7= 0.0157— коэффициент для пересчета цены.
Корректировка цены акции:
Цена/Чистая прибыль (Р/Е) Цена составит Цена = (Мультипликатор х Чистую прибыль) х 0,0157
4.56x84 345 х 0.0157x0.55 =3321
Цена/Чистый денежный поток (P/CF) Цена составит Цена = (Мультипликатор х Чистый денежный поток) х 0,03
2.48 х 138 189 х 0.0157 х0.55 = 2959
Цена/Прибыль до налогообложения (Р/ЕВТ) Цена = (Мультипликатор х Прибыль до налогообложения) х 0,0157
2.96 х 129 761 х 0.0157 х0.55 = 3316
Цена /Балансовая стоимость (P/BV)
0.42x908 925x0.0157 х 0.55 =3296
Цена/Денежный поток до налогообложения (P/PTCF) 2.09x183 605x0.0157 х 0.55= 3313
Стоимость определяется как среднее значение от суммы цен полученных при пересчете с использованием коэффициента.
(3321 +2959+ 3316 +3296 +3313)= 3241
В результате стоимость 1% акций по сравнительному подходу методом рынка капитала составит 3241 рубл. 100% - 324 100 рубл.
В результате оценки предприятия методом рынка капитала получаем стоимость неконтрольного пакета его акций.
0 Сравнительный подход базируется на ретро информации и, следовательно, отражает фактически достигнутые результаты производственно — финансовой деятельности предприятия, в то время как доходный подход ориентирован на прогнозы будущих периодов.
Ф Достоинством сравнительного подхода является реальное отражение спроса и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки максимально учитывает ситуацию на рынке.
Согласование результатов, полученных при расчете стоимости бизнеса ЗАО «ОЛЕРОН»:
Стоимость бизнеса ЗАО « ОЛЕРОН» составит 818 632 руб.

глава 3. РОСТ эффективности бизнеса - ОСНОВА ПОВЫШЕНИЯ ЕГО РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ

3.1 Анализ финансового состояния ЗАО «Олерон»

При проведении расчетов за основу был взят баланс предприятия ЗАО «Олерон» за полугодие 2004г

АКТИВ	Код	Балансовая оценка
I. ВНЕОБОРОТНЫЕ АКТИВЫ
Нематериальные активы	110	133251
Патенты, лицензии, товарные знаки	111
Организационные расходы	112	133251
Деловая репутация	113
Основные средства	120	538442
Земельные участки	121
Здания, оборудование и машины	122	538442
Незавершенное строительство	130
Доходные вложения в материальные ценности	135
Имущество для передачи в лизинг	136
Имущество, предоставляемое по договору проката	137
Долгосрочные финансовые вложения	140	26840
Инвестиции в дочерние общества	141	1491
Инвестиции в зависимые общества	142	9801
Инвестиции в другие организации	143
Займы, предоставленные организациям на срок более 12 месяцев	144	1560
Прочие долгосрочные финансовые вложения	145	13988
Прочие внеоборотные активы	150
ИТОГО по разделу I	190	698533
II. ОБОРОТНЫЕ АКТИВЫ
Запасы	210	61343
Сырье, материалы	211	45556
Животные на выращивании и откорме	212
Затраты в незавершенном производстве	213
Готовая продукция и товары для перепродажи	214
Товары отгруженные	215	9725
Расходы будущих периодов	216
Прочие запасы и затраты	217	6062
Налог на добавленную стоимость по приобретенным ценностям	220	42751
Дебиторская задолженность	230	55811
Покупатели и заказчики	231
Векселя к получению	232
Задолженность дочерних и зависимых обществ	233
Авансы выданные	234
Прочие дебиторы	235
Краткосрочные финансовые вложения	250	9571
Займы, предоставленные организациям на срок менее 12 месяцев	251
Собственные акции, выкупленные у акционеров	252
Прочие краткосрочные финансовые вложения	253	9571
Денежные средства	260	40916
Касса	261	227
Расчетные счета	262	23938
Валютные счета	263
Прочие денежные средства	264	16751
Прочие оборотные активы	270
ИТОГО по разделу II	290	210392
БАЛАНС (сумма строк 190+290)	300	908925
ПАССИВ
III. КАПИТАЛ И РЕЗЕРВЫ
Уставный капитал	410	70000
Добавочный капитал	420	279430
Резервный капитал	430
Резервы, образованные в соответствии с законодательством	431
Резервы, образованные в соответствии с учредительными документами	432
Фонд социальной сферы	440	4825
Целевые финансирование и поступления	450	7148
Нераспределенная прибыль прошлых лет	460	9292
Непокрытый убыток прошлых лет	465
Нераспределенная прибыль отчетного года	470	67580
Непокрытый убыток отчетного года	475
ИТОГО по разделу III	490	438275
IV. ДОЛГОСРОЧНЫЕ ОБЯЗАТЕЛЬСТВА
Займы и кредиты	510	1622
Кредиты банков, подлежащие погашению более чем через 12 месяцев после отчетной даты	511	1622
Займы, подлежащие погашению более чем через 12 месяцев после отчетной даты	512
Прочие долгосрочные обязательства	520
ИТОГО по разделу IV	590	1622
V. КРАТКОСРОЧНЫЕ ОБЯЗАТЕЛЬСТВА
Займы и кредиты	610	147800
Кредиты банков, подлежащие погашению в течение 12 месяцев после отчетной даты	611	141320
Займы, подлежащие погашению в течение 12 месяцев после отчетной даты	612	6480
Кредиторская задолженность	620	209678
Поставщики и подрядчики	621	8443
Векселя к уплате	622	2461
Задолженность перед дочерними и зависимыми обществами	623
Задолженность перед персоналом организации	624	9062
Задолженность перед государственными внебюджетными фондами	625	4823
Задолженность перед бюджетом	626
Авансы полученные	627	152580
Прочие кредиторы	628	32309
Задолженность участникам (учредителям) по выплате доходов	630	111550
Доходы будущих периодов	640
Резервы предстоящих расходов	650
Прочие краткосрочные обязательства	660
ИТОГО по разделу V	690	469028
БАЛАНС (сумма строк 490+590+690)	700	908925

Анализ финансового состояния предприятия включает последовательное проведение следующих видов анализа:
·                    предварительная оценка финансового состояния предприятия и изменений его финансовых показателей за отчетный период;
·                    анализ платежеспособности и финансовой устойчивости;
·                    анализ кредитоспособности предприятия и ликвидности его баланса;
·                    анализ деловой активности предприятия;
·                    анализ финансовых результатов;
·                    оценка потенциального банкротства.
Этап 1. Анализ бухгалтерского баланса за отчетный период
Стоимости имущества предприятия, стоимости основных средств, величины оборотных средств, величины собственных и заемных средств.
Этап 2.Вертикальный и горизонтальный анализ бухгалтерской отчетности
В результате выполнения процедур нормализации, корректировки на инфляцию и трансформации, бухгалтерская отчетность приобретает вид, пригодный для сравнительного анализа финансового состояния предприятия за несколько прошедших отчетных периодов.
Вертикальный анализ предполагает определение значений статей баланса и других форм отчетности в долях (процентах) от соответствующей итоговой величины. Он позволяет сортировать статьи по степени их значимости, что помогает в получении представления об активах и обязательствах предприятия.
Горизонтальный анализ предполагает определение значений статей балансов и других форм отчетности в долях (процентах) по отношению к значению этих же статей в базисном отчетном периоде, в качестве которого может приниматься последний или первый отчетный период из рассматриваемых.
Этап 3.Выявление «больных» статей баланса
·                    «Непокрытый убыток прошлых лет» (ф.№1), «Непокрытый убытки отчетного года» (ф. № 1), «Кредиты и займы, не погашенные в срок» (ф. №5), «Кредиторская задолженность, просроченная» (ф.№5).
·                    «Дебиторская задолженность просроченная (ф.№5), «Дебиторская задолженность, списанная на другие финансовые результаты», «Векселя, полученные, просроченные» (ф. №5)
Анализ финансовой устойчивости предприятия.
Под финансовой устойчивостью понимается финансовая независимость от внешних источников финансирования. Финансовая устойчивость определяется соотношением собственных и заемных источников финансирования. Коэффициент соотношения заемных и собственных средств - Кс (сколько заемных средств привлекло предприятие на 1 рубль вложенных в активы собственных средств),
Кс = (Разд. 4 ПБ + Разд. 5 ПБ) / Разд. 3 ПБ (значение должно быть не меньше 0,7) (469028+1622)/438275 = 1,07
Коэффициент обеспеченности собственными оборотными средствами - Ко.с. (наличие собственных оборотных средств у предприятия, необходимых для финансовой устойчивости)
Ко.с. = (Разд. 3 ПБ -Разд. 1 АБ)/ Разд. 2 АБ
(438275 -698533)/210392 = 1,23
Коэффициент автономии - Кавт. (доля собственных средств в общем объеме ресурсов предприятия)
Кавт. = Разд. 3 ПБ / ВБ
438275/908925 = 0,5
Коэффициент маневренности собственных оборотных средств Км. (способность поддерживать уровень собственного оборотного капитала и пополнять оборотные средства в случае необходимости за счет собственных источников)
Км = (Разд. 3 ПБ. - Разд. 1 ПБ) / Разд. 3 ПБ
(438275 - 698533)/ 438275 =0,5
Коэффициент текущей ликвидности - Кт.л. (достаточность оборотных средств)
Кт.л. = Разд. 2АБ / Разд. 5ПБ - (640,650)
210392/469028=0,44
Коэффициент срочной ликвидности - Кс.л. (платежные возможности)
Кс.л. = ДС+ЦБ+МБ / Разд. 5 ПБ — (640,650,660) (оптимальное значение 1 и выше)
Коэффициент абсолютной ликвидности - Ка.л. показывает, какая часть текущей задолженности может быть погашена в ближайшее к моменту составления баланса время.
Ка.л. = ДС+ЦБ / Разд. 5 ПБ - (640, 650)
40916/469028 = 0,44
Пояснения по расчету показателей баланса.
Доля платных заемных средств, которые при убыточности предприятия лишь ухудшают его финансовое состояние. При этом велика вероятность, что негативная тенденция роста доли заемных средств, и особенно кредиторской задолженности, в ближайшей перспективе сохранится.
Формируется сугубо «заемная» структура пассивов, ориентированная как на платные привлеченные средства (долгосрочные займы), так и на дешевые привлеченные средств (кредиторскую задолженность).
Коэффициенты текущей и абсолютной ликвидности близки к норме, тогда как коэффициент срочной ликвидности ниже нормы.
Коэффициенты: автономии, инвестирования, обеспеченности собственными оборотными средствами, финансовой устойчивости свидетельствуют о полной финансовой зависимости предприятия от привлеченных средств.
Наблюдаемое соотношение оборотных средств и основных источников их формирования позволяет говорить о «низкой финансовой устойчивости» предприятия.
Нематериальные активы предприятия 133251 корректируем на вновь вычисленное значение 598868. Стоимость «гудвилл» и стоимость библиотеки и технической документации внесем в счет Уставного фонда, который составит 870000 рублей. Рыночная стоимость здания, машин и оборудования по первоначальной стоимости 538442 руб. скорректирована и определена по рыночной стоимости 274398 рублей - здание, 297000 стоимость аренды земельного участка (572298) и стоимость автотранспорта - 231488 руб. в виду высокой степени сохранности его потребительских качеств. Производственные запасы подлежат списанию в размере 61343 рубля.
В длительные маркетинговые сроки ликвидационная стоимость может быть численно равна рыночной стоимости. Валюта баланса предприятия на 1 июля 2003 г. составляет 908925 рублей, откорректированное значение 1522832 рубля. Дебиторская задолженность в размере 55811 рублей как безнадежный долг подлежит списанию. Кредиторская задолженность должна быть выплачена в размере 209678 рублей.

3.2 Реструктуризация предприятия как способ повышения его рыночной стоимости

Различные схемы реорганизации предприятия и все прочие направления ее реструктуризации могут рассматриваться как:
· специфические аллокационные (институциональные) нововведения, создающие лучшие условия для продуктовых и процессных инноваций предприятия (т.е. освоения новых, более выгодных видов продукции и новых, экономящих издержки и повышающих качество технологических процессов).
· способ повышения рыночной стоимости предприятия.
Аллокационные инновации (нововведения) представляют собой новшества в распределении всех ресурсов фирмы. В чисто финансово-бухгалтерском плане они предполагают перераспределение средств предприятия (имеющихся пассивов) между различными видами его имущества (активов).
Оба этих направления нельзя понимать в качестве независимых друг от друга, самостоятельных. Они дополняют одно, другое, более того, второе направление включает в себя первое. Рыночная стоимость предприятия определяется не только его ведущимся в настоящее время бизнесом, но и теми инновационными проектами, которые предприятия начинает немного ранее. В отношении открытых предприятий это спонтанно и субъективно проявляется на фондовом рынке. Для закрытых предприятий и объективной оценки открытых фирм указанная зависимость реализуется в специальных методах оценки, когда факт и степень продвинутости инновационных проектов учитываются:
· либо путем прямого добавления чистой текущей стоимости подобных инновационных проектов к сумме остаточных текущих стоимостей прежних бизнес-линий предприятия.
· либо посредством прибавления к сумме остаточных текущих стоимостей прежних бизнес-линий предприятия текущего эквивалента фактора изменения стоимости или «продолжающиеся стоимости» фирмы, как это предусматривается в концепции управления стоимостью предприятия.
Реструктуризация предприятия в форме его реорганизации и реструктуризации активов и пассивов дает возможность фирме преступить к необходимым ей инновационным проектам в лучших условиях, чем это было до реструктуризации, что, собственно и позволяет учесть в оценке предприятия такие инновационные проекты, как более реальные либо уже начинаемые.
Увеличение степени их реальности обеспечивается реструктуризацией предприятия следствие того, что реструктуризация нацелена на:
· повышение общей инвестиционной привлекательности предприятия в целом или его создаваемых дочерних компаний.
· создание механизмов инвестирования непосредственно в те инновационные проекты, по поводу которых у предприятия есть конкурентные преимущества (уникальные материальные и нематериальные активы, права собственности и пр.).
· ликвидацию организационных препятствий эффективному управлению конкретными потенциально эффективными инновационными проектами.
· обеспечение, в интересах снижения операционных издержек и потребности в капиталовложениях в проекты, необходимой меры вертикальной интегрированности выпуска продукции по указанным инновационным проектам.
Все эти обстоятельства, так или иначе, находят отражение в методике и результатах оценки реструктурируемого предприятия, способствуя повышению получаемых оценочных величин. Наиболее отчетливо это видно, когда предприятие оценивают в рамках доходного подхода к оценке бизнеса.
Действительно, оценочная, а при полном опубликовании содержания реструктуризации, и рыночная стоимость реорганизуемого предприятия, в котором также реструктурируются кредиторская и дебиторская задолженность, в результате указанных мероприятий при оценке предприятия методом дисконтированного денежного потока увеличивается вследствие:
· уменьшения необходимости привлекать и обслуживать в интересах реализации инновационных проектов сколь-либо дорогостоящие кредиты, если более значительная часть требуемых для этих проектов средств будет обеспечиваться за счет партнерских инвестиций, для которых реорганизация предприятия создает лучшие условия; это повышает общий уровень денежных потоков для собственного капитала. В России отмеченное обстоятельство особенно актуально, т.к. кредитное бремя в ближайшие по времени периоды, когда придется погашать кратко и средне срочные кредиты при практической недоступности в нашей стране долго срочных кредитов, крайне значительно, что при повышенной инфляции, ставке кредита и ставке дисконта могло бы резко нарастить абсолютную величину дисконтированных платежей по кредиту и уменьшить текущую оценку ожидаемых чистых доходов по инновационным проектам нереорганизованного предприятия.
· получения возможности, за счет привлечения в реорганизованную фирму партнерских инвестиций, начинать и осуществлять те инновационные проекты, которые в иных условиях были бы нереальны из-за недостатка сторонних капиталовложений.
· отсрочки, рассрочки или конвертации кредиторской задолженности предприятия долевые участия в фирме, либо в ее дочерних предприятиях, что также снижает абсолютную величину оттока средств при планировании наименее дисконтируемых денежных потоков предприятия в ближайшие по времени периоды и тем самым увеличивает текущую стоимость этих денежных потоков.
· возрастания текущего эквивалента дебиторской задолженности предприятия, если эта задолженность трансформируется в векселя, которые замещаются на вексельном рынке и продаются хотя бы за обоснованную долю отсроченного долга, либо просто рассрочивается по двустороннему соглашению с должником, получающим тем самым возможность восстановить свою платеже способность и способность к хозяйственной деятельности в целях заработать средства для погашения долга.
· общего увеличения уровня капитализируемых денежных потоков по бизнесу предприятия благодаря постоянному снижению издержек на приобретение покупных ресурсов, если они в результате реорганизации фирмы будут закупаться не по рыночным ценам, а на условиях льготных трансфертных сделок с аффинированными компаниями.
· возрастания денежных потоков если постоянная экономия достигается в расчете на обеспечение более высокого уровня качества продукции.
В любом случае, однако, можно утверждать, что реструктуризация компании только тогда успешна, когда она повышает рыночную или оценочную рыночную стоимость реструктурируемой фирмы.
В свою очередь это происходит, если реструктуризация фирмы создает лучшие финансовые и организационные условия для реализации инновационных проектов компании, по которым у нее есть конкурентные преимущества (уникальные материальные и нематериальные,права собственности и пр.).
Повышение рыночной стоимости предприятия может стимулировать привлечение стороннего капитала и реструктуризацию долга. Это особенно важно для финансово-кризисных компаний. Решающим фактором быстрейшего выхода такого предприятия из предбанкротного состояния является привлечение стороннего капитала путем обращения к заемным средствам или приглашение партнеров, готовых приобрести дополнительно выпускаемые акции либо вступить в пай во вновь создаваемых дочерних компаниях. За счет привлеченного капитала можно будет профинансировать дающие быстрейшую отдачу инвестиции, а также завершить прерванный из-за нехватки средств инвестиционный процесс по ранее начатым инвестиционным проектам, находящимся на стадии, когда при их дальнейшем продолжении появление дополнительных доходов ожидается в самое ближайшие время. Получение заемных фондов от новых кредиторов позволяет также рассчитывать на то, что прежние кредиторы предприятия несколько успокоятся в своем стремлении от принудительной продажи должника или его активов получить, как они понимают, далеко не полную сумму возмещения своих долгов. Они, возможно, тогда будут согласны на некоторое время воздержаться от подачи в суд исков об истребовании долга или о признании должника банкротом. Более того, кредиторы, будучи в определенной степени заинтересованы в восстановлении платежеспособности заемщика и тогда полном им возврате долга, могут даже согласиться на реструктуризацию зависшего долга. Такая реструктуризация подразумевает отсрочку долга путем официального добровольного пересмотра не выполняющихся кредитных соглашений (или договоров о ранее осуществленной продаже неоплаченных товаров) с начислением, конечно, дополнительных процентов по этой отсрочке. Кредитор в этом случае оказывается готов дольше ждать погашения долга в обмен на увеличение процентных платежей за ставший более длительным срок до погашения долга. При этом и уровень ставки процента по дополнительным процентным платежам может возрасти. Существенно лишь то, что текущая стоимость всех поступлений по обслуживанию и погашению отсроченного долга для кредитора должна быть не меньшей, чем в случае погашения только части «плохого» долга из выручки от принудительной распродажи активов предприятия-должника в результате объявления его банкротом.
В свою очередь главным способом убедить новых кредиторов или партнеров дать финансово-кризисной фирме взаймы (в конечном счете успокаивая прежних кредиторов) выступают либо уже наметившееся повышение ее рыночной стоимости (в результате самофинансируемых собственных антикризисных инноваций этого предприятия), либо реально ожидаемое повышение этой рыночной стоимости в ближайшее время.
В последнем случае существенно, чтобы реальность скорейшего роста рыночной стоимости предприятия могла быть проверена соответствующим кредитором или партнером на основе предоставляемой ему полной внутренней информации кризисной фирмы, включая технико-экономические обоснования и бизнес-планы проектов инвестиций в реальные инновации. Причем лучше, убедительнее, если они уже начаты предприятием и частично уже профинансированы из хотя бы одного стороннего источника, включая государство. Действенность указанного способа опирается на то, чтобы убедить потенциальные источники стороннего финансирования в улучшении дел на предприятии, используя в качестве аргумента коллективное мнение участников фондового рынка, выраженное в повышении котировок акций предприятия. Даже самый скромный приток стороннего капитала на финансово-кризисное предприятие способен еще более улучшить эти котировки и запустить механизм дальнейшего роста рыночной стоимости фирмы. Мы здесь не говорим о том, что рассматриваемая фирма, кроме того, может попытаться частично использовать вновь полученные сторонние средства для погашения наиболее срочных долгов, таких, как налоговые долги или долги, по которым залогом являются именно те самые основные фонды предприятия, которые ему нужны для осуществления антикризисных продуктов или процессных инноваций. На практике, однако, прибегают и к этому. Обеспечение действительного повышения рыночной стоимости реструктурируемой компании предполагает подобный анализ того, каким образом отдельные направления реструктуризации фирмы (особенно ее реорганизации) создают лучшие финансовые и организационные условия для конкретных продуктовых и процессных инноваций.